券商看好明日10大金股（8.23）(6)

　　武汉中商：业绩符合预期 期待重组后的协同效应

　　000785[武汉中商] 批发和零售贸易

　　研究机构：光大证券 分析师： 唐佳睿 撰写日期：2011年08月22日

　　业绩符合预期,1H2011净利润同比增长21.16%：

　　1H2011期间公司实现营业收入20.77亿元,同比增长12.33%,略超我们全年9.7%的预期,其中网上商城与美团网合作,同比增长47%,公司利用网络宣传线上线下互动,推广“全营销”策略,初步告捷。而归属母公司净利润6158万元(EPS=0.25元),同比增长21.16%,完全符合我们之前中报0.25元的估计(每股收益同比增长24%)。

　　毛利率提升1.51百分点,扩大自营比例和供应链整合：

　　公司综合毛利率同比提升1.51百分点至20.41%(其中商业毛利率同比增长0.22个百分点),我们认为公司逐步扩大自营比例,尤其尝试非敏感、快速着装类产品自营比重初步取得效果。同时公司狠抓物流配送,全面推行自动订单系统,加大供应链整合,也是促使毛利率有所提升的原因之一。

　　内生销品茂调整力度加大,外延储备项目稳扎稳打：

　　报告期间公司加大销品茂品牌调整力度,引进国外优衣库等新品牌26个,出租率近100%。而1H2011期间超市业务为代表的徐东平价广场净利润实现811.55万元,同比增速50.2%, 超出我们之前对于公司超市业务内生增长的预判。 外延方面目前三个百货项目：十堰“文贸”项目、咸宁温泉购物中心、孝感宇辉星城项目积极推进,我们认为公司积极推进百货业态二三线城市布局,符合未来中百/中商合并后的武商联系零售业态规划思路。未来新武商联的整合,我们认为更多应关注公司二三线布局和费用控制。

　　期间费用率同比增加0.8百分点,预计未来仍将继续上升：

　　1H2011期间公司期间费用率同比上升0.8个百分点至14.96%,其中销售/管理/财务费用率同比分别变化0.21/0.40/0.19个百分点至1.09%/12.54%/1.33%。我们认为公司广告宣传费用的增加较快使得销售费用率短期仍有一定压力,而租赁费及职工薪酬由于CPI的上涨压力,导致管理费用率上涨较快。鉴于定增方案不再执行,预计2011年全年财务费用率压力仍然较大。

　　关注重组后的协同效应,预计9月方案水落石出：

　　我们假定定增方案不再执行,考虑到财务费用将有一定程度上升,下调公司2011-2013年EPS 分别为0.35/0.42/0.53元的估计(之前为0.35/0.44/0.55元),以2010年为基期未来三年CAGR25.6%,认为公司合理价值在12.00元,对应2011年33倍市盈率。

　　我们建议投资者关注近期将推出的重组方案,以及未来两家公司的协同效应,复牌后建议投资者根据未来公布的重组方案作出投资判断,暂维持增持评级不变。

　　风险提示：

　　公司财务费用率高企拖累企业业绩,重组后整合进程低于预期。