调整为价值重估带来机遇 20只股后市仍可期(5)

　　东方园林 002310

　　研究机构：长城证券 分析师：王飞 撰写日期：2013-09-25

　　投资建议:

　　目前公司项目集中在50大城市中心城区,政府财政实力雄厚且信用良好,预计回款风险相对较小。随着金融保障模式推出,公司新签订单回款保障有望进一步提升。我们预测公司2013-2015年EPS分别为1.60元、2.21元和3.02元,对应当前股价PE分别为21倍、15倍和11倍,首次给予“推荐”评级。

　　考虑到10月份是重要回款节点,三季报回款质量存在超预期可能,建议积极关注。

　　事件:

　　9月13日,我们参加东方园林南宁秋季机构投资者交流会,与公司新一届董监高成员进行交流,同时参观公司承建的南宁地标项目(五象湖公园)。

　　要点:

　　三大板块并举,二次创业再起航。公司是国内园林行业龙头,业务以市政园林为主(2012年收入占比达88.5%)。此次交流会中,董事长重点介绍公司未来5年战略框架,将形成景观板块、生态板块、苗木板块三大业务协同发展。公司业务结构将发生显著变化,景观业务占比逐步回落至50%,生态业务和苗木业务均上升至25%。我们认为三大板块紧密相连,业务协同关系强,未来公司收入结构将得到进一步优化,避免单一业务(市政园林)过度依赖。

　　金融保障模式首度亮相,未来回款再添新保障。由于市政园林项目多以BT形式为主,即业务开展的同时需要为政府垫资。在收款模式上,公司一直领先于业内,采用类BT(BT与进度款相结合)业务模式,提升资金周转效率,同时匹配土地保障条款,降低应收账款坏账风险。考虑到当前政府面临较大的债务压力,为进一步保障回款安全,公司再度创新提出金融保障模式,通过共同基金、银行再贷款、定向信托、资产买断、保理、增信等多种途径与金融机构展开合作,提升资金回收效率。目前公司已于国开行、农发行、建行、工行、民生、中信等银行展开合作,预计未来三个月内将有适用于金融保障模式的新项目正式推出。

　　定增顺利通过,未来两年资金瓶颈缓解。公司已于9月6日收到证监会批文,核准公司在未来6个月内非公开发行新股6918万,发行底价为23.85元,意味着历时两年3个月的再融资终获通过。从发行价格看,23.85元的底价较最新收盘价(33.77元)折价约30%;我们预计公司定增将在未来三个月内实施,若以底价发行,将募资16.5亿元,若以最新收盘价发行,将募资23.4亿元,以35%的垫资比例计算,公司有望撬动超过66亿元订单。再融资获批极大缓解公司当前资金链压力,为今明两年增长提供充足的资金保障。

　　强烈看好园林股4季度和14年的投资机会。回顾园林股最近两个月大约20-30%的调整幅度,我们认为两个因素最为关键:一是中期业绩低于市场预期,打破了关于园林股“短期只看高增长而忽略中长期现金流问题”的投资逻辑;二是地方债审计等负面因素短期加剧了市场对于园林公司BT模式的风险担忧。站在目前的时点,展望四季度和14年,我们认为压制园林股股价的此两大因素都将趋于消除。在公司层面,3季报业绩有望在中报的基础上实现明显回升,全年来看实现预期增长是大概率事件。在行业层面,我们倾向于认为此次债务审计的主要目的在于“摸查”而非“充分暴露”风险,从最终的实际情况来看超预期的可能性应该不大。同时更多的积极因素在显现:1、加强城市基础设施建设,生态园林建设作为重点领域;2、上市公司的再融资启动,对股价的诉求更加强烈,不排除可能的利好兑现;3、可预期的城镇化方案落定,对整个行业构成实质性利好。综上分析,我们认为,园林股在经历20-30%的调整之后,压制股价的负面因素逐步消除,更多积极因素在显现,行业正处于政府鼓励投资的上升期,不存在装饰股面临行业增速往下拐点而带来的估值下移风险,基于此逻辑分析,我们强烈看好园林股四季度和14年的投资机会。

　　风险提示:战略框架协议的具体项目落地较慢,市政园林业务开拓低于预期,回款风险,经营活动现金流大幅恶化风险。