券商看好下周10大金股（9.05）(5)

　　碧水源：积极扩张 占领市场和产业链

　　碧水源 300070 电力、煤气及水等公用事业

　　研究机构：天相投资 分析师：李毅 撰写日期：2011-09-02

　　公司主要采用MBR技术为客户提供包括技术方案设计、工程设计、技术实施与系统集成、运营技术支持和托管运营服务等在内的一揽子污水处理厂技术解决方案。

　　2011年上半年,公司实现营业收入19977万元,同比增长16.40%;实现营业利润6926万元,同比增长25.23%;实现归属母公司净利润6002万元,同比增长26.40%。上半年实现每股收益0.19元。

　　原有业务保持稳定,全产业链发展缓步推进：报告期内,公司的业务结构未发生重大变化,膜组器销售和污水处理解决方案设计两项传统业务实现毛利0.86亿元,约占公司总毛利的92%,仍是公司的核心业务及利润来源。报告期内新增加的净水机和市政工程施工两项业务是公司打造全产业链的重要战略步骤,现阶段体量较小,处于探索阶段,尚不能支撑公司业绩。我们认为,由于公司打造全产业链决心较强,在传统业务保持稳定的前提下,未来将会不断探索产业链其他领域,新兴业务占比继续上升是大概率事件。

　　市场重心外移,公司发展动力来自外埠业务增长：报告期内另一值得注意的动向是公司的收入归属地变化。1-6月公司在北京地区实现营业收入6201万元,基本与上年同期持平;而外埠业务收入达到1.38亿元,同比增幅为27.4%,外埠业务扩张已经成为公司现阶段发展的主要推动力。公司业务重心外移符合我们对公司发展的预期,由于北京市场容量有限和公司新的市场拓展思路,外埠业务的开拓力度还将放大。

　　未来一段时间公司外埠业务作为发展重点,占比将继续增长。

　　利用超募资金拓展外埠市场,关注未来合资公司动向：报告期内,公司利用超募资金与地方水务集团和个人共同建立包括“滇投碧水源”在内3家合资公司,此举预示着公司市场扩张思路开始发生转变。由于公司的MBR技术会触及到地方水务集团的利益,公司招投标工作存在一定难度,除北京和云南外,公司跨地区扩张速度较为缓慢。现阶段公司使用超募资金与地方水务集团合资,共同开发当地水务市场,实现利益均沾,可以有效降低地方市场的进入壁垒。截至目前,公司尚剩余超募资金近9亿元,可以在不进行新融资的前提下,满足公司很长一段时间的资金需求。

　　公司膜材料完全实现自给,自主技术维持较高毛利率：现阶段国内MBR污水处理集成商众多,但是其关键组件“生物反应器”中普遍使用GE或三菱生产的PVDF膜丝,膜丝的价格很大程度上影响盈利能力。公司具备第三代纤维膜生产技术,募投项目和云南合资公司已经实现年产300万平方米的PVDF中空纤维微滤膜生产能力,同时公司的膜产品在技术参数方面优于国产纤维膜,在成本方面优于进口纤维膜,具备较强的竞争能力。现阶段公司承接的项目中可以实现用膜完全自给,由于能够掌握关键原材料的,使得公司的毛利率即使面对激烈竞争也可以保持在较高水平。

　　“十二五”政策引起排放标准与总量的双收紧,为公司带来巨大发展机遇：近日国家发改委公布2011年资源节约和环境保护目标,其中要求万元工业增加值用水量比上年下降7%,城市污水处理率达到80%;同时环保部门公布的“十二五”规划草案也对重金属、氨氮和COD等指标的排放标准提出了更加严格的要求。排放标准与总量的双收紧将带来大量水厂新建和改造需求。公司的MBR技术很好地贴合了未来污水控制氨氮指标的要求,公司有望充分享受环保行业发展的机遇。

　　盈利预测和投资评级：我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.76元、1.05元、1.44元,按8月10日股票价格测算,对应动态市盈率分别为60倍、44倍、32倍。公司发展较快,我们亦十分看好公司的成长性,但考虑公司现有估值偏高,安全边际较小,维持“增持”的投资评级。

　　风险提示：(1)公司PVDF膜丝的生产能力和产成品质量不足实际应用标准风险;(2)市场发展受制于经济增速下降而减缓的风险;(3)公司拓展外地市场进度低于预期风险。