贵州茅台突现超级大买单 白酒业破销售困局(3)

　　沱牌舍得三季报点评：期间费用率攀至历史最高，经营困境仍在持续

　　类别：公司研究机构：民生证券股份有限公司研究员：王永锋，于杰日期：2013-10-22

　　一、事件概述

　　沱牌舍得公布三季报，报告期内公司实现营业收入10.13亿元，同比减少15.20%；归属于上市公司股东的净利润749万，同比减少97.06%，折合EPS0.022元。

　　二、分析与判断

　　三季度颓势依旧，继二季度之后联系亏损超过2000万元 1、第三季度收入同比下滑21%，单季度再亏损超2000万。公司第三季度实现营业收入2.58亿元，同比下滑20.98%，；净利润-2077万元，继二季度亏损近3000万元之后再度亏损，接近此前公司预测下限。利润下滑主要来自以下三方面：(1)收入同比下滑21%，毛利率同比下滑4.85pct；(2)期间费用率攀至50.17%的历史最高位；(3)参股公司四川天马玻璃利润下降导致投资收益亏损705万。2、第三季度毛利率继续下滑。第三季度公司毛利率56.90%，同比下滑4.85pct、环比下滑3.05pct，显示中高端产品销售颓势依旧、中低端产品占比增加，转型阵痛持续；净利率-8.05%，较去年同期下滑29.03个百分点，主要因为毛利率下滑、期间费用率上升以及投资收益亏损。

　　期间费用率50.17%攀至历史最高点，严重拖累业绩 1、期间费用率大幅攀升至50.17%至历史最高点。公司三季度期间费用率50.17%，同比提升25.65pct，升至历史最高位。其中，销售费用大幅增长127%推升销售费用率提升22.26pct至34.88%，仅次于二季度35.28%的历史高位，广告宣传费用支出大幅增长仍是主因；管理费用率同比提升4.33pct至13.81%，也为历史最高水平；财务费用同比减少0.94pct至1.48%，主要是归还理财产品导致利息支出减少。2、经营性净现金流下滑明显，主要是支付广告费用较多所致。前三季度经营性净现金流仅为1.01亿元，相比去年同期的4.01亿元大幅减少75%，主要是广告费用支出较多所致。

　　白酒市场基本面仍不见好转，预计全年净利同比下滑90%

　　白酒行业基本面持续不见好转，尤其是公司之前主攻的高端市场受影响尤为严重。预计中短期内公司仍将面临较大的经营压力，基本面尚难言改善。我们下调此前盈利预测，预计公司2013年全年营业收入同比下滑10%，净利润同比下滑90%。

　　三、盈利预测与投资建议

　　预计公司13-15年EPS分别为0.11/0.14/0.18元，同比增速分别为-90%、25%、30%，目前股价对应PE为128X/101X/79X，维持“谨慎推荐”评级。

　　四、风险提示

　　白酒行业基本面持续恶化

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