调整不改中线上行趋势 20只成长股后世可期(4)

　　年初至今在国内零售市场持续低迷及海外竞品频繁促销的情况下,公司稳步推动线下业务的同时,积极部署线上业务。从线下探路者品牌的发展看,年初至今公司开店计划稳步推进,截止至中期门店总数达到1535家(直营及加盟分别为192和1343家),外延扩张速度为25%,有效保证主品牌上半年线下业务收入达到4.43亿元,同比增长24.16%。而线上业务随着差异化产品的大量投放、加盟商的参与及新品牌ACANU及DiscoveryExpedition的贡献,上半年公司线上业务实现收入7122.06万元,同比增长205.62%,收入占比达到13.86%,较去年同期增加7.72个百分点。

　　从目前终端情况看,尽管需求端仍未出现回暖迹象,但公司产品性价比的持续提升(上半年产品均价下调17.48%)及自身运营管控能力的不断强化,使Q3销售仍保持了相对较好的状态,预计终端零售基本维持在40%左右增长的水平,且8月底春夏装售罄率较中期也有所提升,预计可达到公司计划的50%多的水平,而9月份有望进一步提升至60%多。综合Q3公司的零售表现,我们预计收入仍可维持在上半年30%多的增长水平,利润方面,在费用管控严格的背景下,预计有望实现40%左右的增长。

　　2、布局全渠道发展,积极探索线上和线下与加盟商共赢的发展模式,但此模式也有些不确定性

　　探路者线下业务经过多年持续的高速发展后,今年已开始逐步放缓,预计明年将进一步继续放缓,进入稳定的增长阶段。为了迎合行业的发展趋势,获得更为快速的发展,公司在其他子品牌尚未成熟的阶段,顺应电商发展的大势,率先放开探路者加盟商的线上经营权。尽管电商业务的开拓及期货政策调整,短期内影响到14年春夏订货增速放缓至20%,但供应链反应速度的加快及线上业务的大力推动,使14年春夏产品期货的订货质量较往年更有保证,执行率将会有所提升,明年上半年达成7.8亿的销售保证性较强。

　　且全渠道模式发展是大势所趋,益于长期发展趋势。

　　今年在弱市环境下,国内电商业务的发展势头依然强劲,我们在中期策略中也曾提出,传统品牌商需要积极运用电商化战略做出发展规划,打造全渠道模式,以及充分利用大数据的运营思路,构建高效的供应链。从而才能跟上从渠道为王的时代迈向消费者为王的时代的转变,为消费者提供无缝的最佳购物体验,提升单店实力。但受制于线上线下价差明显的现状,线下品牌商如何发展线上业务,并梳理好与加盟商之间的利益冲突,是发展全渠道模式的核心问题。

　　公司在电商化战略方面表现出领先于市场的积极性,现已着手对线上线下业务及加盟商利益分配上进行调整。采用线上线下差异化的产品策略,目前线上特供款产品已占据全部电子商务产品销售中大部分比重;同时,公司在淘宝网推出线上产品分销平台,积极发展线上分销业务,并通过后台系统对于线上产品价格等核心内容进行管控。公司鼓励加盟商积极参与该线上分销平台,在淘宝网上开设店铺发展线上业务,培养电子商务销售运营能力,促进公司与优质加盟商伙伴的长期协同发展,上半年南京等地区的加盟商已参与该分销平台,取得了初步成效。但需要注意的是,放开加盟商网络销售的授权这一举措,可能也会带来一些管控方面的不确定性,因此也是需要在明年的发展过程中逐步观察收效的。

　　今年8月公司又召开了针对加盟商线上业务的特供款产品订货会,30个天猫经销商,每季可选订2-3个款,每款起订量为10万件。通过对线上业务的持续开发,公司计划今年电商收入占比将由去年的10%提升至20%,未来则希望达到40%的水平(其中,自营及加盟各占50%的份额,加盟份额中30%是定制产品,20%来自于线下产品)。

　　3、战略高度提升,未来的发展战略将大为改变,致力于成为行业的整合者,着眼线上服务及交易平台的搭建,但需要较长的过程以及给予公司充分的时间去转型与准备,也具备一定的不确定性

　　根据户外用品消费者分类,主要以衣着、装备类型消费者和重视享受及信息分享型消费者。而前者是当前户外用品市场最为主要的消费者,而后者则是户外用品市场的潜在消费者。公司不仅需要把握当前的消费者,同时需要加强与潜在消费者的粘性。因此,鉴于近几年电商的迅速发展,消费者对传统零售认知的媒体正在弱化,公司把握住互联网发展的大势,希望通过打造线上户外交易平台和旅行服务平台,建立可为消费者提供认知、购买以及交流的综合性平台。

　　对于线上平台商的打造,公司已经开始着手进行一系列收购,AsiaTravel只是一个开始,公司可以通过学习其丰富的线上运营及后台管理能力,从而应用于线上业务的开发与管理。鉴于平台商战略转型的需要,预计公司后续仍会有关于线上业务的热点收购,为打造平台做基础。

　　我们认为当前公司提出的平台商的理念,较为符合长期发展趋势,但服务平台的搭建需要一个整合的过程,预计需要3-5年的时间才能完成。且由于此战略转型太大,公司是否具备这方面强大的整合能力也是需要观察的。

　　4、盈利预测与投资建议

　　结合户外行业自身发展的阶段、订货会情况及近期零售市场对公司明年的发展影响考虑,我们预计14年公司收入增速将回归至20-30%的区间,且预计收购等事件短期内无法直接贡献业绩,维持13-15年EPS分别为0.57、0.72和0.79元/股,对应13年的PE为22.4倍。

　　目前阶段看,由于近日公司核心高管行权完毕,后期伴随大股东减持事宜逐步推进,短期内可能的热点业务推进与收购将可能起到推升短期估值的作用,刺激股价。基于此考虑我们近期对公司的投资机会做了重点提示,维持“强烈推荐-A”的评级。长期而言,公司对于全渠道模式发展做出的全新尝试符合品牌商未来的发展趋势,但短期内转型势必需要面对一些不确定性以及新问题的考验,且服务平台商的打造需要一段较长的时间,公司是否具备这方面强大的整合能力也是需要逐步观察的。半年目标价以13年25倍为中枢,目标价格中枢为14.15元。

　　5、风险提示

　　1)订货会增速放缓短期抑制股价的风险;2)经济放缓影响消费需求的风险;3)新品牌与线上业务发展不及预期的风险;4)下半年大小非解禁的风险。