婴幼儿配方奶粉新规有望出台 六股将后劲十足(2)

　　　　皇氏乳业:扣非利润超预期,看好下半年利润逐季改善

　　皇氏乳业 002329

　　研究机构：光大证券 分析师：邢庭志 撰写日期：2013-08-27

　　◆收入增长42.2%,扣非利润增长94.87%

　　公司上半年收入增长42.2%。公司收入高增长主要来自贸易收入大幅增加8600万;省内增长已步入增长通道,但上半年学生奶业务减少导致增速低于预期;省外以来思尔为主体依然保持了40%的高增长。

　　上半年利润增长12.6%,扣非利润增长94.87%。公司净利润与扣非利润的差距主要在营业外收入下降和税率提升。我们认为全年营业外收入和所得税率与去年差距不会太大,下半年净利润率将回归合理水平。

　　◆贸易收入大增导致毛利率下降,一线城市扭亏反应至费用下降

　　上半年整体毛利率下滑4.4个点至30.4%,原因有三:1)贸易收入占比提升至18%,而其毛利率只有15%;2)原奶成本上涨导致省内毛利率下降0.9个点;3)毛利率较低的来思尔增长较快导致毛利率有所稀释。

　　同时,上半年期间费用率亦大幅下降4.3个点至24.7%,主要为销售费用率下降4.2个点所致。我们预计公司费用率下降得益于一线城市部分扭亏,同时贸易收入几乎无需费用,也摊薄了整体费用率。

　　◆预计自8月开始上海北京不再产生费用,看好下半年一线城市继续扭亏

　　上半年摩拉菲尔一线城市战略调整慢于公司及市场的预期。深圳市场减亏570万,但上海和北京市场分别于今年5月、6月才交予经销商运营,交割过程中还存在人员遣散费等支出,上半年两大市场亏损面依然较大。从目前调整的情况来看,7月份开始北京、上海两地费用收缩已较为明显,预计至8月就不再有费用支出,下半年预计减少亏损近千万元,增厚EPS 0.04元。

　　◆长期看好皇氏打造小西南龙头的潜力, 短期看好其业绩反转

　　广西、云南和贵州三个市场发展潜力大且受三大乳企冲击有限。皇氏作为该区域唯一一个上市的专业化乳企,有望借助资本优势和品牌实力打造小西南龙头,我们看好皇氏的内生增长及外延扩张的潜力。短期看,我们预计一线城市扭亏将使公司今明两年净利率从当前的4.4%提升至7%的合理水平,业绩有望保持快速增长。

　　由于上半年费用收缩低于预期,我们略微下调公司今明两年EPS至0.24元、0.38元,分别增长59.7%、57.8%,三、四季度有望保持100%以上的增长,如果股价因中报回调,将是介入良机

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