底部曙光将现 挖掘20只金股静待凤凰涅槃

　　江淮动力 000816

　　研究机构：民生证券 分析师：刘利 撰写日期：2013-07-26

　　一、 事件概述

　　我们近期实地调研了江淮动力,公司发展战略转向农业机械,有望通过内生发展和资本运作两种途径分享农机行业未来十年黄金发展期。我们预计13-15年EPS分别为0.27、0.32、0.39元,看好公司长期发展前景,给予“强烈推荐”投资评级,6个月内合理估值6-8元。

　　二、 分析与判断

　　公司发展战略转型,大股东全力扶持发展农业机械

　　江淮动力隶属于江苏江动集团,原为国有企业,2003年江动集团被重庆东银集团整体收购,转为民营企业,现实际控制人为罗韶宇、赵洁红夫妇。

　　转制为民营企业后,公司先后注入煤矿、金属矿等资产,但效果不佳。

　　在中国经济环境发生根本性转变,资源品价格不佳的大背景下,控制人对江淮动力的定位做出改变,集中精力发展农业机械:

　　(1)出资15.58亿元以4.72亿元单独参与定向增发33000万股,用于发展农业机械,如发行成功江动集团持股比例将由23.19%增加至41.06%,目前处于证监会审核阶段;

　　(2)上半年已经剥离阳北煤矿,预计其他煤矿、金属矿资产将逐渐剥离;

　　(3)与盐城市政府签订框架性协议,建设农业机械产业园。

　　农村土地制度改革大幕拉开,农业机械进入政策和市场双重推动的黄金发展期

　　农村土地制度改革已经纳入新政府的规划,2013年中央1号文件提出要积极创新农业生产经营体制机制,构建集约化、专业化、组织化、社会化相结合的新型农业经营体系。我们预计农村土地制度改革是未来十年的重要改革内容,今年三中全会可能会有所涉及,未来农村土地确权、自由流转和集约化经营将具备法律基础,从而催生农村土地集约化经营浪潮。

　　过去农机行业主要依赖中央和地方财政补贴推动,仅中央财政补贴就由2006年的40亿元增长至2012年200亿元。随着农村土地经营方式发生深刻变革,市场驱动因素将日渐重要。我国2012年农业机械行业产值3382.4亿元,过去5年CGAR超过20%,未来5-10年仍有望维持15%以上复合增长,2015年产值有望达6000亿元。

　　农机行业有望诞生千亿公司,江淮动力的股东背景、机制优势能否促其实现?

　　农机行业具有较为明显的规模优势,美国约翰迪尔、凯斯纽荷兰、爱科集团和日本的久保田2011年农机收入分别达241、142、88和90亿美元。

　　我国2012年农业机械行业产值3382.4亿元,但行业格局较为分散,一拖、福田雷沃等规模较大公司收入100亿左右,且大多为经营机制较差的国有企业。

　　江淮动力具有成为农机行业大公司的潜质:

　　(1)大股东背景雄厚,且将通过参与定向增发、提供融资租赁平台等多种方式支持上市公司发展农业机械;

　　(2)具备民营企业的机制优势,建立了足够有效的激励机制,招聘了主管农机副总经理等高级管理人员、技术人员和生产人员300余人,建立了行业内非常有竞争力的利益分享机制;

　　(3) 建立足够宽泛的产品体系,除原有的汽油机、柴油机零部件外,目前已经布局拖拉机、玉米收获机(包括2-4行收获机)、水稻收获机、插秧机等多种产品系列,具有做大公司的产品线基础;

　　(4) 原主营业务汽油机和柴油机主要用于农机行业,对这一领域有一定的理解,且在采购、销售等方面具有协同效应,其原有的国内外渠道优势也将发挥重要作用;

　　(5) 完成资源产品剥离、向大股定向增发、退城进园后,公司预计将手持50亿现金,加之大股东的背景优势,资本运作空间较大,有望成为行业整合者。

　　下半年拖拉机等新产品陆续投入市场,已建立20余个新渠道,有望超越奇瑞速度

　　奇瑞从2010年5月拖拉机产品下线开始进入农机行业,投入大中型拖拉机、玉米机、小麦机、水稻机等产品,2012年销售额即超过20亿元。

　　江淮动力在农业机械行业已经进行了充分布局,有望在未来实现跨越式发展:

　　(1) 技术产品开发,与洋马进行技术合作,并高薪招聘技术研发人员,已经开发了半喂入、全喂入收割机、高速插秧机、玉米收割机、大型拖拉机等新产品,部分产品已经投放市场,下半年大型拖拉机、插秧机等产品也将投放市场,目前在开发区已经形成少量产能,今年有望实现销售收入1亿元;

　　(2) 除原有柴油机、汽油机销售渠道外,在山东、浙江、东北等地新建20余个销售渠道,并正在进一步扩展;

　　(3) 管理和技术人员储备基本完成,激励机制已然完善。

　　账面资金将快速增长至50亿,大股东背景有利于其在农机行业资本运作

　　完成资源产品剥离、向大股定向增发、退城进园后,公司预计将手持50亿现金:

　　(1)公司之子公司西藏中凯矿业股份有限公司拥有3个有色金属采矿权,明鑫煤炭拥有2个煤炭采矿权,重庆阳北煤炭资源开发有限公司拥有1个煤炭采矿权,12年底合计账面价值14.72亿元,阳北煤炭已经于上半年完成转让;

　　(2)向大股东4.72元定向增发,完成后将新增33000股本和15亿现金,目前正在证监会审核报批阶段,发行成功后江动集团持股比例将由23.19%增加至41.06%;

　　(3)公司已经与盐城市政府签订了退城进园框架性协议,并协议土地增值的大部分用于支持公司发展,预计将有8亿左右增值收益。

　　农机行业竞争格局较为分散,且多数企业为机制落后的老牌国有企业,最大公司市占率3%左右,存在数量众多的小型企业,整合空间较大。

　　三、 股价催化剂及风险提示

　　股价催化剂:公司自主开发农机产品不断上市;向大股东定向增发通过;三中全会为农村土地制度改革定调。

　　风险提示:尽管公司具有多种资源优势,但农机行业长期发展前景和短期开拓进度仍存在较大不确定性;向大股东定向增发正在证监会审核阶段,存在不通过的小概率风险。

　　四、 盈利预测与投资建议

　　盈利预测的核心假设如下:

　　(1)公司在2014年底之前将金属矿、煤炭业务完全剥离,假设按照账面价值增值10%出让,取得现金16亿元,增值1.4亿元;

　　(2)公司退城进园从今年开始逐渐推进,土地增值收益(预估7.5亿)从今年开始分三年确认;

　　(3)由于现有柴油机和汽油机业务与新增的农业机械在销售渠道、采购等方面具有协同效应,预计未来每年10%左右增长且毛利率适度提高;

　　(4)未来两年公司通过自主开发和收购兼并两条路线发展农业机械,农机收入快速增长,15年实现30亿收入,随着规模效益体现,毛利率快速提高。