券商评级：阶段性底部探明 25股猛烈上攻将展开(5)

　　大东方:市场的变化发展推动零售资产价值从隐性到显性

　　大东方 600327 批发和零售贸易

　　研究机构：申银万国证券 分析师：金泽斐 撰写日期：2013-03-20

　　市场的变化和发展推动零售资产价值从隐性变为显性:我们在之前的报告中曾经分析,大东方资产价值约在40亿元左右,相较目前市值而言被严重低估。

　　其实,不少零售公司都有类似情况,资产价值远高于市值,而且长年维持这种低估的状态,并没有构成股价上涨的驱动力。为什么我们在此会特别强调大东方的资产价值?我们认为这里存在一些不同和变化:其一,规模大小不同。资产价值绝对额越大的企业,通过并购或整合进而使资产价值变现的难度就越大。例如,友谊股份拥有众多上海最优质的商业资源,但其资产价值数百亿元,很难被别人并购。其二,体制不同。国有企业往往承担着当地政府纳税、就业、城市形象等职能,是不少地方政府的优质资产,往往不会轻易易手,而民营企业更容易发生股权或者价值的交易,其资产价值也更容易从账面价值通过交易显性化为市场价值。其三,市场环境发生改变,对资产价值的认识和评估也在发生改变。2012年,零售公司在二级市场被弃之如敝屣,但是产业资本增持最多的就是零售公司。既有大股东或者高管增持,也有第三方增持或举牌。

　　零售公司的价值越来越被认可,这一趋势在未来几年可能会延续。此外,随着零售市场日趋成熟,行业内兼并收购行为将会更多,并购将成为行业发展趋势,王府井收购春天百货只是一个开端。环境的变化和发展更有利于零售公司沉寂多年的资产价值从隐性变为显性,资产价值型公司将受到更多资本的青睐。大东方兼具大小适宜、民营体制、品牌好、严重低估等条件,值得格外注意。

　　零售资产专用性小、变现价值大,股权资产价值的变现力更高:零售商拥有的资产多是位于各城市优越位置(商圈或市口)的商业物业,且商场的资产专用性很小(不像制造企业的固定资产),变现能力强。除了物业资产之外,大东方很重要的一点是拥有约价值4-5亿元的股权资产(江苏银行、国联信托、广电网络),股权资产的流动性更高,更容易从隐性变成显性。

　　隐性资产价值构筑安全边际,显性资产价值提供催化剂,零售业务估值依然较低,维持增持:我们预计,大东方2012-14年EPS为0.26、0.36、0.44元,对应目前PE为19、14、12倍。如果从市值中扣掉其股权价值,则其经营业务对应13年估值是12倍,如果考虑到餐饮食品业务估值倍数更高,其零售业务估值大约是10倍,依然较低。市场环境的变化将会推动大东方资产价值从隐性变为显性,市场对其价值的重新评估将提振其估值水平。我们对其维持增持评级。