券商评级：市场风险释放 20只股可逢低吸纳(4)

　　探路者调研快报:受制终端消费低迷 公司1-2月增速放缓

　　探路者 300005

　　研究机构：东兴证券 分析师：谭可 撰写日期：2013-03-13

　　事件:

　　今日,我们与公司管理层就公司近期经营情况进行沟通。

　　观点:

　　1.公司1-2月经营较去年同期有所放缓。

　　公司1-2月线下销售同比增长41%(2012年同比增速50%);春节假期销售同比增长40%,春节期间店均增长11%,主要动力来自开店,数据低于去年同期,是由于今年春节较晚,南方地区天气已经转暖,影响主力产品销售。

　　2013年2月末,直营终端售罄率约66-67%,经销商全国总体售罄率60%,TIFF、特惠款都在60%以上,整体比较健康状态。

　　2.公司战略上继续凸显差异化。

　　从定位的角度来看,继续从品牌情感的角度,强调勇敢进取的品牌形象,并配合CCTV5以及地铁宣传等营销方式,在消费者心里确立这个品牌定位;

　　产品方面,加强和上游供应商的合作,以公司为主导来进行面料研发;

　　渠道方面,之前公司90%以上渠道都在百货,未来将逐步提升街边店终端的占比,同时推进旗舰店这种大店的建立,旗舰店的标准有年零售额400万以上,百货店面积100平米以上,街边店200平米以上。

　　3.公司业绩增长分拆:

　　收入方面,预计2013年新开店的数量依然在400家,主要放在二线及以下城市。店效方面,从产品价格来看,继去年春夏产品追求性价比之后下调15%之后,今年整体价格持平;但公司会提高终端销售对库存关注度来保证发货的及时性,有望提升均直营店平效5-10%。

　　毛利率和费用率方面,今年代理商的日子相对难过,公司可能会下调对加盟的折扣率0.3个点,通过产品组合来平滑毛利率波动,整体稳中有降。费用率方面,公司去年营销费用是5000万,较前一年大幅提升,今年绝对值会有所提升,但整体费率方面还是保持稳定。

　　4.多品牌运行继续推进。

　　由于公司主品牌探路者做到40亿会有明显放缓趋势,那个时候希望新品牌能够支撑公司的增速。DISCOVERY规划2016年在5个亿以上的收入,就算进入比较好的轨道。ACUNU2015-2016年进入比较有规模的正常的增长,使市场的预期向正面延伸。

　　DiscoveryExpedition品牌项目初期总投资估算为5000万元。计划由探路者公司以自有资金投入1800万元,江苏嘉茂投入2900万元,探路者高管彭昕、蒋中富、张成及江苏嘉茂高管蒋伟合计投入300万元。合资公司将在2013年开始逐步启动新品牌产品的研发设计、订货会召开、加盟体系建设等工作,产品计划将自2014年春夏季开始在线下连锁店铺销售。2013年发生的前期费用主要是支付DiscoveryExpedition品牌每年的授权使用费、前期人员人工、产品研发等。

　　结论:

　　从前两个月公司的经营数据来看,公司不可避免地受到整个服装终端消费低迷的影响,也符合我们对2013年全年品牌服装依然面临较大压力的预判。

　　我们下调公司2013-2015年EPS分别至0.66、0.87和1.14元,对应今日大跌后的PE分别为22、17和13倍。在整体品牌服装增速放慢的背景下,户外的2013年增速中枢也将下移5%左右,但公司自身的战略上的加强将获得超越品类的较高增速。22倍市盈率对应品牌服装板块不可多得的高增长品种,已具有较高的安全边际,仍然维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示:

　　1.公司2013年销售费用超预期;

　　2.渠道库存超预期。