水泥价格或刚性上涨 景气度回升判定八股走势(5)

　　　　祁连山:毛利率持续改善,长期看收购整合

　　祁连山 600720

　　研究机构：兴业证券 分析师：陈文,王挺 撰写日期：2013-10-24

　　事件:

　　2013年1-9月公司实现营业收入42.94亿元,较去年同期增长34%,实现归属母公司所有者净利润3.65亿元,较去年同期增长118%,EPS为0.47元。2013年7-9月公司实现营业收入19.82亿元,较去年同期增长47%,实现归属母公司所有者净利润2.56亿元,较去年同期增长82%,EPS为0.33元。Q1、Q2、Q3分别实现EPS为-0.09、0.24、0.33元。

　　点评:

　　强劲需求推动毛利率持续上升。西北地区水泥需求持续向好、古浪及漳县二期水泥线投产、购并张掖巨龙建材并表共同推动公司收入同比增长34%,并实现量价齐增,毛利率同比改善8.6个百分点,达29%;单季度毛利率从2012年的低位开始攀升,13年第三季度创2011年以来的同期新高,反映了公司所在区域水泥行业景气的持续上行。我们认为,公司4季度毛利率同比提升较确定,今年全部单季度毛利率同比改善是业绩大幅改善的核心驱动力。值得一提的是,公司选择此时大幅计提固定资产减值准备,导致其资产减值损失达1.25亿元,创历史最高位,同样说明公司受益于所在地区水泥市场持续向好、经营基本面持续改善。剔除资产减值损失这一因素,公司经常性费用率下降,其中财务费用率改善尤为显著,同比降幅达1.3个百分点。公司3季度末的预收款项大幅提升,达3.21亿元(去年同期1.86亿元),同样反映了需求端的好转态势;第2、第3季度经营现金流量净额分别达6.34亿元、3.88亿元,达历史性高位,资金面大幅改善。未来资金面好转、债务压力减弱作用下财务费用率的压缩将是公司盈利向好的一大补充来源。

　　甘肃省2014年仍面临一定的产能释放压力,中长期看点在于公司围绕甘青区域的持续收购整合。我们预计公司核心区域甘肃省2014年仍有较高数量的产能压力,盈利能力向上弹性存在压力;同时,海螺、红狮等成本控制力优秀的企业在甘肃的布局对区域短期价格及竞争格局也是负面作用。但从中长期来看,祁连山仍会围绕甘青区域持续进行收购整合,甘青区域市场格局仍然值得期待。我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.53、0.68、0.81元,对应PE分别为13.6、10.5、8.8倍,维持公司“增持”评级。

　　风险提示:区域基建投资低于预期;区域产能投放超预期;海螺水泥进入甘肃区域快于预期