券商评级：等待继续上攻 22股暴涨能量已蓄满(2)

　　国金证券:估值切换带来交易性投资机会

　　类别：公司研究 机构：国金证券股份有限公司 研究员：邵子钦,田良,童成墩 日期：2013-11-25

　　投资要点

　　至少可以期待先发优势。腾讯-国金合作存在几种可能:A.天弘-阿里模式。双方由产品合作到股权收购。B.开放平台模式。腾讯引入多家券商,做大互联网理财平台,国金成为其中之一。但无论哪种模式,作为首家合作券商,国金在与互联网合作模式探索和互联网品牌建设上具有2年先发优势。

　　小基数上的高增长。首先,用户流量导入带来客户量上的小基数高增长。预计国金客户数55万户,而全国每年新开股票账户约450万户,目前全国存量股票账户1.7亿户。其次,长期政策方向有利于客户转移。部分省市已出现佣金价格管制放开的迹象,不排除上交所取消股票账户转托管的可能性。

　　2014年PE、PB不具比较优势。假设互联网经纪商的佣金率为0.03%(行业平均0.07%),腾讯与国金的佣金分成比例为5:5,则年度客户平均佣金贡献为81元。

　　假设国金在新开户中占比10%、30%、50%,则每年扣除广告费支出后增加的净利润分别为3.77%、18.58%和33.40%。对应的2014年PE分别为52.76倍、46.17倍和37.31倍,PB分别为2.90倍、2.88倍和2.85倍。相对于2014年行业22.32倍的PE和1.76倍的PB,不具估值优势。

　　估值切换带来交易性投资机会,上调评级至“增持”。互联网估值将更多体现客户流量增长,及其创造价值的可能性。通过与腾讯合作,国金证券可以将触角由四川扩展至全国。其现有客户数与腾讯庞大的活跃客户相比只是九牛一毛;与全国新开股票账户相比,也只占12%;与全国存量客户相比,只占0.3%。从客户数量上存在小基数高增长的可能性。双方合作范围,不仅限于在线开户和交易,还有在线理财和线下高端理财服务。从这个角度上看,股价具有从传统估值向互联网估值切换的一次性交易机会。

　　风险因素:由于公司前两大股东:九芝堂、湖南涌金是一致行动人,且合计持股33.43%,均为A股流通股,他们的交易行为将对股价产生重大影响,需要密切关注。