券商评级：市场底有待夯实 25股迎来捡钱机会

　　中百集团:再获永辉增持,越过举牌红线

　　类别：公司研究 机构：长江证券股份有限公司 研究员：童兰 日期：2014-01-13

　　事件描述

　　永辉超市及全资子公司重庆永辉超市有限公司今日通过集中竞价买入公司51200股,本次增持完后,永辉超市及全资子公司共计持有中百集团5%股份。

　　同时永辉超市公告,未来12月内,可能继续增持中百集团股份。

　　事件评论

　　永辉超市首次越过举牌线,不排除双方存在合作可能谋求共赢。3个月内,永辉超市连续增持中百5%股份,本次更是一举越过举牌红线。根据上市公司收购管理办法,永辉本次买入后,未来6个月内不能反向卖出,并且以后每增加1%,都有公告披露义务。我们认为,连续增持显现出永辉对于中百渠道价值被低估的强烈认同,而基于高调越过举牌线的行为,我们判断未来不排除双方存在合作的可能谋求共赢。

　　从中百的角度来看:1、渠道价值被低估是其频繁遭举牌的核心原因。截止2013年3季度,中百集团目前在湖北省内共有仓储168家,便民超市687家,重庆地区共有超市门店88家,合计超市连锁门店为994家(包括家电及百货)。

　　我们预计2013年公司超市业务营业收入有望超过170亿元,对应目前约45亿的市值,PS为0.26倍,目前零售行业PS水平为0.5-0.6倍,公司门店的渠道价值显著被低估。此外,公司以武汉为中心,湖北省边界四角为分支(咸宁、浠水、恩施、襄樊)以及重庆均以自建形式建设物流配送中心,物流配送中心整体规划建筑面积近30万平米,具备极高的物业重估价值以及辐射中部五省的战略性布局优势。我们坚持认为,中百集团具备较高的门店渠道价值以及物流储备优势,其价值被二级市场严重低估是公司股权频繁被增持的重要原因。

　　2、业绩低基数下中百未来的盈利能力存在较大改善空间。2013年前3季度,公司净利润约为1.35亿元,同比下降约31%,净利润率水平仅为0.69%,远低于行业平均水平以及自身的历史最低水平。我们判断其盈利能力显著偏低与两方面因素相关:第一,公司目前净利润对于其他业务收入的依赖程度较高;第二,公司在国有控股体制下,人员负担较重。我们认为,无论是通过与国际零售巨头合作,还是通过改善股权结构推行激励机制提高劳效,均能将公司门店资源以及物流优势更好的挖掘与体现,公司盈利能力均有望在目前水平基础上实现较大的提升。

　　从永辉的角度来看:1、中百的业态定位、门店渠道、物流储备能与永辉达到互补作用。永辉超市主要以大卖场以及精品超市业态进行外延扩张,目前已经进入福建、重庆、北京、苏皖、河南、东北等6个大区。中百不仅在湖北市场丰富的门店资源和较高的市场占有率,同时中百在湖北中心武汉及湖北四角已有完善的物流配送体系。考虑到永辉目前的外延扩张区域中湖北尚属空白区域,若能与中百有效合作,永辉将有望顺利进入湖北市场,同时依托中百完善的大物流体系,有将有助实现向湖北周边地区进一步渗透。

　　2、有望依托展店及并购迅速提升规模,获益于规模效应下的供应链效率提升。

　　我们预计在不考虑收购的前提下,永辉未来几年仍有望每年新开40-50家门店,同时考虑到目前超市行业内竞争格局加剧,行业出清速度加快,而永辉超市具备收购兼并提升规模的动力和能力,未来依托项目扩张与收购并举,永辉超市的市占率有望逐步提升。在规模效应下,公司可通过买断和自营商品,不断整合上游供应链降低商品成本,从而进一步树立行业竞争壁垒。

　　投资建议:我们维持对中百集团的原有盈利预测,预计2013-2014年EPS为0.23元和0.30元,同时我们坚持认为,1、中百线下门店资源以及依托强大物流体系的跨区域扩张能力,长期看仍有望占据超市行业龙头一席之位;2、公司目前净利润率低于行业平均水平,未来管理效率改善带动公司业绩弹性的空间较大。基于对公司渠道价值被低估以及管理效率改善带来业绩提升的判断,我们重申对公司的推荐评级。