申银万国借壳宏源证券上市 七只股受益匪浅(4)

　　摘要：

　　2013上半年归母净利12.4亿元，同比增78%，合EPS0.27元。单2季度，归母净利7.5亿元，同比增177%。业绩好于预期，源于电煤价格回落以及发电量回升超预期。

　　煤价回落，带动电力资产盈利上升。1)毛利中电力业务贡献占比80%，上升18个百分点。源于单位燃料成本同比下滑约18%，带动电力毛利率大幅提升4个百分点至25%；控股电厂电量(不考虑托管电厂)小幅回升3%，主要源于吴泾二电去年同期电量因检修影响基数较低。2)石油天然气业务收入增加，但毛利下滑，源于东海平湖油气田天然气产量下降32%，单位生产成本的上升。

　　投资收益8.5亿，大幅增长180%。1)权益法核算收益同比增78%，源于参股火电厂盈利明显改善。2)成本法核算核电盈利分红3.3亿元，同比增118%，源于去年同期分红低基数因素。

　　财务费用下降14%至1.4亿元。源于：有息负债规模下降9%。

　　发展趋势下半年：燃料回落是业绩继续改善的主动力。汛期火电受水电挤压，动力煤价格持续下行风险较大。

　　2014年：电价下调风险，影响业绩提升空间。电价、煤价每下跌1%对利润的影响为6%和5%，假设明年电价下调5%，，即使电价平均下调2.5分钱/kwh，煤价下跌5%，预计业绩较2013年下降5%-6%。

　　盈利预测调整上调2013-14年盈利预测10%和-2%：分别下调煤价、电价增幅假设。若2013年煤价下跌13%，利用小时下降2%；2014年电价和煤价均下跌5%，利用小时持平。预计公司2013-14年净利润分别为24.7亿和23.3亿元，对应EPS0.54元和0.51元。

　　敏感性分析显示，电价/煤价/利用小时每上升1%，对2014年利润的贡献为7%/-5%/1%。

　　估值与建议维持“审慎推荐”评级：公司依靠“电力 石油天然气开采 燃气分销”的业务模式，长期收益稳健，短期受益电力业务盈利显著改善。公司目前股价对应2013-14年市盈率分别为7x和8x，P/B不到1x，估值防御性强。