券商评级：2000下是空头陷阱 25股迎来捡钱机会(3)

　　华夏幸福:超越市场,持续扩张

　　华夏幸福 600340 综合类

　　研究机构：平安证券 分析师：周雅婷 撰写日期：2013-07-22

　　事项:华夏幸福上周五晚发布半年度业绩快报,预计归属上市公司净利润17.7亿,同比增长40.4%。

　　平安观点:

　　结算结构差异导致营收增幅大于净利。公司发布半年报业绩快报,上半年预计实现营业收入87.8亿,同比增长98.5%,预计归属上市公司净利润17.7亿,同比增长40.4%,实现EPS2.01元。由于上半年高毛利的产业新城结算(2012年毛利率42.9%)与去年同期基本持平,而低毛利的城市地产结算(2012年毛利率21.6%)大幅增长,结算结构调整导致上半年整体毛利率较去年同期下降,致使营收增幅大于净利润增幅。根据公司的结算周期计算,今年公司结算项目主要为市场调整时期的2011年所销售,房地产业务结算毛利率将较上一年度降低,展望而言,随着低毛利率项目在今年的充分结算,以及新园区落地投资结算在明后年进入加速期,公司毛利及净利率将重回上升通道。

　　销售超越市场,量价齐升。1-6月公司累计实现销售额159.1亿,销售面积155.9万平米,同比分别增长92.3%和30.8%。其中园区结算回款34.5亿,为2012年全年(30.2亿)的114.2%,同比增长151.5%,回款速度大幅加快。公司二季度表现平稳,并未受到3月国五条透支影响,单季实现销售面积82.3万平,环比上升12.8%,大幅跑赢平安跟踪25城市环比持平的销售面积增速,及北京同期销售面积33.6%的环比降幅。我们认为随着下半年沈阳、镇江、无锡等地住宅逐步贡献销售,以及环北京地区持续旺盛的需求,预计下半年公司销售仍将保持平稳增长,全年超额完成280亿销售额目标为大概率事件。受益于区域销售的持续回暖以及首都第二机场建设,公司上半年剔除园区结算回款后,销售均价为7996元/平米,较2012年全年均价(6617元/平)上升20.8%,其中一二季度环比分布上涨31%和4%。我们认为销售均价的提升将进一步加强公司项目的盈利能力,为未来1-2年毛利率的提升奠定基础。

　　拿地积极,持续扩张。上半年公司新增项目53个,对应建筑面积287万平米,大幅超过公司同期销售面积,为2012年全年(441万平)的65.1%,平均拿地价格1195元/平米,较2012年全年均值(827元/平米)上升44.5%。地价上升主要为无锡地价过高(均价3000元/平,建面占比11%),抬升整体均价。剔除无锡后拿地均价仅为966元/平米,“工业+地产”模式的锁定效应仍旧显著。区域上,除廊坊、固安、大厂等传统区域外,上半年公司新进入2012年新签园区城市无锡、香河,其中无锡预计下半年将贡献销售,新增园区的销售贡献将逐步显现。公司上半年园区异地复制步伐仍在继续,先后与武汉黄陂、廊坊永清、浙江嘉善签订拟合作协议,目前累计进入园区达18个,未来销售贡献分布进一步多元化。

　　给予公司推荐评级。预计公司2013-2014年EPS分别为2.83元和3.83元,对应PE分别为11.6倍和8.6倍。公司上半年销售表现亮眼,“园区+地产”模式独特,异地复制能力强,首次覆盖给予公司推荐评级。

　　风险提示:政策调控加紧带来的销售不及预期风险。