券商看好周三10大金股（9.07）(4)

　　电广传媒：创投业务功不可没 关注有线网络的区域整合

　　电广传媒 000917 传播与文化

　　研究机构：联讯证券 分析师：联讯证券研究所 撰写日期：2011-09-06

　　1、事件：(1)电广传媒发布2011年中报：报告期内,实现营业收入11.8亿元,同比减少62.1%;实现归属于母公司股东净利润4.08亿元,同比增长1936%,EPS为1元,符合市场预期。(2)公司公告控股子公司华丰达有线网络控股有限公司(以下简称“华丰达”)以7111.11万元增资新疆广电网络有限责任公司(简称“新疆广电网络”),增资扩股完成后华丰达将持有其10%股权。

　　2、主要观点：业绩符合市场预期,上半年营收同比下降源于放弃续签广告独家代理,净利润大幅增长源于创投项目减持节奏加快使得投资收益同比增长701.2%。公司2011上半年营业收入同比大幅下降62%,主要原因是因为不再独家代理湖南电视台广告,去年同期湖南电视台广告收入达22亿元。由于代理湖南广播电视台广告业务的利润率非常低,剔除此块业务对公司业绩影响不大。从收入构成来看,创投业务实现管理费2703万元,艺术品投资3039万元,成为新的盈利增长点。报告期内减持圣农发展(002299)等股权获利大幅增加,实现投资收益5.72亿元,较上年同期同比增长701.23%。若剔除投资收益变动的影响(假设投资收益与去年同期持平),业绩改善尚需时间。受到2011上半年人工及原材料成本上涨因素的影响,有线电视业务毛利率下降2.46个百分点至51.51%,广告业务毛利率下降3.64个百分点至8.29%。

　　省内有线网络整合带来用户数增加使报告期内公司的有线网络业务收入同比增长19.8%。报告期内,公司有线网络收入7.06亿元,同比增长19.8%,其中有线用户数同比增长14.3%,ARPU值同比增长5.5%。公司借助"三网融合"的契机,通过资产重组,实现湖南省除中信国安四市一县外,湖南全省有线电视网络的整合,截至2011年6月30日,公司拥有有线网络客户数400万户,其中已发放双向机顶盒370万台,完成双向网改200万户。数字整转后基本收视费由16.5元提升到24.5元,是ARPU值上升的主要原因。目前公司已经发放双向机顶盒370万台,估测目前有线用户数字化率已经超过85%,未来ARPU值的增加将主要依靠增值业务的发展。

　　增值业务持续高增长是亮点,或将带动ARPU值持续提升。增值业务收入从2008年3000万、2009年6000万发展到2010年的13900万元。增值业务继续保持高增长,2011年上半年实现9113万元收入,同比增长51.03%,尤其是湖南有线长沙公司的增值业务收入已经超过了基本收视业务收入,全年增值业务收入有望达到2.5~3.0亿元。目前增值业务收入主要来自有线宽带和付费频道,互动点播尚在免费推广阶段。目前公司已发放双向机顶盒370万台,双向网改已完成覆盖客户200万户,11年底将达到楼栋全覆盖并使接入率达到50%,高清和互动点播等多种形态的增值业务有望持续高增长。

　　省内乡镇网络整合与省外跨区域扩张将带动有线用户数持续增长,提高有线电视业务毛利率。公司的有线电视网络业务主要分为省内和省外两块。省内以98家股东单位搭建了湖南省有线集团,负责省内用户运营;省外以华丰达控股公司为主要平台,通过跨区域参股、并购、合作、资本运作等方式,实现公司网络业务的战略发展目标：三个“1000万”--“省内发展1000万用户、跨区域收购1000万用户、跨区域业务输出1000万用户”。跨区域有线电视收购是公司对外输出有线电视管理能力和运营模式,公司将演变为应用与服务提供商(SP),这有助于提升公司有线电视业务的毛利率水平。

　　参股新疆广电网络获10%股权,公司未来跨区域收购预期强烈。继公司收购保定、西宁有线电视网络资产及用户后,公司以7111.11万元参股新疆广电网络获10%股权,收购价格为528元/户,大幅低于此前收购价格(保定为964元/户,西宁为1039元/户),用户价值明显低估。同时参股的还有金石投资、荣鼎投资、华数、百视通等4家机构。新疆广电网络整体质量优良,预计在2011年底前完成双向化改造工作,市场对于收购后需要承担高额网络改造成本的担忧可以缓解。新疆广电网络公司目前控制的有线电视用户数为134.71万户,其中：实际拥有用户数为98.05万户,包括数字电视用户96.31万户,模拟电视用户1.74万户;另外受托经营管理的11家网络分公司用户数为36.66万户,相关收购手续正在审批,近期将完成。公司尚有10多个大型投资项目正在积极商洽推进之中,公司跨区域收购预期强烈。

　　创投业务运营模式逐渐稳健。报告期内,达晨创投适时新募集设立了恒泰基金、常德财鑫基金和佛山创银基金等3只新基金,新增基金规模39.07亿元,同时美元基金在上半年扩募了1200万美元,达晨创投管理的资产规模已超过100亿元,并在上半年实现投资管理收入2702.65万元。报告期内完成了40个项目的投资,共计完成投资额15.54亿元,至2011年6月底累计投资项目134个。报告期内,共完成恒泰艾普、拓尔思、恒大高新的成功挂牌上市,另有东方精工也已通过中国证监会的审核,并将于近期挂牌。截止6月底,深圳达晨创投累计已有18个项目成功上市。公司的创投业务模式已经从传统的投资股权逐步转向做文化产业基金,运营模式逐渐稳健,未来这部分收入有望持续稳健增长。

　　艺术品投资获利丰厚。公司目前已初步建立了国内一流的艺术品收藏平台,并且通过与中国嘉德、北京保利、北京翰海等公司达成协议,获得了购买佣金的优惠,以降低艺术品投资成本。报告期内,公司艺术品投资实现收入、销售毛利分别为3039万元、2279万元,占公司收入、毛利润的2.6%、4.3%。近年来,由于艺术品的稀缺性和鉴赏收藏价值,成为重要的投资领域,艺术品拍卖价格屡创新高,公司已收藏齐白石、徐悲鸿等名家作品,升值潜力巨大。

　　3、投资建议：公司的收入结构已经发生变化,网络传输服务仍是公司的收入与毛利主要来源,有线网络省内业务经营及省外跨区域整合扩张仍是关注重点,创投业务有望成为未来公司业绩增长的重要支柱。后期推动公司股价走高的催化因素包括：业绩继续超预期、跨区域有线电视网络收购项目落地、创投项目成功IPO等。按照总股本45,885万股计算,预计公司2011-13年摊薄后EPS分别为1.44/1.64/1.82元,对应9月5日收盘价27.39元PE分别为19、16和15倍,维持对公司的“增持”评级。

　　4、风险提示：1、大盘系统性风险;2、行业政策管制风险;3、换股吸收合并尚需股东大会及政府主管部门批准;4、有线电视业务盈利未能达到整合预期;5、创投项目收益存在不确定性,减持股权套现受制于资本市场波动。