医药喜迎大单招标旺季 12家公司价值严重低估(7)

　　乐普医疗:股权结构优化提振信心

　　乐普医疗 300003

　　研究机构：国信证券 分析师：胡博新,贺平鸽 撰写日期：2013-11-28

　　事项

　　公告:11月25日公司股东中船重工科技投资发展有限公司(以下简称“科投公司”)通过大宗交易减持3400万股,占总股本4.187%,减持均价14.07元,股权受让方为公司总经理蒲忠杰参与投资的兴全特定策略18号资产管理计划。

　　评论:

　　创始人间接增持股权,表明长期发展信心;优化股权结构,打消市场疑虑 .

　　公司创立之初为“战略资本+技术型”公司,中船重工集团虽合计持有43.26%的股权,为控股股东和实际控制人,但医疗器械设备业务与中船重工的业务发展方向不符,控股股东更像是财务投资者。公司创始人蒲忠杰虽然合计只持有20.67%的股权,但蒲总一直担任公司总经理,是公司研发和销售的实际管理者。

　　上市以来,公司特殊的股权结构导致投资者担心公司出现以下风险:ü 蒲总缺少推动公司持续的发展动力,并逐步减持套现;ü 中船重工减持兑现投资收益,对二级市场造成冲击;ü 2011年3月,蒲总通过大宗交易减持1.85%的股权(合计3.7335亿元),进一步加剧市场对公司管理上的担忧,估值水平也迅速下滑。

　　此次蒲总通过资产管理方式,受让科投公司3400万股,市场价格达4.78亿元。同日蒲总通过股权质押6060万股,获得资金,预计融资成本可能达到7%。此次蒲总高成本间接增持公司股票显著说明了对乐普未来发展的信心,也给流通股东带来了积极的信号。

　　由于中船重工集团在6个月内转让超过5%的股权需要国资委审批,首次大宗交易只有4.187%的股权。预计以蒲总为一致行动人的资产管理计划有可能继续追加募资,在6个月后继续增持公司股权。考虑该资产管理计划的股权,目前蒲总及一致行动人已合计持有公司总股本的24.857%,如果未来持续通过类似方式实现股权转让,则蒲总与中船重工集团股权比例差距将逐步缩小。

　　目前A股类似股权结构的上市公司如双鹭药业,其公司上市前实际控制人为财务投资人新乡化纤集团,公司创始人徐总为第二大股东,但随着公司持续向前发展,通过股权激励方式,徐总逐步成为第一大股东。参考双鹭药业的股权演变模式,随着乐普的持续发展以及相关激励配套完善,未来股权机构也是有逐步优化可能的。

　　支架业务逐步见底,新帅克4季度起贡献利润 .

　　2013年第三季度公司净利下滑16%,对比上半年业绩下滑的幅度已经放缓。影响利润较大的支架业务,其药物洗脱支架(Partner)已降至8000~9000元,继续下降空间有限。14年无载体支架(Nano)和分叉支架推广应该能弥补药物洗脱支架降价影响,推动支架业务总体盈利回升。

　　公司于6月份并购河南新帅克60%股权,预计4季度起开始并表。目前新帅克的氯吡格雷已中标北京、云南、重庆等省市基药中标,14年大部分省份将完成基药招标,新帅克具有价格优势以及乐普的销售资源,中标的可能性高。除了氯吡格雷之外,新帅克作为公司的药品平台,还会陆续推出新产品。

　　新产品快速推进,储备长期增长点 .

　　截止3季度末,治疗顽固性高血压的肾动脉交感神经射频消融导管已开展超过30例的临床试验,14年中期有望获批;双腔心脏起搏器从8月起全面启动临床试验工作,14年底至15年初有获批的希望;完全可降解支架已完成动物试验,争取17年上市。

　　风险提示 :支架招标降价风险;新增氯吡格雷仿制药批件。

　　业绩面临向上拐点,看好心血管领域高端医疗器械的发展前景,维持“谨慎推荐” .

　　乐普医疗被我们比喻为医疗器械行业的“恒瑞医药”,意即高端医疗器械的仿创型企业,具有“高壁垒、高盈利、大市场”的特点。公司上市之后因相对单一的支架业务,多年高速增长之后遭遇短期瓶颈因素,但公司利用募集资金,通过收购兼并切入到心脏瓣膜、心脏启搏器、心血管药业等,围绕心血管治疗领域构架了未来新的增长点。

　　业绩方面,2013年将走过低点。而此次创始人间接增持公司股权,表明对公司长期发展的信心,也初步打消了投资者对股权结构的担忧。

　　维持13~15年EPS为0.46/0.52/0.65元,对应PE33x/29x/23x。维持“谨慎推荐”评级。一年期合理估值16~20元。