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　　 格力电器：国企改革提升估值 强烈推荐评级

　　2013-12-11 类别：公司研究 机构：中投证券 研究员：刘芷冰

　　[摘要]

　　作为今年卖方首家在中报后即上调公司盈利预测至1200亿收入，100亿利润的券商，自我们首次强烈推荐以来，格力股价已上涨近30%。我们总结了格力今年上涨的行情，我们认为，格力今年8月以来的行情是是由盈利预期改变带来的，而从现在开始的格力上涨行情将由估值修复和估值切换带来，估值中枢提升的主要因素是国企改革预期。

　　投资要点：

　　回顾今年格力的表现，上半年年报公布创新高后一直不温不火，市场主要的担心是认为公司库存过高，而天气不佳，终端销售疲软，普遍认为4月公司股东大会提出的1200亿收入，100亿利润的目标难以完成，那时，市场普遍的盈利预测是2.95( 20%)，估值在8.X-9.X徘徊，直到7月全国多地迎来50年来的酷暑，多地空调销售火爆，经销商库存基本清完，加上今年以来原材料价格处于低位，公司盈利水平逐步改善，市场逐步对公司的盈利进行调整，目前市场的一致预期今年约3.40左右，我们认为，8月以来格力的上涨主要是盈利预期(EPS由2.95变动到3.40左右，幅度变化在20%左右，但收入1200亿的目标还没有达成市场共识)改变带来的，估值仍然维持在9倍左右，这是格力股价变动的第一波。

　　我们认为，从12月开始的，格力将迎来今年的第二波行情，今年第二波格力的上涨时将是由估值修复和估值切换带来的，近期二线家电股开始逐渐上涨，三洋＼科龙＼美菱等多只二线品种大幅上涨，我们认为这次的上涨，估值提升是关键，其核心和共同关键的因素是国企改革。我们整理了的家电股中国资委占比的情况，国企改革将在如家电这样的竞争性行业中产生。针对《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中提及的“组建若干国有资本运营公司，支持有条件的国有企业改组为国有资本投资公司。更多投向关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域，重点提供公共服务、发展重要前瞻性战略性产业、保护生态环境、支持科技进步、保障国家安全。”的表述，也就是说在如家电这样的竞争性行业，国家的经营管理权将逐步放开，实现结构上的政企分开，我们预计改革的方式将在经济发达地区(上海、广东等)试点再向全国铺开。

　　在珠海，格力有望成为国企改革的范例。我们认为，格力也将受益于广东国企改革主题的影响，迎来估值修复和切换的行情，我们认为国企改革对格力并非只是故事，而是实际可能发生的，根据10月出台的《中共珠海市委珠海市人民政府关于进一步推进国有企业改革创新的意见(征求意见稿)》，珠海提出将打造参与国际中高端竞争的一流国有企业，通过集中“三高一特”产业、现代公司治理机制、市场化人才选聘、职业经理人制度等措施全面提升国企核心竞争力。我们预计格力可能改革的方向包括：1)通过股权激励让管理层和技术骨干持股，激发企业活力；2)市场化人才任聘，人员任命更自由，根据公司需求，任命合适的管理和技术人员，脱离行政性干预；3)引入战略投资者优化股权等等。

　　4Q空调出货有望超预期，1200亿收入有望实现。从另一方面说，公司的基本面也在逐步超预期的，根据草根调研，我们认为，公司4Q空调出货量良好，收入完成1200亿的目标是大概率事件，“估值提升 业绩超预期”的共振将带来公司的股价的持续创新高。

　　投资建议及盈利预测：空调行业由于城镇进入更新期及农村进入快速普及期，内销仍然空间，公司具有较高的成长性，战略清晰，作为制冷行业龙头，拥有优异的盈利能力。新冷年库存低位，经销商打款良好，空调压缩机出货良好，上调格力2013-15年EPS为3.41(原为3.31)、4.09、4.89，给予13年11倍PE，目标价44.99元，给予“强烈推荐”评级。

　　风险提示：

　　国企改革力度不如预期，收入1200亿目标没有完成股价催化剂：

　　国企改革逐步实施，收入1200亿目标逐步实现，行业节能领跑者计划实施