商务部认定浆粕反倾销 上市相关6股从中受益(5)

　　　　中顺洁柔:竞争加剧,盈利释放略低于预期

　　中顺洁柔 002511

　　研究机构：德邦证券 分析师：李项峰 撰写日期：2013-10-29

　　事件:

　　公司发布2013年三季报,1-9月份实现营业收入18.1亿元,同比增长8.07%,其中第三季度6.7亿元,同比增长14.54%;1-9月份归属于母公司所有者的净利润10745万元,较上年同期增长0.4%,其中第三季度2593万元,同比下降37.21%。

　　点评:

　　总体而言,公司前三季度业绩略低于预期,其中Q1-Q3收入同比分别+0.31%、+8.42%和+14.54%,净利同比分别+59.54%、+1.08%和-37.21%,即收入增速逐季递增,净利增速逐季下降,一方面反映了公司经营策略的调整影响,另一方面则说明了行业环境及竞争格局正在发生实质性的变化。

　　回顾2012年,公司收入和净利增幅分别达到26%和97%,创下了近年新高。我们解释是,一方面源于产能释放和渠道拓展带来的销售扩张,另一方面则是基于毛利率的提升,包括原材料成本下降和产品结构调整等。而在2013年,我们认为,这些影响因素至少一定程度上依然存在着。然而,行业整体竞争环境正在发生显著变化,即行业供给增量大于市场需求增量,使得市场短期内难以充分、有效地消化掉全部新增产能。据粗略估计,2009-2011年,中国生活用纸市场新增产能依次为33万吨、41万吨和57万吨,而在2012年则达148万吨,预计2013年市场供给规模还将继续扩大,说明行业前期的高景气正由于企业的不断进入或规模扩张而遭遇困境,生活用纸行业竞争格局趋于激烈。公司目前合计产能约为33万吨,较2012年23.7万吨,已增加近40%。我们认为,这些新增的产能需要公司渠道、营销等不断跟进才行。

　　2013年以来,公司实际上是在市场份额和盈利规模之间进行不断平衡。公司对经营策略作了调整,使得其在第二季度开始更加注重销售额的增长,说明相对于短期的业绩表现,公司更加关注未来的空间和增长的持续能力。公司目前产能和销售额均居行业第四,尤其是与“清风”、“心相印”等国内领先品牌相比,无论是产能、品牌还是渠道等方面,尚存一定的差距。近几年来,公司采取赶超策略,从产能、产品及渠道等方面全面推进,取得了不错效果:产能上,2014年将在目前33万吨的基础上形成50万吨左右的年生产规模;产品上,Face可湿水系列和Lotion柔滑系列等创新产品受到市场热捧;渠道上,在华南、西南等市场趋于成熟的基础上,华中、华东和华北市场增长较快,将是其未来重点开拓的区域。

　　我们认为,尽管行业短期竞争过于激烈,但从中长期来看,其成长空间依然十分可观。与国内同行相比,公司产品、产能、渠道和品牌等方面优势正在显现,其当前的全国性布局将为其未来的增长奠定基础。

　　盈利预测: 预计2013-14年按公司最新股本摊薄后EPS分别为0.51元和0.70元。给予“增持”评级