市场正重归探底之路 掘金20只股可逢低介入(5)

　　宋城股份 300144

　　研究机构：兴业证券 分析师：刘璐丹 撰写日期：2013-07-29

　　投资要点事件:

　　宋城股份(300144)公告2013年半年报,报告期内公司实现营业收入26326万,同比增9.86%;实现营业利润15082万元,同比增16.91%;归属母公司股东净利润为13437万,同比增5.52%。扣非后的权益净利润为11297万,同比增17.1%。

　　其中,二季度单季实现收入17548万元,同比增长3.98%;实现权益净利润8698万元,同比增0.63%

　　点评:

　　公司业绩符合预期。

　　看好下半年杭州大本营的业绩的迅速恢复增长:公司上半年在宋城主景区接待量下滑20%左右的情况下,通过对杭州乐园、烂苹果乐园的积极营销,令杭乐及烂苹果乐园的盈利增量弥补了主景区的下滑。7月份以来宋城主景区接待量正在逐步恢复、且7月中旬宋城第二剧场启用;杭乐和烂苹果则利用暑期旺季,集中举办了一系列活动,效果看好;预计下半年杭州大本营的业绩将快速恢复增长。

　　异地项目即将开花,现估值合理,值得重点关注:司明确提及了三亚和丽江千古情将分别于9月份和四季度相继开业,我们仍维持前期调研观点:下半年公司大本营业务将实现较快增长,且首批异地项目集中开业,估值弹性提升;公司布局文化领域的举措更令未来看点增多。我们认为公司现估值尚未充分体现其在旅游股中的高成长性,重申“增持”评级。

　　受13Q2禽流感影响,报告期内公司营收增速放缓:报告期内,公司营收同比增9.86%,较去年同期增速下滑3个百分点;其中二季度单季收入增速3.98%,主要系13Q2华东地区出现禽流感疫情,导致宋城主景区接待量下滑。但杭州乐园接待量高增长、烂苹果乐园贡献2013H1纯增量,二者弥补了宋城景区的下滑。

　　扣除政府补助因素,上半年扣非后净利增速仍达17%:报告期内,公司获得各项政府补助2867万元,较去年同期下降35%,导致净利增速大幅下滑16个百分点,但扣除非经常性损益后,净利同比增17.1%,大幅高于去年同期的5.93%。

　　公司各项利润率情况良好,环比均有回升,营业利润率同比上升3个百分点,毛利率同比基本持平,净利率略有下滑。

　　宋城景区受禽流感影响最大,报告期内收入下滑15%,接待量下降20%左右,成本控制使得毛利率环比小幅提升:由于宋城景区团队游客中70%来自华东线,禽流感疫情爆发后,景区4-5月份接待量出现下滑(特别是在4月中下旬),报告期内营收同比下降14.82%。公司年初对园区价格实行一票制,实际提价约6%,我们测算上半年游客接待量下滑幅度在20%左右。得益于公司成本控制,景区成本增速明显放缓,毛利率环比有小幅提升。

　　7月中旬宋城第二剧院已开业,随暑期旺季来临,景区接待量正在恢复,预计全年收入将保持增长:进入7月后,《宋城千古情》每天演出场次明显增加,平时演出3场,周末演出4-5场(6月平均每天演出2.5场)。宋城第二剧院(宋城千古情大剧院)已于7月中旬正式开业并推出新版《宋城千古情》,剧院设4700席,在每年旺季时使用,用于解决旺季接待量瓶颈。我们认为,尽管宋城景区受禽流感影响较大,上半年营收出现下滑,但年初“一票制”的实施(门票提价)以及旺季第二剧院开业(增加暑期/黄金周接待量)将保证13年宋城景区收益稳定增长,预计2013年全年宋城景区接待量可达350万人次左右,营收实现小幅增长。

　　“宋城·中国演艺谷”即将推出,宋城景区仍有潜力可挖,大本营的未来成长性将超市场预期:宋城·中国演艺谷将是集主题公园、文化演艺、商业娱乐一体化休闲目的地。目前,演艺谷内商业街(南宋懒城)已经开业,主要经营民俗饰品和杭州特产等。由集团投资的主题酒店1200间客房即将于2013年7月底开业运营,酒店定位低端(低于经济型酒店定价),主要针对旅行社游客。我们认为,公司推出“演艺谷”主要用于营造度假氛围,打造度假目的地的概念,利润贡献小,但长期有助于维持景区人气、提升演出上座率,可通过景区内其他项目体现收益。

　　杭州乐园上半年人气恢复,且成本端大幅改善使得毛利率提升,一如我们之前预期:我们曾在前期调研报告提及:“随吴越上座率提升、开办费/营销费用下降,2013年杭乐的成本端将显著改善。”中报情况符合预期。杭州乐园以本市散客为主要受众,受禽流感影响相对较小,且由于去年同期阴雨天气较多导致游客基数较低,杭州乐园报告期内接待量实现了20%以上的较高增长。此外,《吴越千古情》采取白天免费送一场、晚上售票演一场的形式经营后,上座率提升明显,同时本期较去年同期营业时间减少2个月,营业费用/开办费等大幅下降,使得杭州乐园总成本同比下降10%,毛利率提升。我们预计,《吴越》有望在今年实现盈亏平衡,2013杭州乐园接待量将达到93万人次,全年贡献净利润4000万以上。

　　烂苹果乐园报告期内运营情况良好,符合预期,实现营收3064万,是13H1公司业绩的净增量:报告期内,烂苹果乐园运营良好,实现收入3064万元(12年下半年收入4130万)。由于烂苹果乐园主要针对亲子市场,随着下半年暑假旺季到来,公司将加大推广力度,与央视合作推出“我和烂苹果的十八岁之约”,以及上演独家原创大型魔幻人偶剧--《森林奇遇》。

　　我们认为,烂苹果乐园定位精准、宣传推广到位,全年贡献净利润2500万以上。

　　公司再度明确三亚、丽江项目将分别于9月份和四季度投入运营:三亚项目是公司异地项目中投资额最高的旗舰项目,设有一大一小两个剧院,体工程完工、《三亚千古情》编排顺利、商铺正在招租、预计9月底开业。据我们的测算,项目开业后,年新增折旧摊销1500万左右,13年略有亏损,14年接待量达到50万人次以上,即可实现1000万以上净利润。丽江项目预计13Q4开业,丽江每年1200万以上的客流量和相对成熟的演艺市场环境为《丽江千古情》奠定了良好的客源基础。我们预计丽江项目将为公司14~15年的高增长贡献较大增量。

　　电子商务平台正式上线,并积极与OTA平台合作;民企优势显著:公司打造的电子商务平台--独木桥旅游电子商务平台已于7月5日正式上线;此外,公司也和同程网、驴妈妈旅游网、携程网、以及天猫展开合作,不断增加了产品的网络曝光率和品牌认知度。独木桥电商平台将配合异地项目推出,建立公司全国性会员网络。

　　公司整体费用率降至新低,其中销售费用率大幅降低:报告期内,公司期间费用率降至近三年新低,其中销售费用率大幅下降2个百分点,主要系公司广告宣传费同比下降13%,同时取消了西湖一日游营销费用。

　　在建工程余额创新高,随着新项目陆续开业,近期折旧成本压力增大:截止报告期内,公司在建工余额达3.4亿,创公司上市以来新高。主要系新建宋城千古情大剧院、三亚、丽江和九寨沟等工程项目投入所致。但随着近1-2年这些项目的陆续开业,在建工程转固后将增加公司折旧成本。

　　盈利预测:考虑三亚/丽江两个项目以及政府补贴对公司业绩的影响,我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.52元(+12%)/0.65元(+25%)/0.85元(+31%)。今年三季度后,公司新项目将集中进入兑现期。我们认为,三亚旗舰项目将很快打开局面,打开市场对公司储备项目及长期发展前景的想象空间。公司下半年的估值将具备较大弹性,是值得重点关注的旅游股之一,维持“增持”评级。

　　风险提示:1、异地项目接待量不达预期;2、杭州旅游市场波动会对公司业绩造成较大影响;3、瘟疫、灾害气候等旅游行业系统性风险。