结构性风险得以释放 二十股可逢低介入

　　燕京啤酒:一季度盈利有所恢复,13年有望受益于行业回暖和自身经营调整

　　燕京啤酒 000729

　　研究机构：申银万国证券 分析师：童驯 撰写日期：2013-06-04

　　投资要点:

　　基础数据:2013年03月31日l投资评级与估值:上调盈利预测,预计燕京啤酒13-15年EPS分别为0.300元、0.346元和0.380元,同比增长22.7%、15.5%和9.8%,对应13-15年PE20.3、17.6和16倍。在12年业绩基数较低的情况下,建议投资者关注销量增速回升和成本回落后带来的毛利率提升,维持“增持”评级。

　　有别于大众的认识:1、12年公司主营业务低于年初预期,部分区域销售出现问题是导致利润大幅下滑的主要原因,13年公司将针对性进行调整:(1)12年销量完成540万千升,下降1.8%,收入130.4亿,同比增7.5%。12年是近年首次销量下降,收入提升。(2)产品结构带动收入增长。①中高档酒产销量明显提高,特别在中档价位带(6-8元)产品“燕京鲜啤”增长30%。②吨酒收入为2265元/吨,较2011年增长7%。(3)惠泉亏损和区域销售策略错误成为12年利润几大“出血点”。①惠泉啤酒12年亏损0.7亿,同比减少1.2亿。②包头12年实现0.1亿经营性利润,而11年实现0.7亿。②福建市场出现亏损,利润较2011年下降1个亿。(4)优势市场延续了较快增长,新开发市场增速超预期。①北京市场,燕京南厂12年实现销量销售增长约3%,收入增长约10%。②广西漓泉公司,12年销量同比增长7%,保持了85%以上市占率。③新兴市场:云南市场2012年实现销量17万千升,比去年同期增长59%;四川市场2012年完成销量15.2万千升,比去年同期增长7.4%;新疆市场2012年完成销量14万千升,比去年同期增长10.4%。2、一季报显示13年公司经营状况较12年有所转好:(1)一季度整体销量增速较12年显示出复苏迹象。燕京啤酒一季度销量达到113万千升,同比增长7%,而12年全年销量为下降2%。其中“1+3“品牌实现销量103万吨,同比增长7%,燕京主导品牌销量为75万千升,同比增8%,一季度销售情况比12年四季度明显好转。(2)毛利率为34.8%,较去年同期上升0.3个百分点。预计二季度受益于大麦成本价格较低和产品结构提升,公司二季度毛利率会继续提升。4月进口大麦成本价格约为354美金,而燕京去年下半年锁定的成本价约为280美金。(3)行业竞争激烈,销售费用率小幅提升,人工成本等上升致使管理费用率继续提升。销售费用率为11.1%,较去年同期增加1.1个百分点(青岛啤酒一季度销售费用率为18.8%,较去年同期增加1.9个百分点),管理费用率为10.1%,较去年同期增加0.8个百分点。(4)一季度末存货为42.5亿,较13年年初下降0.5亿。(5)13年一季度短期借款为32.4亿,较期初下降2.3亿。因此公司一季度财务费用率为1%,较12年同期下降1个百分点。主要是因为12年贷款利率6.36%,现在5.60%,财务成本下降10%左右。此外,13年定增若实施会有明显缓解。3、13年一季度公司销售情况有所恢复,但公司全年目标较高,具体还有待观察6月份旺季销售情况:(1)一季度较快增长给公司全体和经销商较大信心支撑,但4月份受北京天气较冷影响,预计销量基本持平。(2)公司计划13年销量继续快速增长;产品结构继续提升,纯生、鲜啤等争取30%以上增长。(3)4月份由于北京天气较冷,销量增长较慢,5月份情况有所好转,不过由于行业旺销季从5月下旬开始,因此6月份销售情况至关重要。

　　股价表现催化剂:旺季来临。

　　核心假设风险:省外部分市场调整仍有偏差;中高端产品推广受阻;天气凉快影响销量。