太保一季度净利增速翻两番 保险股处于历史底部爆发前夜(3)

　　中国平安：无明显风险因素 建议买入

　　事件：中国平安发布月度保费收入公告。

　　根据《保险合同相关会计处理规定》，平安寿险、产险、健康险及养老险于2013 年1 月1 日至3 月31 日期间的的原保险合同保费收入分别为5,567,016 万元、2,713,562 万元、6,684 万元及205,298万元。

　　产、寿险保费维持平稳增长。1)平安寿险2013 年一季度实现保费557 亿元，同比实现15%的增长，3 月单月实现保费142 亿元，单月同比增长14.82%。2)平安产险2013 年一季度实现保费176.7 亿元，同比增12%，3 月单月实现保费95 亿元，单月同比增长9.66%。3)扣除3 月单月保费，寿、产险2013 年前两个月保费同比分别增长14.97%和13.3%。

　　单月个险新单保费同比下滑15%左右。寿险行业困境未改：1)营销员增员困难，增员费用提升，2)高利率环境抑制投资型保险需求。而中国平安城区优势明显，近年来持续推进二元战略，销售渠道向三四线城市下沉，导致产能提升空间有限。2013 年1 月平安寿险推出“财富至尊”分红型两全保险，销售情况良好，带动个险新单实现50%左右的正增长，增速远高于同业。而2 月和3 月个险新单保费出现较大幅度的下滑，亦属预期之中。一季度个险新单累计增长8%左右，增速低于太保但仍远高于国寿和新华。预计平安寿险2013 年新业务价值同比持平超出市场预期，而2013 年预计将实现5%以上的正增长。

　　预计一季度综合成本率 96%左右，产险承保利润率2013 年或将持续下滑，但中国平安好于同业。平安车险50%以上保费来自交叉销售和电话渠道，对于渠道掌控能力显著高于其他公司，因此中国平安的保费增速与盈利水平受行业竞争加剧的负面影响较小。2012 年综合成本率95.3%左右，而2013 年一季度产险市场竞争激烈导致综合成本率略有提升，预计平安产险在96%左右，好于主要同业和行业平均。车险费率市场化改革渐近，在费率市场化前期，有可能由于同业价格竞争而导致盈利下滑。

　　产、寿险定价利率改革的负面影响已在股价中充分反应：1)放开预定利率上限导致传统险保单利差缩窄。目前寿险一年新业务价值中传统险占比10%-15%。

　　静态测算，对于保险公司的新业务价值负面影响3-5%。而平安传统险占比在行业属较低水平，受到的影响也相对较小。2)监管层对于车险条款费率改革更为谨慎，即使正式实施将严格监管，不会放任市场恶性竞争。而平安产险符合自行拟订条款、费率的条件，管理、品牌优势明显。平安产险保费快速增长，且成本率稳定，未来将实现利润持续增长。

　　显著低估，维持买入。我们看好中国平安，主要原因是产、寿保费和集团整体净利润增速回升。目前股价隐含平安寿险2013 年PEV 仅1 倍，严重低估且低于同业，维持买入。(申银万国)