海外逐利资金流入中国 QFII大举扫货10股(5)

　　兴业银行:非标配置上行,中收积极增长,拨备释放空间打开

　　兴业银行 601166

　　研究机构：兴业证券 分析师：吴畏,傅慧芳 撰写日期：2013-10-30

　　事件:

　　兴业银行今日公布2013年三季报,前三季度实现营业收入803.0亿元,同比增长26.4%,其中利息净收入631.1亿元,同比增长19.2%,归属母公司净利润331.0亿元,同比增长25.7%,每股收益1.74元。期末公司总资产36,337亿元,比年初增长11.8%,生息资产35,350亿元,比年初增长11.8%,总负债34,378亿元,比年初增长11.6%,付息负债33,732亿元,比年初增长11.3%,净资产1,958亿元,比年初增长14.8%,每股净资产10.21元。(详见数据列表第一部分:三季报概述)

　　点评:

　　兴业银行的业绩符合市场预期,尽管当期债券投资收益给增长带来一定压力,但由于资产结构的有效调整,特别是对高收益资产配置权重的提升,以及非息收入继续大幅增长的拉动,公司整体业绩表现仍然靓丽。公司在达到2.38%的拨贷比水平后,当季拨备计提力度有所下降,亦是利润的主要贡献因素。随着拨贷比接近监管要求,公司在这一项目上的平滑空间进一步加大。尽管不良继续上行(0.63%,+6bps),但我们倾向于认为维持一个合理的不良绝对水平有助于经营中资产利用效率的提升。考虑到公司长期以来的资源投入和人才积累,以及持续的金融创新精神,我们对公司持续地超预期业绩表现维持乐观的态度。

　　我们小幅调整公司2013年和2014年EPS至2.29元和2.77元,预计2013年底每股净资产为10.76元(不考虑分红、再融资,考虑送配),对应的2013年和2014年PE分别为5.3和4.4倍,对应2013年底的PB为1.12倍。随着资产证券化的实质性展开,我们判断这一业务将成为未来商业银行资产端重要增长甚至获取差异化竞争优势的重点之一。而兴业银行在资产证券化业务/泛资产管理业务上具有明显的领先优势,我们相信公司必将用持续的业绩增长证明其创新之路的决心,对这一市场导向的标的持有积极的态度。

　　资产运用

　　贷款增速明显下行(QoQ0.2%),票据继续压缩。公司2013年前三季度贷款余额13,418亿元,比年初增加9.2%,占生息资产比重为37.1%,与年初相比下降1.0个百分点。贷款结构中公司贷款余额9,906亿元,零售贷款余额3,404亿元,分别较上季度末增加784.2亿元和404.4亿元。公司3季度贷款增速慢于行业平均水平(QoQ:0.2%vs3.2%),主要是对公贷款基本与2季度持平,以及票据业务继续压缩。

　　同时,零售业务增速也有所放缓(QoQ2.6%)。

　　同业规模维持稳定,低收益项明显压缩,债券投资全面增长。公司2013年前三季度末存放同业资产11,295亿元,占生息资产32.0%,比年初下降5.1个百分点。由于过去一个季度流动性紧张以及监管原因,公司同业并未进一步扩张,对低收益的存拆放项目进行了压缩,但相比目前公布三季报的其他股份制银行而言,其整体规模仍然维持稳定。长期我们仍然看好公司在该专属领域的领先优势和业务创新能力。公司现金和准备金4,135亿元,占生息资产11.7%,较年初上下降了0.7个百分点,或指向资产运用较为充分。公司债券投资6,853亿元,占生息资产19.4%,较年初上升6.8个百分点。公司3季度债券投资各个分项均继续增长,持有至到期(QoQ30%)及应收款项类投资(90%以上为非标资产)(QoQ19%)增速较快,预计与降低公允价值变动影响以及提高整体债券投资收益率动机有关。不过我们同时观察到应收款项类环比增速有所下降(Q3vs.Q2=19%vs.45%),而三季度投资收益及公允价值变动对利润贡献与行业整体趋势无异,均出现了一定程度的拖累。

　　存款增速放缓,定期化趋势仍然延续。资金来源中,存款较上期增290亿元至21,112亿元,比年初增加16.4%,占付息负债比62.6%,存款环比增速降至1.4%。其中,活期存款余额与中期持平,定期化趋势仍然延续,但好于行业平均水平。

　　同业负债结构性调整,高成本负债有所压缩。同业负债11,936亿元,占付息负债35.4%,比年初下降个百分点,相较于2季度温和增长2.6%,其中同业存放及拆入资金继续增长,但高成本的卖出回购业务规模延续2季度的压缩趋势。第三季度付息负债平均付息率3.3%,环比上升了33.4bps。2013年三季度实现净息差2.38%,环比上行7bps,或与低利差资产压缩以及非标资产扩张有关。

　　公司期末贷存比为62.0%,符合银监会的监管要求。核心资本净额为1,949.9亿元,总资本净额为2,429.3亿元,期末资本充足率和核心资本充足率分别为10.89%和8.74%,较年中略有下行的原因可能是三季度在一级资本中扣除了了7月份分红所致。(详见数据列表第二部分:资产运用)

　　资产质量

　　不良继续上行,但核销速度及信用成本适中。公司2013年三季度资产质量波动持续,期末不良贷款余额为84.4亿元,较上季度末增加8.1亿元,不良率为0.64%,较上季度上升了6.1bps,但相对全行业的不良率水平则仍然维持于低位。考虑约4亿的核销额,单季度不良净生成率0.1%,从拨备余额来看公司可能进行了约19亿的资产处置。我们认为公司维持一个合理的不良绝对水平有助于经营中资产利用效率的提升。我们在中期报告中提到公司关注类贷款的迁徙率提升幅度较大,而逾期3个月1年的余额较去年年底几近翻倍,维持下半年不良率或有继续上升可能性的判断。公司第三季度计提了29.6亿元的坏账准备,年化信用成本为0.34%,期末拨备覆盖率431%,比年初下降了35个百分点,拨贷比为2.38%。随着拨贷比逐渐接近监管要求,公司拨备计提进度有所放缓,未来仍然有较大的平滑空间。

　　营收管理

　　从收入方面来看,公司2013年前三季度净利息收入同比增长19.2%,手续费净收入实现70.0%的增长,保持了较高的增速。其中,利息收入1,381.3亿元,同比上升20.1%;利息支出750.2亿元,同比增加20.9%;净利息收入631.1亿元,其中规模因素贡献了22.8%,利率因素贡献了2.4%。

　　从成本支出方面来看,2013年前三季度的管理费用支出188.2亿元,成本收入比23.4%,同比下降0.7个百分点。公司净利润为333.3亿元,同比增长25.8%。考虑到公司长期以来的资源投入和人才积累,以及持续的金融创新精神,我们对公司持续地超预期业绩表现维持乐观的态度。同业资产短期的监管压力确实压制了公司估值溢价预期,但兴业银行必将用持续的业绩增长证明其创新之路的决心,对市场导向的标的同样持有积极的态度。