资源税“新改革”煤企迎来又一轮利空 8股或砸出黄金坑(5)

　　子公司新疆神火在吉木萨尔县从事煤电铝一体化项目，总规划目标建设160万吨/年铝合金项目，配套建设80万吨/年炭素、3000MW装机容量自备电厂，煤炭产能3000万吨。目前神火股份正在建设一期80万吨/年铝合金(6个生产车间)，4X350MW机组项目。

　　目前正在建设配套炭素厂和电厂，电厂4X350MW机组预计在2013年下半年投产。新疆项目2012年10月份投产13万吨产能(一个车间)，采用外购电力从事生产，但因新疆电网负荷偏小，供应不稳定，制约生产需要关注。因前期投产量较小，缺乏规模效应，预计2013年新疆项目亏损，待火电机组投产后，该项目将开始盈利。

　　按两台机组并网+40万吨高精度铝合金测算

　　产品产量:铝合金36万吨，阳极炭块44万吨，总供电量55亿度，自供电量46亿度，转供电9亿度。

　　主要指标:铝合金综合交流电耗13550度，供电标煤耗326克，石油焦单耗975公斤。

　　成本效益估算:在铝合金价格为14，400元/吨(含税)，氧化铝价格为3105元/吨(含税)，原煤综合到厂价格为115元/吨(含税，五彩湾矿区与五彩湾矿区外原煤的配比为7:3)的市场情况下，预计综合供电成本0.1802元/度(其中，自发电完全成本为0.1194元/度)，铝合金完全成本为11076元/吨，吨铝单位利润1441元/吨，利润总额51837万元。

　　按四台机组并网+80万吨高精度铝合金测算

　　产品产量:铝合金78万吨，阳极炭块44万吨，总供电量110亿度，自供电量92亿度，转供电18亿度。

　　主要指标:铝合金综合交流电耗13550度，供电标煤耗326克，石油焦单耗975公斤。

　　成本效益估算:在铝合金价格为14400元/吨(含税)，氧化铝价格为3105元/吨(含税)，原煤综合到厂价格为115元/吨(含税，五彩湾矿区与五彩湾矿区外原煤的配比为7:3)的市场情况下，预计综合供电成本0.1719元/度(其中，自发电完全成本为0.1101元/度)，铝合金完全成本为10765元/吨，吨铝单位利润1639元/吨，利润总额128232万元。

　　考虑到装置运行初期，存在磨合，且可能有种种突发事项影响，可能导致实际盈利低于预期，公司的上述预期可能偏乐观。但新疆项目的成本优势毋庸置疑，这将成为公司新的利润增长点。

　　5.泉店煤矿核定产能由120万增加至240万吨。

　　泉店矿位于许昌地区许昌县境内，2009年联合试生产，2010年正式投产，原本核定产能120万吨，煤质为贫瘦煤，用途做生铁冶炼高炉喷吹用。由于是新矿井，加上用于高炉喷吹的贫瘦煤销售价格较高，该矿井具有很强的盈利能力，2012年净利3.5亿元。2013年上半年由于受到突发事件的影响，加上煤炭价格大幅下跌，泉店煤矿产量低于我们此前预期，预计2013年全年净利也将大幅下降。

　　6.梁北煤矿拟由90万吨提升至240万吨，投资进度已完成30%，已投资3.6亿元

　　梁北矿位于许昌地区禹州市，煤质为贫瘦煤，属煤与瓦斯突出矿井，神火股份持有98%权益。2010年贡献净利50258万元，2011年14828万元，2012年4451万元。2012年因采矿证过期，影响产量，4季度后正常生产，1H2013年净利2092万元。

　　从上半年梁北矿的盈利看，其在生产过程中仍旧遇到了麻烦，实际产量将低于我们预期。与梁北煤矿扩充产能相配套的通风井已经通过国家验收，通风是煤炭产能提升的先决条件之一。

　　7.整合矿井462万吨受制政策规划待投产，预计2013年无产出

　　神火股份在河南省资源整合中收购462万吨产能，权益55%，并且为此投入了巨大财力和物力，2012年累计投入15.8亿元，部分已经转入固定资产。因煤矿安全事故频发，国家对煤矿复产标准提升，加上煤炭价格下跌，整合矿井的盈利能力存在疑问，这部分产能的释放将向后延迟，预计2013年无产出。

　　8.公司业绩发生根本改善依赖电解铝和氧化铝价格提升

　　在彻底关停子公司沁澳铝业电解槽和本部6万吨后，神火股份在本部(商丘永城)运营的电解铝产能46万吨，目前网上平均电价0.6元/千瓦时，吨铝亏损1500元，我们测算亏损7亿元。

　　公司收购的子公司河南有色汇源铝业(权益98.93%)80万吨氧化铝，2012年亏损2.8亿元，总结而言公司在东部地区的氧化铝和电解铝当前均是巨幅亏损状态，未来几年可能也只是减亏，彻底扭转亏损实现盈利难度颇大。

　　9.盈利预测

　　我们预测2013-2015年归属母公司净利分别为3.02亿元、5.30亿元和8.93亿元，以最新股本19亿计算，对应2013-2015年EPS0.16、0.28和0.47元，因电解铝主导公司盈利，当前正处在盈利谷底，未来盈利增长空间大，增速较快，我们给予2014年20倍估值，6个月目标价格5.6元，对应2013-2015年PE分别为35X、20X和12X。

　　投资风险提示:电解铝和煤炭价格持续低迷，有息负债过高风险，安全生产。