成交量制约股指反弹力度 深度分析留意20股(4)

　　科伦药业 002422

　　研究机构：国金证券 分析师：李敬雷,燕智,黄挺 撰写日期：2013-10-31

　　业绩简评

　　公司公布2013 年三季报,收入49 亿,增长13%、归属于母公司扣非后利润7.98 亿,增长12.57%。实现EPS1.77 元。

　　经营分析

　　输液板块:(1)好的因素是毛利率继续在提升,同比提升4 个点。提升的原因:一是由于降低成本,每个品种的毛利率在提升;二是产品的升级换代,高毛利的软包装占比提升。因此公司毛利增速24%,快于收入的增速13%。(2)不好的方面,销量增长放缓。主要因素是招标整体延后导致。主导品种直立式软袋销量增长接近20%,较以往有所放缓。

　　新疆项目:三季度还没有产生贡献,也没有折旧影响。

　　研发投入:投入暂时没有产出拖累利润增长。到三季度公司的管理费用已经超过去年全年,主要是研发费用2.4 个亿,同比增长88%。公司的研发主体——科伦研究院根据公司“三发驱动”的发展战略,力争迅速跻身国内研发创新型企业第一梯队,研发思路:(1)继续加大高端注射剂产品的研发力度,确保在输液板块的技术和产品的领先优势;(2)加强抗生素产品的全产业链建设,继续完善抗生素的产品结构,以掌握抗生素领域的全球话语权;(3)全面推进高端药物产品线,进行高技术内涵药物的研发,突出对临床急需的高端药物、新的释药系统、创新型小分子和生物工程药物的研发。研发领域主要针对抗肿瘤、抗乙肝病毒(HBV)、精神及神经系统疾病、糖尿病治疗药物以及适宜公司发展的专科用药等领域。

　　趋势判断

　　公司目前处在大规模投入产出尚未兑现的阶段,但预计已经不远:公司自上市以后的大规模资金投入,一是输液产业链整合、二是新疆项目建设、三是研发体系梳理,这三项截至目前都还没有产生贡献。但这三项是公司未来三轮驱动的核心,我们判读从明年开始,新疆项目首先贡献利润;后年输液产业链的整合,以及后续研发成果的兑现。

　　投资建议 我们看好公司“输液+非输液+创新药物”三轮驱动的发展思路,数十亿的投入从明年开始逐步产生利润,有助于公司走向一轮成长周期。

　　由于新疆项目达产进程持续延后,我们调整公司2013、2014、2015 年EPS 为2.55 元、3.10 元、4.00 元,同比增长13%、23%、27%。目前估值18 倍,明年估值15 倍。股价已经体现了项目进程延后的预期,但并没有反应公司从底部逐步进入收获期的价值、以及向研发转型的升级价值。我们认为未来一年公司具有超预期的可能,目前具有底部参与价值,维持“增持”评级。

　　风险提示:费用投入加大;产品价格波动;新疆项目进程;招标进程。