中国拟出台无居民海岛使用权“招拍挂”出让意见(5)

　　獐子岛(002069)：等待亩产回升推荐评级

　　2013-10-22类别：公司研究机构：中投证券研究员：观富钦

　　[摘要]

　　事件：公司公布2013年三季报。1-9月实现营业收入18.7亿元(+1.16%)，归属母公司股东净利润为6304万元(-70.9%)，对应EPS0.09元。7-9月实现营业收入7.37亿元(-7.68%)，归属于母公司股东的净利润1033万元(-83.0%)，对应EPS0.02元。公司预计2013年归属母公司的净利润变动幅度为0%至30%。

　　投资要点：

　　亩产仍然低迷，拖累盈利能力改善。三季度单季公司的营收同比下滑7.7%，毛利率同比下滑3.9个百分点，主要受亩产水平的拖累。我们预期前三季的亩产水平在48公斤左右，而去年同期约为60公斤/亩；扇贝价格仍好，四季度有望实现恢复性增长。今年以来扇贝的需求保持旺盛，平均价格保持在33~34元/公斤，同比增10%左右。从三季度的销量来看，扇贝销售呈现出前低后高的走势，四季度旺季因素影响显著。基于公司保持亩产平稳的捕捞策略，我们预计四季度公司的亩产水平仍维持在50公斤/亩左右的水平，相比去年同期30公斤/亩将实现恢复性的增长；资源价值突出，业绩弹性明显。公司仍有近360万亩的养殖海域，未来受益于海域价值重估明显，而在广阔海域的大基数下，亩产提升带来的盈利弹性明显。受益四季度的扇贝亩产回升，公司预计13年全年归属母公司及净利润有望恢复到0~30%的正增长；未来看点：关注扇贝的亩产水平回升幅度，14年看结构调整，15年看新养殖方法成效。13年新海的构成比重(67%)仍然较大，因此亩产的提升较难实现，预期全年维持在50公斤/亩左右；14年的新海比重将下降至50%左右，结构调整带来的亩产水平改善较为确定，14年1季度表现是较为重要的察看窗口；15年是公司“好苗种，精准投放”新养殖方法的检验年，尤为重要。公司的观察情况显示2012年底播虾夷扇贝存活率同比大幅增长，初步情况良好。我们看好公司的亩产水平提升趋势，预期13-15年公司的亩产水平分别为50、60、70公斤/亩；“推荐”评级，中短期投资机会关注14年1季度亩产的回升幅度。尽管短期受亩产下降困扰，但公司资源价值突出，预期亩产水平可逐年回升。我们预计13/14/15年归属母公司的净利润分别为131/434/654百万元，对应EPS分别为0.18/0.61/0.92元，对应PE分别为81/24/16倍。

　　风险提示：环境波动及自然灾害的不确定性导致扇贝亩产回升低于预期；扇贝的终端价格下滑超出预期。