最大煤制油项目在宁夏开工 六股业绩受此刺激(6)

　　　　华鲁恒升财报点评:尿素景气下滑,化工业务盈利反弹

　　华鲁恒升 600426

　　研究机构：东兴证券 分析师：杨伟 撰写日期：2013-09-04

　　事件:

　　公司2013年上半年营业收入36.44亿元,同比增长19.31%,归属于上市公司股东的净利润1.9亿元,同比下降13.08%,扣非后净利润同比下降14.29%,基本每股收益0.199元。

　　观点:

　　尿素销售额14.58亿元,收入占比40.02%,比去年同期下滑4.06个百分点,毛利率25.49%,同比下降2.28个百分点,主要原因为上半年尿素累计产量增速10.11%,明显快于需求增速,且原料煤炭价格持续下滑,导致尿素价格春耕旺季后大幅下跌,对比12年二季度尿素价格则为景气高点,上半年尿素均价相比去年同期跌幅为11%,国外市场需求不振也使国内企业高出口预期落空,内忧外患导致的尿素景气下滑拉低整体毛利率,是公司业绩低于预期的主因。

　　化工业务盈利反弹。化工品是公司未来发展的倚重点,上半年实现销售额20.61亿元,同比增长30.6%,收入占比56.57%,毛利率5.23%,比去年同期提高0.13个百分点,传统化工品DMF、醋酸、三甲胺毛利率分别提高3.11、6.21、8.37个百分点。柔性生产策略使得公司能够根据市场需求及经济效益合理安排生产,新增的醋酸一期及己二酸产能实现产出最大化。

　　财务费用增加。公司三项费用率比去年同期提高了0.4个百分点,其中销售费用与管理费用基本持平,财务费用率4.04%,提高0.39个百分点,主要由于醋酸改造一期及16万吨己二酸项目转固后借款利息不再资本化所致。目前公司在建项目总投资额29亿元,其中5万吨合成气制乙二醇项目已于去年中期进入试生产,公司明年财务费用压力仍然较大。

　　预计尿素价格企稳。国内目前正处于秋季用肥旺季,煤价跌势放缓有利于尿素下游企业积极备货,国外市场中印度与巴基斯坦也已开始大单招标,国内出口有望好转,尿素价格将趋于稳定。

　　20万吨多元醇于7月9日开始投产,将带动化工业务收入下半年继续快速增长。

　　股价安全边际高。目前股价6.06元较公司之前增发价8.81元(除权后)折价幅度较大,且公司控股股东持续增持,显示出对公司未来成长的信心,目前股价安全边际较高。

　　结论:

　　公司先进煤气化平台成本优势明显,一头多线多联产模式可防御周期风险,使产出最大化;预计下半年尿素行情企稳,化工业务收入将大幅增长;目前为盈利低点,股价安全边际高。预计公司13-14年EPS分别为0.43元、0.76元,对应PE14倍、8倍,维持“推荐”评级。

　　风险提示:

　　化工品下游需求低迷的风险;乙二醇等新项目达产低于预期的风险