董登新：优先股能否拯救A股(2)

　　处于成长期的中小市值的公司大部分需要大量的资本投入，即使盈利也被用于公司扩张而很少派息，因此优先股并不是他们首选的融资方式。当然，一些经营稳健，已经趋于成熟的中型市值公司也可能会采取此类融资方式。

　　海外市场发行优先股的流程是，通常公司发行优先股之前必须向普通公众股东说明其融资目的，常规运营用途的发行不会对二级市场产生太大的影响。但是在某些很特定情况下的优先股发行可能会极大影响二级市场股价。

　　话题四

　　还需注意哪些问题

　　优先股大体有两类：一类是分红不可积累的优先股，另一类是分红可积累的优先股。在中国，将来采用哪一种优先股模式，仍将是一种很纠结的选择

　　如果要实行优先股制度，在实行过程中，应该注意哪些问题？从长远来看，这样的制度能否改变A股不注重价值投资的顽疾？

　　董登新：优先股大体有两类：一类是分红不可积累的优先股，另一类是分红可积累的优先股。一般地，对于银行而言，前者可归入“核心资本”，后者可归入“附属资本”。很显然，不可积累的分红模式，发行人喜欢，没有财务压力，但投资者不乐意；相反，可积累的分红模式，发行人有压力，但投资者喜欢。因此，在中国，将来采用哪一种优先股模式，仍将是一种很纠结的选择。

　　一般来说，在股市低迷时，新股增发或配股都会受挫，或是发行价太低，因此这时可以选择发行优先股筹资，不但发行成本低，而且投资者在熊市更易于接受优先股。

　　此外，优先股一般对持有人按季分红，即每年必须对优先股股东进行四次等额现金分红，而且按季分红的水平必须事先确定并公布。因此，优先股对发行人具有极大的挑战，它要求发行人具有稳定的盈利能力，并有较强的财务驾驭及债务约束能力。

　　从长远来看，按季分红，必将吸引大批价值投资者和长期投资者追随优先股，从而为那些保守投资者及组合投资者提供满意的投资选择与投资机会，这有利于改变股市过度投机的氛围，从而有利于导向价值投资。

　　赵锡军：优先股制度能够促进价值投资理念的建立，应该说是拥有不错的远景，就像创业板推出之时，大家憧憬它能够解决中小企业融资难问题一样。但是，不能夸大优先股作为一种投融资工具的作用。制度本身只是工具，能否发挥作用，关键看市场主体是否真正需要。

　　谈儒勇：A股上市公司不分红或者少分红一直为投资者所诟病。证监会前主席郭树清上台之后推行了鼓励上市公司分红的政策，这一举措使得2012年A股上市公司股息率有所上升，但其也招来了“强制分红”的争论，同时部分上市公司分红少与投资者分红需求之间的矛盾也依然存在。优先股由于事先约定了股息率，一方面不存在强行干预上市公司分红的问题；另一方面看中分红的投资者的权益在购买优先股之后也有了保障。

　　值得关注的是，优先股的投资者大多属于机构投资者，美国市场上发行优先股前五家公司的持有者中，投资顾问、保险公司持有规模占前五家公司优先股总规模超过95%，对冲基金经理和银行也是优先股投资的参与者。

　　中国如果要推出优先股制度，在制度实行过程中，需要明确在优先股股东获得稳定分红的同时，如何确保普通股投资者利益。

　　童红学：优先股是对公司融资形式的一种有益补充。以银行股为例，对于急需降低核心资本率的银行业来说短期确实是利好，会短线刺激二次市场的股价。但是从中长期来看，提高公司经营业绩，让新的融资产生更大的投资收益才是公司股价长期上行的根本。

　　案例回顾

　　“股神”投资银行优先股

　　2008年美国金融危机期间，市场信心处于低迷之际，高盛于2008年9月23日通过与巴菲特的伯克希尔·哈撒韦达成的一项优先股协议，获得了50亿美元资金。高盛优先股的安排是，以私募发行的形式巴菲特购买了高盛50亿美元的永续优先股、股息率10%；赋予高盛无限制的赎回权、但须支付溢价10%；赋予巴菲特在第一个五年内购买50亿美元市值的高盛普通股、执行价为115美元(彼时高盛股价即在115美元左右)的认股权证。

　　股神的“关键一票”，不仅使公司获得了宝贵的流动资金，同时也极大鼓舞了市场的信心，高盛股价于两个月后见底。

　　当然，事实也证明，股神的这一次投资确实是神来之笔，获利丰厚。巴菲特在2011年致股东的信件中表示，对高盛集团的投资每天带来超过100万美元回报。数据显示，巴菲特的这笔投资每年获得派息超过5亿美元，媒体根据目前公开信息计算出的每天回报是1369863美元。

　　2011年3月19日，投资银行巨头高盛集团宣布支付55亿美元赎回在2008年中全球金融危机爆发时出售给沃伦·巴菲特旗下伯克希尔·哈撒韦公司的高盛集团优先股。高盛集团的声明指出，本次的优先股赎回交易包括了一笔16.4亿美元的一次性优先股息派发，赎回交易还将包括从4月1日到赎回日为止的应付优先派息2400万美元。巴菲特显然是从这次优先股交易中尝到了甜头。2011年8月25日，巴菲特购入50亿美元美国银行的优先股。当天，美国银行股价大涨近10%。

　　美国政府购入各大银行优先股

　　2008年全球金融危机爆发后，优先股作为一种特殊的注资方式，成为政府实施金融救援计划的主要金融工具。

　　在2008年10月美国各大银行股价暴跌、美国股市面临崩盘危机之时，美国政府宣布用1250亿美元购入花旗银行、摩根大通等9家主要银行的优先股，稳定了当时的资本市场。一方面，美国政府购买各大银行优先股的做法提振了市场信心，避免了次贷危机的进一步蔓延；另一方面，优先股作为股权融资的一种方式，提升了金融机构的资本充足率，缓解了金融机构的融资压力。而对政府而言，不但能够获得丰厚的优先股股息，也不会干涉到公司的内部经营，避免了当时美国市场对政府“国有化”银行的担忧。

　　他山之石

　　优先股占比“沧海一粟”

　　【美国】

　　金融非银行业占大头

　　优先股制度最为发达的是美国。近七年，美国股票市场的优先股发行量非常不稳定。在2008年金融危机发生之前，优先股的发行额呈上升的态势，在金融危机中受到严重打击，跌入谷底，但是在近几年美国经济形势复苏的同时优先股的发行规模也越来越大，近一步接近了2008年金融危机前的繁荣水平。众多投资者对优先股未来的市场预期是积极的。