上海自贸区资本项目可兑换 三类股有望继续看涨(5)

　　预计浦发银行13年净利润增速13%，对应EPS /BVPS 2.07/11.17元，PE/PB 4.78/0.88倍。浦发经营作风稳健，当前较低的估值水平已充分反映市场对息差收窄和不良反弹的预期，给予未来12个月目标价14.51元，增持评级。

　　主要亮点

　　1.非息收入大幅增长：一季度非息净收入同比大幅增长67%，环比增长31%，原因有二：①债券承销、财务顾问等投行收入大幅增长;②债券投资收益和公允价值收益爆发式增长。

　　2.债券资产规模上升：一季度末债券资产较年初大幅增长42%，主要归因于应收款项类投资较年初大幅增长138%。我们预计应收款项资产中高收益的信托受益权资产占比超过70%，有利于拉高生息资产收益水平。

　　3.中小企业融资发力：一季度新增中小企业(四部委口径)贷款728亿元>一季度新增贷款709亿元，客户重心下沉战略效果开始显现。

　　与众不同的认识

　　新增不良集中于温州地区：加回核销后，一季度末真实不良率为0.63%，不良反弹压力较大。但我们判断一季度不良反弹与地方平台及钢贸贷款相关性较小：①一季度新增不良贷款温州地区贡献超过60%，行业分布主要集中于制造业;②地方平台贷款较年初下降148亿元，无逾期，无不良;③钢贸贷款余额较年初下降12%至204亿元，新增不良较少。

　　存在不足

　　1.息差收窄幅度较大：一季度净息差环比大幅收窄21bp至2.30%，导致净利息收入环比下降4%。息差收窄主要源于资产端重订价节奏缓慢：12年贷款重订价仅完成40%，超过50%的贷款在13年一季度完成重订价，直接拉低净息差水平。我们预计净息差见底或在二季度之后。

　　2.不良反弹仍在继续：①一季度末不良率较年初上升1bp 至0.59%，加回核销后真实不良率为0.63%;②关注类贷款较年初大幅上升15%，关注贷款率较年初提升10bp 至1.2%;③逾期贷款较年初大幅上升23%，逾期贷款率较年初提升16bp 至1.05%;不良反弹压力依然较大。(国泰君安)