余永定：中国房地产“疯了” 发展速度全球第一(3)

　　大家看这个图，从银行开始，看这个流程图，银行首先向A，A是经济体，发放了流动资金贷款，这个钱流到了B，B是一个储蓄者，B把钱存入银行，银行再通过发放贷款的方式把贷款提供给C，C是另外一个经济实体。绿色的B代表储蓄者，卖产品给A了，但是他自己并不去买产品，而是把钱存入银行，通过银行把钱借给C，C再用这个钱去向D买东西，D再用这个钱向A买东西，A就把钱还给银行了，于是，货币就完成了一个流程。如果不存在着储蓄和投资这么一种关系，我写的这个M1，B直接跑到C这儿去了，根本不存在储蓄存款的问题。流通中，货币的存量是多少呢？货币存量就是M1，但是现在由于B是个储蓄者，并没有把钱购买东西，把钱存在银行了，是通过银行发放贷款给C让C去买东西，这时候多了一项货币，这个货币就是存款。我们和没有储蓄者，没有投资者，没有银行的情况相比，流通中的货币就增加了，增加的是储蓄存款这一项，M2自然就大了。所以如果没有储蓄和投资这样一种关系，如果没有储蓄者把钱放在银行里，中国在流通中的货币就不会这么大。

　　使问题进一步复杂化的是什么呢？如果在一个发达国家，储蓄者对他的钱，一方面可以存入银行，一方面可以进入资本市场，他可以直接买东西。当他把钱用来进入资本市场买东西的时候，他在银行中的储蓄存款就会相对的减少，相对于一个发达国家来讲，资本市场发达的国家来讲，资本市场不太发达的国家储蓄存款就会多一些。中国的M2对GDP的比，不能简单的因为M2对GDP的比比较高就说央行货币超发，央行货币是否超发，理论上讲就两个判断标准，特别是直到前不久只有一个标准，就是看是否存在通货膨胀。如果通货膨胀并不严重，就很难说是货币超发，当然了，由于资产泡沫问题，问题进一步复杂化了，这个问题先不讨论。

　　中国M2对GDP的比比较高的原因可以归结为这么几项。第一，居民储蓄率比较高，第二，资本市场不够发达，间接融资比例比较高，另外还有一个问题，金融效率比较低。所有这些原因加在一起就造成了中国的M2对GDP的比比较高。所以一方面我觉得不能轻易的得出央行货币超发的事实，但是我们也不能掉以轻心，这里确实存在问题，对这个问题应该一分为二。

　　就今年前半年来讲，我觉得中国的货币环境可能是偏宽松了，央行制定的M2增长速度是13%，但是在实际执行过程中显著的超过了13%，是百分之十五点多。原来大家心里有一个新增贷款的数字，全年大致应该是九万亿，这个不是官方数字，前半年已经发出了差不多六万亿，另外关于社会融资总额等等这些数字都超出了原来我们的预期。为什么出现这种情况呢？

　　在座的诸位学者，特别是政府官员可能会做出更好的解释。总而言之，我认为前半年可能是松了。今年前半年为了配合结构调整，央行的政策是不使货币政策过于宽松，而是偏紧的，因为定了13%的M2增长速度，说明了央行的意向，我觉得这个政策是对的，但是前半年偏松，可能在6月份的时候就想紧一下，可能就会出现原来已经看到的那些问题。

　　总而言之，这里有一个问题是我感觉到的，我们过去一直是希望能够控制M2的增长速度，把它作为货币政策的中间目标，随着中国资本市场的发展，似乎这个问题变得越来越复杂了，因为M2在很大问题上是内生变量，社会融资总额也是内生变量，所以我感觉中央银行似乎应该尽可能的创造条件，当然不光是中央银行，加强、加速我们的市场化改革，使得我们以后能够把基准利息率作为货币政策的中间目标。这样的一种调控方式可能对中国经济发展更为有利。

　　大家现在在谈中国会不会出现金融动荡，金融危机？我们也知道，在90年代，大多数金融危机都是债务危机，现在我们对中国是否会发生债务危机也确实应该高度关注。过去有一个经济学家观察上有些问题，他过于关注某一种特定的债务，可能忘掉了整个经济的债务，实际上一个国家整个债务对GDP的比是非常重要的，同时，各个部门的债务对GDP的比也是非常重要的，内债是非常重要的，外债也是非常重要的，债务危机的爆发没准就从一个什么环节出来了。过去在2007年的时候大家都谈全球不平衡会造成国际收支危机，美国会面临着资本流入突然停止所导致的债务危机。但实际上发生的不是这样的危机，是什么呢？是次贷危机。所以过去这20多年来债务危机的发生给了我们一个教训，我们应该注意债务的各个环节，各个链条，不能对任何一个方面掉以轻心。

　　在最近这些年来，许多经济学家都对可能导致债务危机的临界点做了研究，我刚才我没有时间仔细讲，大致来说，债务危机可以看居民部门会不会发生债务危机，企业部门会不会发生债务危机，公共部门、金融部门会不会发生债务危机，所有这些都应该分别考虑。这里是一些数字，西方经济学家认为，当然这不是一致的看法，有不同意见。许多经济学家认为非金融部门，就是公司，公司债务对GDP的比不应该超过90%，居民部门债务对GDP的比应该超过85%，公共部门债务对GDP的比85%，金融部门债务对GDP的比没有什么一致结论。总之，大家前一段一直在研究会发生债务危机的临界点，但是看来很难判断什么是临界点，而且债务危机的爆发往往是非线性的，债务危机的来临具有突发性，所以央行搞金融的人应该时时警惕。

　　中国金融体系存在哪些风险？地方政府债务、中国企业债务、影子银行、国际收支结构存在问题，跨境资本流动存在问题，这些问题都可能会导致债务危机，当然这只是些可能性。中国目前的债务总体情况，这都是官方数字，公共债务，含地方，中央和地方政府债务总额，总新的数字是21万亿，居民债务是2万亿，公司债务的判断非常不一样，有人说是60万亿，有人说57万亿，有人说更小，我们把比较大的债务数字加在一起除以GDP的比是160%。这个比例应该是比较高的，但是应该看到，中国的债务形势依然是可控的，中国债务对GDP的比显著低于世界主要国家，美国2008年为369%，日本更不要说了，目前仅国债一项就超过了GDP的23%，这是第一，跟那些国家相比，中国的债务应该引起我们警觉，但并没有到达跟其他国家相比那么严重的地步。第二，中国是一个高储蓄的国家，中国有两万亿美元的净资产。第三，中国还拥有大量的国有资产，具体数字我不知道，相信李先生知道的非常清楚，我这里只是引用一个数字，一百万亿。