第二次全国海岛调查将启幕 海洋经济概念6股关注(2)

　　獐子岛(002069)：核心竞争力未变，亩产改善要待13H2

　　机构：海通证券撰写时间：2013-04-24

　　内容：

　　公司2012年实现营业收入26.08亿元，同比下降11.20%；归属于母公司所有者的净利润1.06亿元，同比下降78.78%；每股收益0.15元。盈利能力方面，综合毛利率为24.62%，同比下降9.47个百分点；ROE为4.09%，同比提升17.09个百分点。营运能力方面，存货周转率0.82次，同比下降0.13次。

　　公司2013Q1实现营业收入5.55亿元，同比上升5.92%；归属于母公司所有者的净利润2573万元，同比下降68.60%；

　　每股收益0.04元。盈利能力方面，综合毛利率为24.80%，同比下降11.35个百分点；ROE为1.09%，同比下降1.83个百分点。营运能力方面，存货周转率0.17次，同比上升0.04次。

　　公司同时预告2013年1-6月归属于上市公司股东的净利润变动幅度为同比下降70%至50%。预计公司2013和2014年EPS分别为0.34和0.63元。当前股价对应的PE13超过40倍，且尚未看到亩产水平的实质改善，维持“中性”的投资评级，目标价14元，对应2014年22倍的PE估值。

　　点评：

　　1)从销量的情况来看，公司一季度的压力还是比较大，其中前两个月鲜活贝的销量不足4000吨(去年同期有5000吨以上)，公司在3月份也启动了一些促销活动；

　　2)从价格的情况看，较为良好，一季度末公司活贝均价约为35000元/吨(环比略有下降，最高时37000元/吨)，预计价格持续突破35000元/吨的难度或较大(因为价格太高时，日本进口贝的冲击就会比较大——以往日本进口贝的需求不是特别旺，就是因为其价格高，但当公司活贝价格涨到35000元/吨以上时，日本贝的相对价格劣势就不那么明显了，就会对公司形成冲击)。

　　3)从亩产水平来看，扇贝的亩产水平下降是公司2012年和1Q13利润大幅下滑的最核心原因。从季度数据看，1Q12的亩产是2012年全年的最高峰，达到70公斤/亩左右，而4Q12是最低点，50公斤还不到，1Q13尽管环比上升，达50公斤以上，环比有好转，但同比仍下滑30%，亩产水平的下滑导致活贝销售的毛利率由顶峰时期的70%骤降至30%。但从公司披露的信息看，在春季虾夷扇贝存量调查中显示：2011年底播虾夷扇贝肥满度及成长情况良好、2012年底播虾夷扇贝存活率较以往明显提高，估计海洋牧场的生态已趋于稳定。判断亩产水平在二季度有望继续小幅改善，下半年环比改善的力度会增强。但预计二季度的同比数据仍会较难看(公司预告的2013年1-6月归属于上市公司股东的净利润变动幅度为同比下降70%至50%，也基本印证的看法)。

　　4)海参业务是公司一季度经营的一抹亮色。商务部数据显示，2、3月份全国餐饮行业销售额分别同比下降2.30%和5.70%再结合近期草根调研的数据看，餐饮中的海参消费量估计下滑50%以上，在这样的经营下，獐子岛海参凭借养生和礼品的准确定位(獐子岛海参餐饮渠道的量很少)，一季度重点抓住了亲友馈赠和养生保健的购买需求，海参销售量同比增长20%。

　　5)鲍鱼业务在2012年表现相对暗淡。由于台风、销售萎靡、自养毛利不如外购等因素集中爆发，公司2012年鲍鱼业务表现不佳，预计2013年会有所好转(积极展开应对措施，例如和部分餐饮公司合作，多出产一些加工产品，鲍鱼加工品的毛利可以是鲜活的2~3倍)。

　　6)鲟鱼业务：2012年主抓“资源”和“渠道”，2013年逐步向“利润”倾斜。公司鲟鱼业务2012年大约仅有100余万的利润，因为战略重点主要是先放在“资源”和“渠道”上：首先是加固资源基础，目前总量由最初的23万尾增长到了43万尾，同时每年投10万尾左右的鱼苗；其次是建加工厂，为未来实现大规模工业化生产建设配套设施；最后是做全球的推广宣传，组织品鉴会。预计公司2013年重点将逐步向“利润”倾斜，同时预计鱼子酱会卖大约2吨。

　　总体上，2013年公司经营仍存在着较大的经营压力。压力主要来源于：1)来自资源：亩产水平能否如愿提升。尽管普查数据显示有提升的可能，但尚不能作出明确的结论。2)来自市场：由于2012年被迫缩减的了供应量，如果今年亩产恢复，供应量提升，则市场需要做些调整，保证价稳，量升。3)国外经济回暖的状况。2012年欧盟经济不佳，导致出口欧盟订单明显受到影响。4)人工成本持续上升。

　　但一再提及的公司核心竞争力并未发生质的变化。1)尽管亩产水平下降，但海域资源仍在，清洁海域的稀缺性相信实地看过的投资者都会认同；2)獐子岛扇贝在市场中的垄断地位依然稳固，公司在大规格扇贝中的市占率已经超过75%；再次，獐子岛海参的品牌形象已经基本建立。

　　盈利预测及投资评级：

　　预计公司2013和2014年EPS分别为0.34和0.63元。当前股价对应的PE13超过40倍，且尚未看到亩产水平的实质改善，维持“中性”的投资评级，目标价14元，对应2014年22倍的PE估值。