中药立法进程望破冰 8只龙头个股受益(名单)(4)

　　云南白药:厚积薄发,养元青助力白药大健康

　　云南白药 000538

　　研究机构：光大证券 分析师：李婕 撰写日期：2013-06-20

　　洗发水行业大,成长依然有空间。2006年我国洗护发市场额220亿元,人均年消费不足2.6美元,约为发达国家的1/10。一方面,国人对洗护发品主要需求停留在洗发水阶段,收入水平和保养意识的制约使得护发产品消费力仍未有效发掘;另一方面,我国人均每周洗发次数频率约为2.5次,远低于发达国家水平。我们采用“市场空间=对应人群*人均使用频率”的模型估算远期洗发水市场空间,假定13亿人远期人均每周洗发数达到3.5次、每次使用3ml、0.07元/ml,那么对应的洗发水市场空间约为480亿元。

　　细分竞争时代,中药洗护发市场有待进一步培育。霸王中药防脱的口号大大推动了中药洗护发市场的发展,根据Euromonitor的数据,2009年中药洗护发市场销售额33.19亿元,同比增加4.63亿元,2009年霸王实现16.69亿元的销售收入,同比增加3.35亿元,如果考虑到出厂折扣价意味着霸王的收入增长几乎等同中药洗护发水的增长。二恶烷事件之后,霸王12年收入不足09年的1/3,同时又无其他中药品牌接棒,我们推测中药洗护发市场也随之出现了停滞,这意味中药洗护发市场依然没能培育起忠实的消费需求,尚未能作为一个独立的细分市场与化学洗护市场分庭抗礼。但这也意味着,这一需求是可以通过产品的宣传进行进一步的诱导培育。

　　参考斯凯露和霸王,养元青有望切入细分市场实现放量。养元青对头皮护理概念与SCALP-D斯凯露类似,其头皮护理产品为水质,同样不含有硅油等常用化学添加剂,虽然无法使毛鳞片闭合取得直观顺滑效果,但是其中药成分可在长期使用过程中养护头皮。目前市场上大部分洗护分开产品的护发配方中都含硅油,长期使用会导致头皮油腻,不含硅油类的头皮护理产品符合现有市场需求,同时,其植物配方与霸王类似,中药洗发细分市场容量大,但与化学洗发水相比较尚不稳定。参考斯凯露和霸王的销量,我们认为随着市场推广的深入,养元青有望复制牙膏的成功路径,厚积而薄发,通过头皮护理和中药植物配方这两个卖点切入细分市场实现放量。

　　盈利预测和估值。公司策略从稳中央突两翼转向新白药大健康,目前发展稳健。集团清益堂“日子”卫生巾,红瑞徕等大健康资产未来可能注入上市公司,包括三七在内的部分品种价格可能回调,公司综合毛利率有望提升。不考虑地产转让收益,我们预测13-15年EPS分别为2.93元、3.72元和4.68元,给予13年35倍市盈率,目标价102.55元,长期买入评级。

　　风险:三七价格持续上涨,养元青销售低于预期