风投“涉水”：寻找下一个“碧水源”

　　5月8日，国家环保部公布华北55家渗水井排污企业名单的前一天，PE/VC领域披露了今年第五例污水处理行业的投资——纪源资本(GGV Capital)联合A轮股东完成中持水务的B轮融资，量级达亿元人民币。这是纪源资本继投资安洁士后，再度出手节能环保领域。

　　下注水处理行业的远不止纪源资本。去年以来，风电、光伏等清洁能源行业步入寒冬，投资跌入谷底，污水处理行业的投资却仍维持了较为稳定的水平。

　　根据ChinaVenture投中集团旗下金融数据产品CVSource统计显示，2013年第一季度，我国清洁技术行业披露的4起融资案例全部集中于污水处理行业。联合环境、赛诺水务、科盛环保科技以及华杉环保四家公司的身后，分别是KKR、里昂证券、KPCB、江苏高投、磐霖资本等机构的身影。

　　热起来的水行业？

　　雾霾、沙尘、地下水污染等一系列环保问题在2012年之后引发了全社会的高度关注，不过，水务成为资本追逐的热门远非今朝之事。

　　先有首创股份等大型水务集团2000年之后陆续登陆主板，后有碧水源2010年挂牌上市，凭69元/股的发行价和上市时94.52倍的市盈率，摘得两市“环保第一股”头衔。在一级市场上，水务领域的投资五年内均领跑环保板块。

　　政策面上，根据去年出台的《“十二五”全国城镇污水处理及再生利用设施建设规划》显示，全国城镇污水处理及再生利用设施，在“十二五”期间的投资近4300亿元。

　　“水务的本质是环保服务业。”中国水网总编、清华大学环境学院水业政策研究中心主任傅涛在接受本报采访时表示，资本、需求和技术是拉动该产业发展的三驾马车。

　　前两轮风潮中崛起的水务公司，首创、北控水务为首的第一梯队，以资本为核心，着力大项目的收购。新晋的环保投资集团如上实环境，将资本的打法推向极致，完全通过收购兼并形成，从2010年来，先后收购数个百万吨级的水务投资公司。

　　而碧水源为代表的技术型、服务型公司，庞大的市场才刚刚揭幕。傅涛指出，我国环境问题的特殊性和复杂性，造成很难找到匹配的国外模仿对象。因此，在前期扩展之后，“凭借资本运作跑马圈地，到达一定阶段后，寻找合适的技术应对中国国情”。这是另外一条重要的发展途径。碧水源从市政工程起步，走向前端膜技术研发即为一个范例。

　　两条途径，都需要资本的支撑。环保产业整合的浪潮下，PE/VC投资水务的重点正在发生着哪些变化？机遇面前，机构投资人又将如何平抑其中的风险？

　　谁是合适的投资对象？

　　“对新创公司来说，产业链通吃的时代已经过去”，不止一位投资人在接受本报采访时提及这句话。那么，PE/VC的投资空间在哪里？

　　实际上，伴随纳入总量控制硬约束的污染物种类不断增加，污水处理在模式上正在发生演化。北极光创投投资总监黄河指出，一些总包公司并不擅长的服务环节正在逐渐交给第三方打理。

　　因此，对大部分新“涉水”的中小企业而言，更为可行的是，以技术或服务提供者的身份加入总包工程。“青云一方面看平台型的公司，另一方面也在考虑为专业型的小公司找到并入产业链的合适机会。”青云创投董事总经理徐政军说。

　　这种方式在其他PE/VC的投资中亦有体现。比如赛诺水务专注于污水处理链条上与膜有关的模块，在原水处理-沉淀-超滤-反渗透-离子交换的过程中都有其参与。KPCB凯鹏华盈中国基金合伙人周炜认为，技术嵌入的模式下，赛诺与总包公司形成的是合作而非竞争关系。

　　对技术类还是工程类标的的选择，以北极光为代表的创投机构往往强调前者，普遍认为高难度废水的处理等是创业公司的机会所在。但在实际投资中，，众家机构更看重技术有现实空间的企业。

　　纪源资本合伙人于立峰表示，技术的可持续性在于本土化的改良，“用什么样的技术不是最重要的，关键是在可控成本下进行使用，以达到客户的标准。”英菲尼迪董事总经理胡斌亦强调，“不评价技术路线的优劣，更看重技术的转化程度。”

　　同时，技术也不会是全部的投资理由。周炜告诉本报，KPCB在实验室阶段就已决定投资赛诺水务，除技术考虑外，更是因为看重团队早年具有的EPC工程经验。

　　市政污水处理领域的民营企业仍旧是机构投资者最青睐的。不止一名受访者指出，市政污水处理的投入产出比稳定，并且标准较为统一，可复制性强。一批做工业废水处理出身的民企，也逐渐游向市政污水领域。

　　但在市政“大泳池”的布局中，民营企业不得不避开央企在一线城市的锋芒。已上市的桑德集团已先行一步做出示范。这家公司在提前数年开始布局乡镇污水处理，采用PPP及打包运营方式，与政府展开合作，以长沙18个乡镇的打包运营为起点，目前已展开60余个项目。

　　据桑德集团总裁文一波在2013年水业战略论坛上的分析，目前我国的城镇化水平大约在50%，如果再把流动人口计算在内，实际上的城市化率估计还不到50%。对于接近全国50%人口的乡镇和农村来说，环境基础设施建设几乎成空白状态，前景可期。

　　实际上，一般中小城市的污水处理，从规划到建设都缺乏专业能力，几乎是照搬大城市的方案，于立峰表示，这些新增的污水处理项目为民营企业孕育着新的机会。

　　然而，这种先天不足只能作为一个投资前提，纪源资本更多考虑在既得利益者较少涉足的领域进行布局，比如市政水和工业水结合的部分，“小城市附带的工业园区，给中持这样的民营企业提供了机会和市场空间。”于立峰说道。

　　更加差异化的路径，也为获得投资提供了可能，如江苏高投和KPCB投资的科净源科技，为远离市政设施的旅游景点宾馆区、主题公园和高速公路生活站等提供污水解决方案，将大规模的污水处理分而治之。虽然业界有声音反映，该公司的营收状况并未达到预期，但其差异化经营的概念仍受到业内鼓励。

　　傅涛评价道，“局部的专业化才能造成整个系统的更强，不是说人人都做复合型选手。应该让专业公司更专业，综合的更综合。”

　　水下的陷阱

　　“实事求是地讲，环保行业的机会一直存在，但所谓的机会里有很多的局限，最怕大家都看好，进入之后，发现只有一小碗饭。”青云创投董事总经理徐政军在接受本报专访时说道。

　　与他类似，几乎所有受访的投资人都对该行业更多地表示了隐忧。

　　在他们看来，水业投资究竟存在哪些风险和障碍？

　　“买单问题”首当其冲。