反弹来临寻上涨最猛股 24只优质低价股大胆加仓望翻番(2)

　　合肥百货:未来两年增长点众多,价值低估风险小

　　类别：公司研究 机构：申银万国证券股份有限公司 研究员：金泽斐 日期：2013-04-12

　　合肥百货2012年年报业绩符合市场预期:2012年公司实现营业收入91.06亿元,同比增长6.48%;营业利润6.03亿元,同比下滑20.66%;归属于母公司所有者的净利润4.09亿元,同比下滑18.97%(略好于1月份澄清公告中20%的下降幅度)。去年同期有处置房地产公司股权一次性收益1.34亿元,本期扣除非经常性损益后的归属于母公司的净利润为3.75亿元,同比去年同期上升6.61%。EPS0.524元(略低于我们之前预测值0.53元),ROE16.4%%。每股经营活动现金流0.85元。公司拟每10股派发现金红利1元(含税)。

　　第四季度收入增速有所回升,净利下滑主因在于新增港汇店费用以及政府补助发放时点不同:从单季度的情况分析,4Q收入增速明显回升,为15.83%,远高于1Q(4.86%)、2Q(4.94%)、3Q(0.49%)的低个位数水平,这一方面是由于四季度整个消费市场有所回暖,另一方面是公司采取了一系列促进销售提升经营的措施、并且新增了港汇广场店。表面上看4Q净利润仅有7200多万,下滑幅度高达38.38%,实际上并非经营环境急剧恶化或者盈利能力骤减,我们认为除了应对需求下滑增加打折促销力度因而影响毛利率之外,还有有两点原因值得注意:其一,11年政府补助2400余万元是在4Q一次性入账,而在4Q12仅有1700万元,其中有700万元差异。其二,港汇广场5万平米新店9月底开业,开办费、租金、装修费摊销等各项费用开始体现,而尚处于培育初始期的新开店要承担正常的亏损,我们预计这块大约造成800万元利润差异。

　　剔除掉这两个因素之后实际下滑幅度很有限,约在7%左右。

　　分业态看,百货、超市、农产品交易市场增长均超10%,增长乏力主要受家电业态下滑拖累:12年相对来说是经营环境困难的一年,公司整体主营业务增长仅有6.25%,但是百货业态增长仍然超过10%,家电业态下滑20%,二者合计增长3.23%(见表5),毛利率提升1.12个百分点至15.16%。超市业态增长14.17%,毛利率维持稳中略升。农产品交易市场增长12.53%,毛利率提升0.66个百分点至70.9%。合百“百货+超市+家电+农贸市场”的业态组合,能够覆盖区域内多样化需求、有效吸纳不同购买力层次的客户群体,长期分享城镇化的收益。

　　未来两年增长点众多,值得期待:鼓楼店大调整后增速未来两年有望达到两位数,港汇广场店、蚌埠宝龙购物中心(13年1月底开业)以及开业2年左右的鼓楼高新、淮南、六安等门店正处于发力阶段,维持20%的增速水平(若经济形势好的话还会更高)。铜陵、黄山、蚌埠等外阜门店也可维持10%以上。公司还有不少储备项目,如肥西、肥东、柏堰科技园(20亩自建购物中心)、包河、滨湖区项目等,将成新外延拉动点。其中,13、14年分别有3家百货门店、15-20家超市,外延扩张有质有量、承接有序。

　　鉴于合百未来的成长空间、凸显的现金流价值、以及较低的估值水平,维持增持的投资评级:合百是区域零售中最为优质和稳健的零售商之一,未来两年业绩稳定,持续增速有望保持在10-15%的水平,我们预计公司13-15年EPS为0.6、0.68、0.76元,目前股价对应PE10、9、8倍,明显低于行业平均水平。公司具备足够行业代表性,区域经济发展有力、消费潜能尚未充分挖掘,未来盈利增长可靠性较高。合百门店扩张和品牌升级能够有效迎合当地消费升级的趋势,“百货+超市+家电+农贸市场”的业态组合,能够覆盖区域内多样化需求、有效吸纳不同购买力层次的客户群体,长期分享城镇化的收益。目前合百现金流价值凸显、市场价值被严重低估,我们对其维持增持的投资评级,风险较低。