中金：中国与海外经济发展脱节 走老路会很痛苦

　　岁末年初，全球经济的发展出现了新的动向。中金的经济学家指出，最近中国和美欧等海外经济体的走势出现了暂时脱节的迹象。一方面，美国去年12月制造业指数继续保持高位，欧元区、日本以及大部分新兴经济体12月的制造业指数上升；但与此同时中国的制造业活动则有所回落。

　　以彭文生为首的中金分析团队表示，上述反差并非偶然。中金认为，这主要反映中国和美国等发达国家所处经济周期的阶段不同：美国在经历了过去几年的痛苦去杠杆后，宽松的货币条件对总需求扩张影响逐渐增大。而中国货币政策受到房地产泡沫以及潜在金融风险的制约，相对较高的市场利率将成为新常态。中金认为，虽然中国经济“硬着陆”的风险不大，但2014年的增长可能难有强劲反弹。

　　全球制造业2013年强劲收官

　　中金注意到，2013年年底，全球主要经济体制造业部门出现不同程度的扩张，为2014年打下良好的基础。发达国家制造业活动延续了此前快速复苏的态势，美、欧、日去年12月份的制造业PMI制造业指数基本处于较高的水平。而发达国家制造业价格指数也多数维持在扩张区间，消除了全球经济陷入通缩的担忧。

　　去年年中以来，三大发达经济体增长前景明显改善。具体来看，美国房地产市场已经回暖，房价已连续一年多上涨，同时就业改善、财政紧缩力度下降，私人部门资产负债表在过去几年的痛苦调整后，目前已处在比较良性的状态；日本在超宽松财政货币政策的刺激下已走出通缩；欧元区经济也在宽松的货币政策下逐渐走出底部。

　　总体上，货币刺激的效果在美国、日本、欧洲开始显现，这首先是因为泡沫破了，政策有刺激的空间，其次是因为泡沫破裂后去杠杆的过程改善了经济结构，为货币刺激发挥效果提供了基础，这是目前发达经济体增长明显改善的主要原因。

　　美国引领发达经济体扩张

　　在传统的三大发达经济体中，美国继续引领各国复苏。

　　去年12月份，尽管美国的ISM制造业指数从11月份的57.3回落至57，为过去7个月来首次下降，但仍是2011年4月份以来第二高水平。综合来看，ISM制造业指数已走出去年年中的底部，此后呈趋势回升的态势，指向未来美国制造业活动还将维持快速复苏。

　　各分项中，新订单指数升至2010年4月份以来最高的64.2，反映出对制造业产品的需求还在继续增强。生产指数在去年下半年连续6个月维持在60以上的高位，上次出现类似情况还是在2009年下半年。制造业就业前景继续改善，ISM制造业就业指数连续6个月维持在扩张区间，且最近几个月有提速迹象。库存指数时隔3个月重返收缩区间，与近期销售情况向好一致。外国对美国制造业产品的需求依然稳定增长，从2012年底以来出口指数已连续13个月高于50。购进价格指数连续2个季度基本处于扩张区间，体现出企业的成本压力有所上升。

　　在欧洲，整体而言制造业前景较为乐观，对整个区域实体经济体恢复将起到重要的支持作用。英国制造业PMI在12月份略有回落，但新订单和生产指数仍维持在近22年以来的最高点附近。外需前景依然较好，出口指数已连续9个月扩张。12月份英国制造业企业对巴西 、中国、俄罗斯和美国的出口增长较多。就业指数连续8个月维持在扩张区间，尤其是去年最后两个月维持在最近两年半的高位。购进价格指数升至近28个月最高，而出厂价格指数也上涨较快。

　　欧元区制造业PMI升至近31个月最高。德国制造业保持快速增长，制造业PMI指数升至近30个月最高。其他国家制造业多有改善，其中意大利 、荷兰、希腊制造业PMI分别升至近32、32和52个月最高。受访制造业企业报告内外需均恢复较快。价格方面，整个欧元区制造业购进价格指数经过连续4个月的增长，升至2012年10月以来最高。成本上升很大程度上被转嫁至出厂价格，导致后者触及近21个月高点。

　　但中金也注意到，至少在短期内，法国的情况难以出现改观，可能会拖累整个欧元区的经济复苏。法国制造业情况继续恶化，PMI指数跌至近7个月最低。新订单、产出、就业、库存指数均出现下降。不仅内需放缓，出口订单指数亦跌至去年6月以来最低。

　　受益强力政策刺激的日本经济活动也有积极进展。去年12月份，日本制造业PMI指数从前月的55.1升至55.2，为2006年7月以来最高。这也是日本制造业连续10个月保持扩张，为过去3年多持续时间最久的扩张时期。超宽松的货币、财政政策带动内需强劲增长，尤其是近期政府资金支持的新建项目，体现在新订单和生产指数延续了此前9个月扩张态势，且明显高于长期均值。出口订单指数连续4个月在50以上。中金的分析师认为，今年4月份销售税上调可能会产生负面影响，但至少从短期来看，日本制造业活动正处于加速扩张的态势。

　　新兴市场制造业形势企稳

　　发达市场制造业回暖的同时，新兴经济体的情况也有所企稳。中金指出，内外需改善支持多数新兴经济体制造业活动在年底进一步改善。价格方面，部分通胀较高的新兴经济体价格出现放缓，在边际上缓解了货币当局的政策两难问题。

　　多数主要新兴市场经济体的制造业活动都有所改善。内需改善是印度 、巴西等大型经济体制造业企稳的重要原因，而外需恢复支持其他新兴市场国家制造业出口改善。

　　去年年底，除俄罗斯外，大型新兴经济体制造业部门继续轻微扩张。尤其令人欣慰的是，巴西制造业活动从11月份的收缩转为扩张，新订单出现近6个月来的首次增长。这主要是来自于内需走强，而出口指数没有明显变化。印度制造业的内需恢复主要源自消费商品，而外需企稳的态势更加明显。该国制造业出口指数已连续3个月维持在扩张区间。巴西、印度两国受访制造业企业报告价格稳中有降，显示通胀压力边际上出现缓解，提供了更多的政策空间。

　　其他主要新兴经济体制造业部门的新订单亦普遍出现改善。内需改善是韩国 、印尼等国制造业部门扩张小幅提速的主要原因。

　　不过，在主要新兴市场经济体中，中国是唯一制造业出口订单指数从扩张跌入收缩的国家。与中国情况类似，墨西哥和土耳其的出口订单指数出现下降。

　　对于中国制造业与全球的“脱节”，中金认为，中国经济目前处在一个胶着状态。通过对比多种融资方式的收益率可以发现，非金融企业部门的融资成本已显著上升。高利率对总需求总体应该是负面的影响，2014年增长强劲反弹的可能性小；但因为一些结构性原因，利率对总需求的抑制作用的进度是缓慢的。加上全球经济的复苏和经济体制改革对新兴的支持，2014年经济硬着陆的风险也小。

　　但这样的平衡可能是脆弱的。长远来看，经济体制改革推进的力度、房地产泡沫剂相关金融风险的演变，是影响中国经济的两大根本因素。如果中国确立的经济体制改革蓝图得到切实推进，将改善经济结构，消除房地产价格非理性上升的基础，增强经济增长的可持续性。如果稳增长还是走依靠货币信用扩张的老路，则会继续吹大房地产泡沫，最终的调整将是非常痛苦的。