证监会就优先股试点办法公开征询 电力银行再起风云(8)

　　国电电力:电价下调风险反应充分，安全边际高

　　研究机构：群益证券(香港) 撰写日期：2013年10月21日

　　结论与建议:

　　公司今日发布13年3Q业绩报告，1-3Q实现收入438.13亿元(YOY 7.4%)，实现净利润49.35亿元(YOY 110.2%)，好于预期。单季度看，受社会用电量回暖带动发电量增长及煤炭价格继续低位徘徊影响，公司3Q实现收入154.06亿元(YOY 9.4%)，实现净利润19.76亿元(YOY 72.4%)。

　　近日，公司发布火电上网电价下调公告(受环保补偿标准及可再生能源电价附加提高影响，非煤电联动)，测算将影响今年净利润约2.6亿元)；考量明年初实施煤电联动，预计电价下调3%，公司2013、2014年将分别实现净利润66.00亿元(YOY 30.7%)、56.04亿元(YOY-15.1%)，EPS0.38、0.32元，当前股价对应2014年动态PE仅为7.0X，动态估值偏低，且公司股息率4~5%，安全边际高，维持“买入”建议，目标价3.0元(对应2013年PE9X)。

　　3Q毛利率创新高，净利润19.76亿元(YOY 74.2%)，好于预期:公司3Q业绩大幅增长，主要驱动力来自:其一，3Q完成上网电量447.08亿千瓦时(YOY 7.6%)，增速较去年同期提升4.1个百分点；其二，煤炭价格成本下降，3Q单季综合毛利率29.9%，同比提升6.9个百分点，创近年来新高；其三，Q3公司财务费用率(9.2%)同比下降2.2个百分点所致。

　　经济复苏与新增装机贡献，公司发电量增速有望回升:受益经济企稳回升，前三季度全社会用电量同比增速7.2%，其中3Q增速达8.3%，预计全年用电量增速7%左右；公司方面，预计今年完成发电量1680亿千瓦时(YOY 8.0%)，明年完成发电量1820亿千瓦时(YOY 8.5%)，发电量的回升保障业绩的稳定。

　　13年煤价大幅下跌，14年预计煤炭价格低位徘徊，财务费用率可控:13年以来，煤炭价格大幅下探，预计公司煤炭成本同比下降15%左右，公司前三季综合毛利率27.6%，同比大幅提升7.8个百分点；展望14年，受制煤炭产能释放及下游需求仍未有大的好转，预计价格波动不大；费用率看，受12年两次降息55BP(目前公司D/A比例78.9%，降息效应直接降低财务费用率0.43个百分点)及12年H2公司成功发行近200亿元公司债、完成40亿元非公开增发，今年前3Q财务费用率(9.8%)同比下降约1.9个百分点，财务费用率进入下行周期。

　　拟收购国电安徽股权，未来资产注入预期强烈:公司发布公告，拟自筹资金34.67亿元收购国电安徽100%股权。国电安徽目前控股装机容量345.69万千瓦(火电335.8万千瓦)。收购资产质地优良，1-9月份实现净利润4.33亿元，ROE高达24.3%，较国电当前资产ROE13.5%优异，预计将增厚14年EPS0.03元。此外，集团其他优质资产注入预期也很强烈，预计“十二五”末，公司装机规模将超过6000万千瓦，较现有规模将近翻倍，发展空间广阔。

　　电价下调预期反应充分，估值修复可期:近日，受可再生能源电价附加及环保脱硝电价提高影响，国家下调了火电行业上网电价，公司平均上网电价下降约1.1分/KWH，测算将影响公司13年净利润2.6亿元。

　　另外，明年初受煤电联动影响，预计电价将下调3%，当前股价对应14年动态PE仅7X，目前股价对电价下调影响反应充分，估值修复可期。

　　盈利预测:预计公司2013、2014年分别实现净利润66.00亿元(YOY 30.7%)、56.04亿元(YOY-15.1%)，EPS0.38、0.32元，当前股价对应2014年动态PE仅为7.0X，动态估值偏低，且公司股息率4~5%，安全边际高，维持“买入”建议，目标价3.0元(对应2013年PE9X)。