多管齐下应对寒冬 酿酒行业业绩触底期待爆发(8)

　　五粮液:主品牌压力凸显

　　五粮液 000858

　　研究机构：中金公司 分析师：乔洋,袁霏阳 撰写日期：2013-10-29

　　业绩低于预期

　　前三季度公司实现收入191.6亿,同比下降9.3%;净利润71亿,同比下降8.9%。三季度单季收入36.5亿,大幅下降40%;净利润13.1亿,大幅下降52.4%。

　　三季度报表比较真实的反应了五粮液面对的状况。

　　业绩下滑主要源于高档酒收入下降。第三季度以来,由于终端市场低迷,渠道库存较多,经销商压力非常大。五粮液批发价在600-630元/瓶徘徊,同出厂价倒挂较多。三季度经销商打款意愿较弱,带来收入的大幅下滑。并且,预收款余额环比减少20个亿。

　　毛利率维持在72%左右水平,环比二季度基本持平。而费用在三季度增加较快,销售费用率同比增加3.4个百分点至9.4%,管理费用率增加近4个百分点至11.9%。

　　发展趋势

　　公司明确控量保价,五粮液进入单向去库存阶段。公司在秋糖会上明确提出控量保价政策;同时,从推出的低度五粮液和特曲等中高档产品的定价看,普五也要保持650元以上的出货价。中秋以来,五粮液的动销情况有所好转,春节之前是一个比较好的消化渠道压力的窗口。我们推测,在公司对普五不压货的情况下,明年春节能够降到可接收的范围。

　　同时,通过五粮液低度产品和特曲、头曲等新品,给予渠道更多操作空间,进行产品和价格体系的重心下移。目前新品中42度、39度五粮液和特曲系列市场反馈较好。

　　盈利预测调整

　　预计四季度普五不压货,全年普五销量下滑30%。下调2013、2014年收入24.8%和27.9%,下调净利润30.9%和33.3%。预计今明两年EPS2.2和2.1元。我们认为这一调整反应了真实情况的恶劣程度,当前形势下五粮液释放负面业绩对于市场预期调整并非坏事。

　　估值与建议

　　目前股价对应修正后2013年业绩的8.1倍PE,横向比较估值优势明显。维持推荐评级。

　　风险提示:主品牌去库存缓慢;公司转型进度低于预期。