期货航母动力煤起航 能源领域传递中国力量(8)

　　业绩高于我们的预期神火股份上半年实现收入136亿元，同比下降8.1%；营业利润2.1亿元，同比下降72.1%；归属母公司股东净利润2.2亿元，全面摊薄EPS0.12元，同比下降57.9%，高于我们预期的0.05元，低于市场预期的0.14元。其中2QEPS0.07元，同比-46.5%，环比+46.6%，环比增长主要是由于公司调整产品结构，提高自发电比例，同时严格控制成本。

　　评论：1)煤炭产量同比小幅下滑。上半年公司商品煤产量406.7万吨，同比-3.9%，低于全年+9.6%的经营目标。2)煤炭业务利润同比下滑7.62亿元，主要是由于煤价大幅下降，上半年公司实现销售均价704元/吨，同比-22.5%。3)成本控制效果较好，但销售费用有所上涨。吨煤成本同比上涨约2.4%，控制良好。但销售费用同比+18.7%，主要由于子公司新疆神火投产，销售规模扩大。4)电解铝业务板块实现减亏。上半年60万千瓦时发电机组累计供电16.56亿度，为电解铝节约成本1.31亿元，折合EPS0.05元。

　　发展趋势煤价短期有望企稳，但长期难有起色。近期高温天气使得电厂日均耗煤量大幅上升，加上进口煤有所回落等，电厂库存缓慢下降，煤价在持续下跌之后有望暂时企稳(目前秦皇岛5,500大卡/千克动力煤价格为560元/吨；截至7月26日，沿海六大电厂库存亦降至17天)。但长期来看，过剩产能难以退出，煤价下跌隐忧仍将存在。

　　随着自供电比例的提高及产业西移，电解铝业务有望逐步实现盈亏平衡。

　　公司计划逐步降低外购电的比例，在河南省内的电解铝业务实行“以电定铝”等限产措施。同时加快电解铝产业西移进程，预计年底前将形成4*350MW的发电能力和40万吨高精度铝合金及配套碳素生产能力。届时公司电解铝业务成本将进一步降低，有望逐步实现盈亏平衡。

　　盈利预测调整：上调2013和2014年盈利预期至0.20元和0.10元。预计2013/2014年煤炭产量增速为+2.7%/+9.5%、煤炭均价涨幅-13%/-7.5%，下调煤炭成本涨幅0ppt/2ppt至-2%/+3%；维持电解铝价格涨幅-7%/-5%，上调自供电比例5ppt/25ppt至45%/65%，对应EPS为0.20元/0.10元。

　　估值与建议：盈利不确定性大，估值缺乏吸引力，维持“回避”。2月高点以来公司股价累计下跌约40%(同期上证综指下跌16%)，但考虑到煤价仍未见底，公司业绩仍存不确定性，且目前股价对应的2013年P/E为25x，高于板块中值的13.9x，估值缺乏吸引力，维持“回避”评级。