“乳业五虎”首享300亿乳粉重组政策红利 5股分羹(6)

　　兼具专业性、商业性,并购可能更倾向于上游。公司从奶源、研发、配方研究、现场管理、工厂设备、检测等各环节,确保食品安全。成立至今,没有发生过食品安全问题。奶粉主要通过品牌积累、口碑传播。贝因美作为一个安全的品牌,随着时间积累价值。公司此前优势在二三线市场,冠军宝贝竞争力强劲。配合爱+推出,这两年主战场转为一级和特一级市场。公司销售额居国产奶粉行业首位,品牌力较强,收购其他小品牌形成副品牌的意义不大。随着公司规模做大,奶粉品质的重要性更加突出。未来如果公司发生收购的话,我们认为,公司可能更多会从奶源角度考虑,看重收购标的公司的奶源,或者直接与奶源企业合作,以自控奶源。

　　产品升级为主,费用下降有限。发改委限价后,公司产品直接提价可能性非常小,更多是通过推出新产品进行结构升级。比如添加不同营养素的产品,或者针对不同渠道的产品。我国婴幼儿奶粉市场格局尚不稳定,前几家企业市场份额均在10%左右,竞争非常激烈。这就从根本上决定了,公司销售费用率很难像上半年一样持续降低,基本上还将维持高位。管理费用率下降,源于内部预算控制加强,但持续下降空间有限。

　　盈利预测与估值。公司作为国产婴幼儿奶粉龙头企业,深刻理解行业发展规律,专业性、商业性并重。公司将持续受益奶粉行业政策,参考我们的报告《国内婴幼儿大型奶粉企业最受益近期行业政策》。未来单独二胎政策存在较大可能性放开,将显著提升行业市场空间。我们预计,公司2013-2015年EPS分别为1.24、1.56和2.05元,对应PE分别为31X、24X和19X,维持增持评级。

　　风险提示:食品安全;销售不达预期。