商务部：中韩自贸区谈判获阶段性成果 6股或短线爆发(7)

　　赛轮股份:整合效果显现,毛利率稳步提升

　　赛轮股份 601058

　　研究机构：东兴证券 分析师：梁博 撰写日期：2013-08-08

　　事件:

　　赛轮股份发布2013年中报,公司实现营业收入40.2亿元,同比增长18.2%;实现归属于上市公司股东的净利润1.3亿元(EPS为0.34元),同比增长123.4%。公司轮胎业务实现收入27.9亿元,毛利率14.3%,毛利率较去年同期上升4.9个百分点。

　　评论:

　　积极因素:

　　维持高开工率,轮胎毛利率稳步上升。年初我们曾预计2013年赛轮将保持90%左右的开工率,全钢胎产销量将达到350万条,半钢胎产销量将达到1400万条,轮胎产销量保持15%-20%的增长。从上半年的情况看,公司开工率稳定在90%以上,略好于我们预期。轮胎产销量达到公司全年计划的50%,基本符合预期。但由于越南项目投产日期晚于此前估计,我们下调公司半钢胎全年产销量至1050万条(不包括金宇实业)。上半年公司整合沈阳和平、金宇实业等几家工厂的采购,扩大了采购规模,降低了采购成本,同时得益于了天然橡胶价格回落,轮胎业务的毛利率上升至14.3%,较去年同期上升约4.9个百分点。下半年轮胎的成本压力不大,公司有望维持15%左右的毛利率。

　　轮胎外销收入15.9亿元同比增长7.9%。上半年轮胎产品价格同比下降,降幅在10%-15%左右,主要因为原料价格回落。受此影响,虽然沈阳和平合并报表,但赛轮轮胎业务收入同比仅小幅增长4%。内销收入12.1亿元,同比下降0.5%。外销收入15.9亿元,同比增长7.9%。外销收入增长主要受益于北美市场需求的增长。我们判断下半年北美市场的轮胎需求仍将保持较高增长。借助参股公司“福锐特”的销售网络,赛轮今年外销收入有望实现10%左右的增长。

　　沈阳和平、金宇实业盈利前景良好。去年公司收购了沈阳和平100%股权和金宇实业49%股权。中报显示沈阳和平、金宇实业上半年盈利情况良好。其中沈阳和平实现净利润3435万元,预计全年净利润在6000-7000万元左右。金宇实业上半年实现净利润6666万元,预计全年净利润约1.3亿元,略高于去年的1.2亿元。如果金宇实业保持每年1.2-1.3亿元的利润水平,赛轮以大约3.8亿元的成本收购金宇实业是一笔划算的交易,该交易有效的扩大了赛轮的规模、提升了公司的盈利水平。

　　巨胎项目稳步推进、参股新材料研究院,构建长期的竞争力。我国的轮胎行业竞争激烈,低端产能过剩,大部分企业仍在传统的全钢胎、半钢胎领域扩建产能,赛轮在做好传统业务的同时也陆续布局附加值较高、可提升未来企业竞争力的项目,其中包括“年产2万条巨型胎项目”,投资900万元获得“怡维怡材料研究院”18%股权。巨型胎项目已经取得阶段性成果,49寸、51寸产品2012年产销量约500条,收入约2600万元,初步获得了下游客户的认同。今年6月第一条57寸工程巨胎下线,公司的巨胎技术日趋成熟。预计到2015年巨胎项目销售收入将突破1亿元,并开始贡献利润。“怡维怡材料研究院”主要从事橡胶新材料的研究,该项投资短期内难以产生效益,但可使公司紧跟行业的技术变革,长期来看可能提升公司的竞争力。

　　消极因素:

　　负债率居高不下,未来资金需求较高。截至到2013年2季度末,赛轮的资产负债率为73.6%,与1季度末持平,但较去年同期上升约7个百分点。过高的资产负债水平将导致公司财务费用上升,我们预计2013年公司财务费用约1.6亿元,比2012年增加约5000万元。上半年公司经营现金流为2.2亿元,表明经营情况良好,但公司越南项目、巨胎项目仍需要大量资金投入。公司需要股权融资来补充资金,降低负债率。目前公司的增发方案已经上报证监会,我们预计4季度将能够完成增发。如果增发成功,公司的负债率将下降至67%左右,所募集资金将成为公司未来2-3年继续成长的动力。

　　销售费用率呈上升趋势,销售端仍需整合。2012年以来赛轮三项费用先涨后跌,其中销售费用大幅上升,主要因为仓储物流费、代理佣金及返利费用增加较快。据了解仓储物流费大幅增加主要因为沈阳和平并表后销售规模扩大,公司新租用了2个仓库,租金费用增加。代理佣金及返利费用增加则反映全钢胎产品下游需求疲软,公司为鼓励下游经销商采购、保证经销商利润而提高了佣金和返利。我们认为公司在销售端仍有较大的整合空间,目前赛轮、和平、金宇仍然拥有各自的销售网络,没有发挥出协同效应。未来如果金宇实业并入赛轮,下游销售网络整合完成,同时公司自建的仓库投入使用,届时公司的销售费用率有望回落。

　　盈利预测和投资建议:

　　公司上半年业绩好于市场预期,毛利率水平也好于我们此前的估算,沈阳和平、金宇实业良好的盈利能力将增厚公司的业绩,因此我们继续看好赛轮股份,预计公司2013年EPS为0.68元,2014年EPS为0.93元(考虑了增发,金宇实业并表等因素),继续给予公司“强烈推荐”评级。