中级反弹行情或正在展开 20只股可大胆介入(5)

　　华能国际 600011

　　研究机构：中金公司 分析师：陈俊华 撰写日期：2013-08-01

　　业绩高于预期

　　2013年上半年实现收入641亿元,同比降4.6%,净利润58.9亿元,同比增167%,合EPS0.42元。其中二季度净利润33.4亿元,合EPS0.24元;同比增160%,环比增31%。

　　业绩改善主要源自煤价回落、财务费用减少;境内电厂电量总体持平微降。

　　1)上半年公司燃煤成本下降18%,推升公司毛利率提升9个百分点至22%;2)获益于有息负债同比降12%,公司当期财务费用同比回落17%;3)电量方面,上半年公司境内电厂完成电量1494亿kwh,微降0.5%;其中二季度,电量同比增2%。

　　发展趋势

　　下半年:业绩改善步伐延续,但增速放缓。源于:1)三季度电量持续改善,但煤价进一步回落。三季度为用电高峰,电量一般环比出现3%左右增幅,今年天气偏热,且水情不如去年,火电电量改善幅度会好于往年。

　　而煤价方面,7月用电高峰,仍然出现持续下跌3%。2)下半年业绩环比继续改善,但同比增速因去年同期高基数而有所放缓。

　　2014年:不必过分担心电价下调对业绩的负面影响。1)根据新版煤电联动政策,我们判断,明年1月迎来调价的时间窗口。2)我们测算,根据煤价波动幅度,全国上网电价约有1.5-3分钱/kwh的下行风险(或4%-7%)。

　　但考虑环保投入加大、电厂资产负债表有待修复,我们预计实际调整幅度会小于上述预测。3)我们的盈利预测已经考虑2014年平均电价下调2分钱,煤价下跌4%,EBIT利润率较2013年基本持平。

　　盈利预测调整

　　分别上调2013-14EPS盈利预测15%和14%。主要源自电煤均价降幅扩大:将2013年煤价下跌假设从7%扩张至10%,2014年降幅维持4%。预计2013-14年净利润分别为113和112亿元,EPS均为0.80元。

　　敏感性分析显示,1%的电价/煤价/利用小时变化,2014年业绩分别波动+8%/-5%/+4%。

　　估值与建议

　　上调至“推荐”评级。当前股价对应2013、14年PE仅为7x,PB为1.2x;估值处于历史底部。我们认为股价已经反映了投资者对于上网电价的悲观预期;我们目前的盈利预测已经考虑了2014年可能的电价调整风险。即使从分红收益率角度考虑,公司持续保持50%分红率,对应股息收益率达7%。股价具备安全边际,将评级从“审慎推荐”提升至“推荐”。