微软宣布加入3D打印浪潮 概念七股再受追捧(2)

　　海隆软件 002195

　　研究机构：海通证券 分析师：陈美风,蒋科 撰写日期：2013-04-23

　　营收同比下滑,源于日元汇率贬值幅度较大。2013Q1,公司共实现营收约9768万元,同比增速为-4.3%,环比增速为9.3%,营收同比下滑的原因主要是公司海外软件外包客户大部分来源于日本,与客户主要采用日元结算再兑换为人民币,由于人月单价较为平稳,因此日元贬值将直接导致公司营收减少。从2012年10月至今,日元贬值幅度超过20%,公司采取了部分远期结汇等手段进行对冲,但难以完全弥补日元大幅贬值带来的不利冲击。我们预计2013年公司来自主要大客户的业务量将显著回升,但日元汇率走势仍可能对公司营收增长有不利影响。

　　成本刚性导致毛利率下滑,期间费用率小幅提升。2013Q1公司的综合毛利率为38.2%,同比下滑约4.1个百分点,环比下滑8.7个百分点,毛利率下滑的主要原因是营业成本以人力成本为主,具有较强刚性,难以随收入减少而同步降低(Q1营业成本同比增加2.5%)。从2013年全年来看,若后续日元汇率有所回升,则公司毛利率较2012年有望仅出现小幅下降。

　　公司的销售和管理费用率合计增长约2.1个百分点,其中销售费用同比增40.1%,销售费用率上升2.0个百分点;管理费用同比增14.9%,管理费用率上升0.1个百分点。Q1销管费用的增长,主要是由于公司加大市场开拓力度所致,我们预计2013年全年费用率可能同比出现小幅上升。

　　维持“增持”评级。假设2013年日元汇率平均较2012年贬值10%,我们预测公司2013~2015年EPS分别为0.61元、0.81元和1.05元,未来三年年均复合增长率为21.7%。目前公司股价对应13年约19倍市盈率,估值较为合理。考虑到日元汇率的贬值幅度和持续时间的不确定性,我们维持“增持”的投资评级,6个月目标价为12.20元,对应约20倍的2013年市盈率。公司股价可能的催化剂包括瑞穗银行合并正式启动和移动互联网等国内业务取得明显进展。

　　主要不确定性。人力成本上升风险;日元汇率长期贬值风险。