玉名：汇金增持并非看好A股 水皮：管理层在打组合拳(3)

　　尹中立:探究中国股市涨跌的密码

　　A股市场经错一周的暴跌，有业内人士认为汇金出手护盘的消息不断出现，或代表管理层对当前大盘点位的认可。不知道这次股市中的“国家队”能否托起2100关口。著名经济学家尹中立以实证分析为基础，探究中国股市涨跌的密码。

　　从股票市场的表现看，2012年前11个月里周期类的股票表现都相当差，但12月以来投资者对周期类的股票兴趣越来越大，房地产类股票表现出色，与投资有关的钢铁、水泥、机械、煤炭、有色金属等都有不错的表现。

　　原因当然与经济工作会议有关“新型城市化”的表述有关，投资者普遍认为，城市化就意味着要增加基础设施投资，周期类的行业必然有不错的表现，有人甚至认为中国经济新一轮增长周期已经启动了。

　　房地产市场在新型城市化舆论的鼓励下也出现了明显的“异动”、出现了“暖冬”，有些媒体甚至开始进行炒作所谓的“恐慌性购房”。

　　笔者认为，“新型城市化”的主要内容是提高进城农民工的社会保障水平，让他们真正成为市民，其本质是收入分配的问题。新型城市化的过程意味着政府用于居民社会保障的支出相应增加，同时也意味着企业的用人成本相应增加。

　　新型城市化会改善我国的经济结构，消费占GDP的比重会上升，出口和投资的重要性将下降。

　　从经济增长的角度看，传统的城市化刺激经济增长，因为人口大规模从农村流向城市有利于刺激劳动生产效率的提高，新型城市化意味着经济增长质量的改善，但其本质是收入分配的调整，难度相当大，这个过程与基础设施投资及房地产投资的快速扩张基本没有关联。

　　再者说，即使仍然按照以前的城市化道路前进，2013年的投资扩张也难以施展，主要面临以下两个障碍：

　　第一是资金的障碍。经过10余年的投资扩张，尤其是2009年的井喷式膨胀，企业的负债率已经高高在上，根据有关部门的计算，到2011年底，中国全部企业的总体负债率已经超过GDP的总量，债务余额达到了GDP的110%左右，不仅比欧美很多发达国家的企业债务率高，而且也高于新兴经济体。 企业的过度负债不仅意味着这些企业债务负担过重，已经丧失继续增加金融杠杆的能力，同时也意味着金融体系的风险在快速集聚。

　　尽管经济工作会议对2013年的总体定调是“积极的财政政策和稳健的货币政策”，但结合中国的国情，当国有企业(尤其是地方控股的国有企业)的负债无法继续增加时，积极的财政政策的作用是难以发挥的。

　　在2009年实施的积极财政政策中，中央财政的支出其实并没有增加多少，真正发挥作用的是地方融资平台10万亿的负债。

　　第二个是投资项目的障碍。从产业结构看，中国的制造业大多数已经出现产能过剩，继续增加投资的空间是有限的，很多人会将目光指向基础设施投资。

　　基础设施投资不仅不会形成新的产能，而且可以消化新增加的产能。但遗憾的是，中国的基础设施投资已经出现“超前”状态。

　　根据中国社会科学院《中国国家资产负债表研究》报告的数据，2001年，中国城镇基础设施投资为10391.77亿元，2010年便大幅增加到60705.4亿元，增长4.84倍。经过固定资产投资价格指数平减，实际增长仍达3.57倍，年均增长18.4%。