注意股市结构性风险

　　今年一季度A股先涨后跌，上证指数尽管一度摸高2 4 4 4点，但最终仍以下跌1 . 4 3%报收，依然跑输全球各大主要股指。究其原因，主要是去年12月份单月高达14.6%的大幅上涨先行透支了今年股市部分的上行空间。而更重要的是，此前一些乐观的预期并未在一季度得到实现。

　　一季度市场对于经济和政策的预期经历了由过度乐观到过度悲观的变化。季度初，由于部分经济数据的转暖以及对于新一届党和政府领导人的憧憬，市场整体对于未来的经济复苏和政策面改善都抱有非常良好的预期和极高的期望。但随后低于市场预期的经济数据，使得市场对于经济复苏的预期逐渐转向悲观，而房地产“新国五条”政策以及银监会8号文对于非标理财产品监管的加强，使得市场对于政策的预期也迅速由宽松转向紧缩。分析来看，在当前潜在经济增速和货币增速下降的趋势下，在利率市场化持续推进的大背景下，估值水平在未来相当长的一段时间内，仍将在这一较低的区间水平进行震荡，而市场流动性的松与紧将决定短期估值水平的上与下。

　　有机构研究指出，A股的估值正发生一场影响深远的变革。相对于国际上的成熟市场，A股属于新兴市场，开放程度不高，高估值现象十分显著。但是，随着Q DI I /QFII扩容和人民币国际化推进，转融通机制、新股发行改革与新退市制度相继出台，国际化和市场化的改革，将促使A股市场估值逐渐与国际市场接轨。除了风险偏好、资本流通等系统性因素，产生国内外估值差异的，至少还包括投资者投资理念的差异、对中国特色理解的不同、对增长预判的差异以及A股上市公司资格的“特许权”溢价。了解这些因素，有助于判断A股市场以至于各个行业将以何种方式进行估值接轨。最终A股市场内大部分的高溢价现象将会逐渐消失，并以小盘股、绩差股和低息股作为估值调整的主导线。

　　由此可见，预计中小板和创业板等小盘股的表现已开始退潮，即使局部仍保持热点，但数量已明显减少。从历史走势上来看，小盘股在每年1至2月因为业绩高增及高分红送转方案而受到市场资金追捧，期间表现远高于大盘股，然后在3月将可能开始冲高整理，4月和5月的整体表现将明显落后于市场。预计今年情况仍极有可能延续以往走势。特别是在本轮行情并非由经济复苏推动，而是由流动性推动的情况下，投资者需谨慎应对流动性释放后的估值回落风险。小盘股和大盘股之间的估值溢价虽然处于高位，但这并不意味着大盘股的相对低估值会给投资者带来绝对正收益。从短期看，市场间利率的上升往往意味着估值提升的结束，而在市场流动性逐步趋紧的情况下，资金因为难以再推升大盘股而更加青睐小盘股，这也就造成了大小盘股之间估值溢价的高点往往出现在股市一轮上涨的末期。

　　总之，一旦流动性趋紧的态势得到确认，那无论是大盘股还是小盘股的估值水平都会有明显的下降，所不同的是小盘股的估值弹性更大，下跌得更加猛烈。