两部门将规范干细胞临床试验研究 7只概念股价值解析(6)

　　复星医药:从产业演进看好复星医药的成长

　　复星医药 600196 医药生物

　　研究机构：齐鲁证券 分析师：胡德军 撰写日期：2013-02-20

　　我们在2012年3月15日发布复星医药的投资价值报告《在成长的路上衔枚疾行》给予“买入”评级，并于2012年5月30日发布深度报告《重磅产品推动医药工业板块迅速壮大》进一步分析公司工业板块的迅速壮大。我们认为复星医药具备成长为千亿市值公司的潜质，未来公司的内生增长和外延扩张将逐步验证我们的判断。从产业演进的角度，我们看好复星医药的成长，公司的股价相对于公司的内在价值明显和成长性严重低估。

　　医药工业板块的演进:从优势品种向优势治疗领域演进，产品梯队不断升级。

　　公司医药工业板块的大品种集中在大治疗领域或者特殊治疗领域，分析这些大品种，我们看到竞争壁垒构建的产品力，以及在细分领域的领先地位。分析这些大品种，我们看到竞争壁垒构建的产品力:奥德金、邦亭、摩罗丹是独家品种；注射用前列地儿干乳剂是剂型独家，阿拓莫兰片剂是剂型独家；阿拓莫兰粉针、富马酸喹硫平片、头孢美唑钠粉针是首仿；青蒿琥酯类抗疟疾药物、抗结核病系列药物，享有原研知识产权；生化胰岛素、水解氨基酸系列在成本效率、产品质量上国内第一。

　　销售过亿的产品逐步形成公司的优势品种群。复星医药销售过亿的品种将从2010年的5个增加到2011年的8个，我们估计2012年有11个，2013年将有望超过13个。销售过亿的品种贡献了公司医药工业板块约70%的销售收入和利润，公司的医药工业板块向优势品种集中的趋势明显。

　　从优势品种向优势治疗领域演进，产品梯队不断升级。公司的产品梯队显示公司对具备优势品种的治疗领域深耕细作，逐步做深做透，在同一治疗领域，产品梯队不断丰富和升级。展望公司新产品的上市进程，我们预计从首仿到创新，高壁垒的品种将逐步推出。同时，我们预计公司可能会以收购的形式继续引入中药独家品种。

　　如果把复星医药的这些主导产品看作一个产品组合，我们认为这个产品组合最有可能在较小的波动下，取得超越行业平均的增长。我们的理由是:1、这些产品具有竞争壁垒，在细分领域占据优势。2、公司对具备优势品种的治疗领域深耕细作，从优势品种向优势治疗领域演进。3、销售力量不断加强，支持产品销售的持续增长。

　　医药商业板块的演进:医药商业龙头地位将继续强化。在行业走向集中的过程中，龙头企业凭借其掌握的上游资源、优秀的运营管理能力、强大并购能力和充足资金，增速将继续远高于行业平均。向外看，国药控股全国化网络的先行优势、央企的背景、复星医药赋予的民营机制活力、独立的资本平台，使其继续遥遥领先于竞争对手。向内看，在规模迅速扩张的过程中，国药控股在费用率、增值服务、现金流等方面还有精耕细作的空间。

　　我们继续看好复星医药核心业务板块的快速成长:

　　(1)凭借十多个销售上亿的有竞争壁垒的大品种，以及不断丰富壮大的产品线和销售实力，公司医药工业将进入盈利增长快车道；

　　(2)作为全国医药分销的龙头，复星的医药商业仍将保持远高于行业平均增速的发展态势；此外，H股融资将加速公司的发展，从招股书的募集资金计划，我们预测外延扩张对公司2013年盈利的增厚将逐步凸显，例如近期公告的洞庭药业项目。

　　我们预计通过创新、营销、国际化，5年以后公司的医药工业板块将跻身第一梯队；如果考虑并购(公司招股书显示募集资金48%将用于并购)，进程将加快。国药控股在医药分销领域的龙头地位将继续强化。公司的医疗服务板块正在高起点上快速发展，将成为新增长点。

　　盈利预测和投资建议:我们预测复星医药2012-2014年净利润为14.92、18.02、21.95亿元，增速为27.98%、20.82%、21.80%，扣非后净利润的增速约45.5%、35.3%、35.2%，2012-2014年对应完全摊薄后的EPS为0.67、0.80、0.98元。我们看好复星医药工业的迅速壮大和商业龙头地位的强化，目前股价低估，重申“买入”评级，目标股价区间:15.16-16.86元。

　　风险因素:

　　存量资产的内生增长不达预期。

　　资产减值超过我们的预测。

　　管理费用和财务费用超过我们的预测。