中国股市得了什么病？

　　中国股市的问题不是熊市时才凸现，而是贯穿牛熊交替的全过程。只不过市场活跃时，投资者被赚钱激情、赚钱效应迷惑，丧失了思考力与批判力而已。一旦市场低迷，投资者才会认真审视问题，探究市场困局缘由。

　　如果将股市看成一个孩子，中国股市监护人有理由忧心忡忡。尤其看到大病初愈的欧美，其股市似乎秋毫无损、意气风发时，中国的投资者更有理由大声疾呼“救救中国股市”了。正是在这样的背景下，正是在这种反差鲜明的对比中，拯救中国股市的呼声此起彼伏，在大地上空回荡。

　 　我 们知道，2008年的金融危机始发于美国，后蔓延至欧洲。时至今日，美国还在继续推出量化宽松(QE3)以使经济摆脱困局。欧洲债务危机缠身，以至于寸步 难行，但这没有阻挠其股市前行的步伐。它们的股市要么收复了危机失地，创出了历史新高；要么昂头挺胸，一路向上。至于危机对中国的影响，至多只能算是海啸 余波的冲击，大有强弩之末的感觉。虽然危机影响了出口，但中国经济仍然保持了超过8%的增长。然而，中国股市却死气沉沉、萎靡不振。为此，市场各方焦急不 安，反省股市，寻求对策，以求革故鼎新，让股市振作起来。

　　综合近半年来的舆论，可以看出，市场各方对中国股市情真意切，分别从不同角 度解剖 市场，探询病症，寻找药方。不过，我们不得不承认，大多数讨论是应景式的、情绪性的，难免窠臼与肤浅。有的就事论事，牵强附会，缺乏逻辑力；有的以偏概 全，乃至张冠李戴，缺乏洞察力；有的论及表面，浮光掠影，缺乏深刻性。由此而来的对策五花八门，不得要领。即使照单全收，对中国股市也不会有什么效果。

　 　首 先，我们必须明白，中国股市的问题不是熊市时才有的，它一直存在着，且贯穿牛熊交替的全过程。只不过市场活跃时，投资者被赚钱激情、赚钱效应迷惑，丧失了 思考力与批判力而熟视无睹。一旦市场低迷，投资者百无聊赖时才会审视市场，探究困局缘由。可以说，在熊市中探讨问题的症结，难免情绪失控、理性受损。有些 无关紧要的问题，即使在成熟市场也普遍存在，但我们会放大强化。因此，理性客观科学地认识中国股市，把脉病症所在，仍然是解决问题的第一步。

　 　有 人以“中国经济高速增长，但股市萎靡不振”为由，认定中国股市病了，而且病得不轻，并由此开出了许多刺激股市的对策，诸如停止新股发行、降费减税、增加资 金供给等。一般而言，股市是经济的晴雨表，股市萎靡不振，与高增长的经济背道而驰，这种情形似乎有违常理。但即使这样，也有两种可能性：一是股市病了，反 应机制失灵；另一种可能即经济本身存在隐患，眼下的高增长无法掩饰未来的衰退，或者数量式高增长并未带来高效益。毕竟国内生产总值(GDP)只是一个粗放 的单向度指标，并不是衡量经济增长素质的全能型计量器。而且，股市与经济的联系是多方面、多向度的，既反映经济的数量与规模，又映照经济的结构与质量。因 此，股市的涨跌与GDP增长的关系不是简单的同步关系，“股市是经济的晴雨表”蕴含着复杂考究的内容。20世纪70年代，美国GDP增长了146%，同期 的道琼斯指数仅上涨了3.65%。到了20世纪80年代，美国GDP增长了96%，同期的道琼斯上升了234%。以此为参照，仅仅从两三年时间，中国股市 与经济的背离就得出“股市病了”的结论缺乏说服力。再进一步，虽然10年(2001-2011年)来上证指数涨幅归零，但股市本身也取得了长足进步。这主 要体现在股市规模扩张上。比如从2001年6月15日股市最高点到2012年7月底股市跌到2100点附近，虽然指数大幅下跌，但总股本、总市值、流通股 本、流通市值分别从4198.35亿股、48853.19亿元、1143.21亿股、16349.04亿元增长到31180.99亿股、 212095.96亿元、23564.72亿股与162652.39亿元。很明显，这样的规模变化与中国经济的变化是匹配的。

　　有人认为 中国 股市的问题在于上市公司重融资、轻回报，打击了投资者的信心，呼吁严格发行条件，控制新股发行价，对分红实施严厉监管。说到“重融资、轻回报”，投资者关 注的主要有两点：一是首次公开发行(IPO)价高量大；二是上市公司甘当“铁公鸡”，分红率偏低。这种对照，从某个角度看，确实说明中国股市不同于成熟市 场，上市公司缺乏回报精神。但是，如果从股市初期的演变历程来看，不独中国股市如此，世界其他股市大体也是如此。即使如今成熟的欧美股市，也曾有过不堪回 首的“童年”。因此，如果说“重融资、轻回报”是一种缺陷，那么，它也许是所有股市幼年的通病。而且，分红究竟起什么作用，也是一个很复杂的问题，至今没 有得到有效的检验。而高发行价只是某种机制作用的结果，本身不一定是病态的。

　　若进一步考虑到开出的药方，可以发现，无论严格发行条 件、控制 发行价，还是对分红实行监管，都不可能从根源上消除公司“重融资、轻回报”的价值取向与意图。一方面，公司与投资者的关系是互惠互利的关系，只有从这种互 动的关系中产生双赢的结果，市场才会良性发展。这种局面的形成有赖于规则的监督与执行，以致裁判具有举足轻重的作用，但是外在的强制并不能从根本上解决自 发自愿的动力问题。另一方面，作为一种行政程序，监管者本身在基本利益关系格局下也有自己的价值观与行为取向。只有不偏不倚地采取中立立场，才能保障监管 忠实于公共规则，服务于公众利益。否则，监管偏离公正立场的概率也就随之增加。

　　还有人认为，新股发行无节制拖累了二级市场，只有停发 新股， 股市才能走出困境。持这种观点的人从两方面分析了其中的逻辑：一是新股不停发行，股市供大于求，结果股价走低。二是新股发行太多，分流市场资金，以致水落 船低，导致股价下跌。从表面上看，股市的供求关系似乎与一般商品的供求关系一样，但实质完全不同。商品价格随供求增加而下降，不是因为供给数量多了，而是 因为商品的边际效用下降了。不论什么商品，人对它的需求总是有限的，一旦满足了需求，多余的就丧失了价值而变得一文不值。与此相反，股票投资是为了赚钱， 是价值的增加。而人赚钱的欲望是无穷的，是没有边界的。因此，新股发行压垮二级市场的结论是不成立的。由此开出的处方——停止新股发行，也挽救不了萎靡的 二级市场。(未完待续)