央行罕见同时正逆回购询量 降准是时间问题

　　周三，一则关于央行同时开展7天期逆回购和28天期、91天期正回购询量的消息引发市场强烈反响。尽管有观点认为当前资金面比较平稳，没有必要 很快降准，但正回购操作或时隔三周“重出江湖”仍提升了市场对于降准的期待。事实上，降准的意义不仅在于稳定短期市场资金面，还在于为后期公开市场操作腾 挪空间，更是为了刺激信贷投放，因此再次下调法定存准率只是时间问题。

　　正回购询量引发降准猜想

　　据交 易员透露，央行周三同时开展了7天期逆回购和28天、91天期正回购询量。自6月21日央行进行50亿元91天期正回购操作之后，正回购操作已有近 三周时间缺席公开市场操作，最近一次询量还是在6月25日。虽然周四央行是否重启正回购还有待确认，但周三的询量已经激起了市场的强烈反响。

　　有交易员表示，这可能是下调存款准备金率的前奏，央行可能先通过7天逆回购向市场注入资金，再通过28天或91天正回购操作将部分流动性平滑至未来月份，之后就会宣布降准来应对资金面的后续压力。

　 　不过，也有交易员表示，当前市场资金面比较宽松，而且15日还将有月初存款流失导致的大规模准备金退款，因此没有必要马上降准注入流动性。一位券商交易 员认为，央行逆回购是为了对冲本周逆回购到期，正回购是为了试探目前资金面情况，正逆回购并举可能意在保持资金面中性。

　　从资金面来 看， 央行前期连续逆回购以及上周降息之后，11日银行间市场7天回购加权平均利率已经下行至3.28%，连续三个交易日企稳于3.30%附近。本周公开市场 上，由于大量逆回购到期，央行周二进行500亿元逆回购后，仍需要注入500亿元以上方可实现净投放，而如果周四央行正逆回购并举，除非逆回购规模超过正 回购500亿元以上，本周公开市场将很可能实现净回笼，这意味着短期内资金利率将难以继续下行。

　　提振信贷仍需降准配合

　 　上周四央行意外宣布降息，暗示经济增速下滑可能继续超出预期，需要通过刺激信贷投放来稳定经济增长。但需要注意的是，银行资金成本高企将抑制贷款加权利 率的有效回落，进而弱化降息对信贷投放的刺激效果。数据显示，尽管目前7天期回购利率已经回落至3.3%附近，但相比5、6月份2.95%、3.13%的 月度中枢水平仍然偏高。如果没有更强有力的流动性释放措施，资金利率仍将是易上难下。

　　首先，截至11日的数据显示，未来四周公开市场 综 合到期资金规模分别为-1500亿、10亿、10亿和20亿。参照以往经验，正回购重启，意味着逆回购力度将相应下降甚至暂停操作，进而未来数周净回笼将 难以避免。值得一提的是，周四若进行7天逆回购还将增加下周的到期回笼量，即使考虑到15日的准备金退款，资金面也难以获得更多增量流动性。

　　其次，7月财政存款季度性增长即将于本月下旬迎来高峰，大型商业银行现金分红也将于月中实施，二者也将成为流动性的减项。

　　再者，尽管6月份贸易顺差出现较大幅度增长，但人民币贬值预期依然强烈暗示短期国际资本继续呈现流出迹象，因此外汇占款也难以重现高增。

　　综合上述因素考虑，降准依旧是释放流动性、提振银行信贷的下一个首选工具。一方面，降准能够直接增加银行体系流动性，降低资金成本；另一方面，货币市场利率中枢下移将倒逼资金回表，缓解银行存贷比压力，从而提升降息对贷款利率的传导作用。

　 　降准的另一个好处，还在于为后期公开市场操作腾挪空间。据统计，8、9、10月公开市场到期资金量仅为1020亿元、560亿元和390亿元。为了平滑 未来到期资金量、降低后期公开市场操作难度，央行有必要从现在开始就加大资金搬运力度，而在目前资金面依然紧平衡的状态下，适度降准可为央行提供更多的回 旋余地。