业绩优异提升银行股估值 盈利模式单一存忧

　　截至4月20日，16家上市银行中，除宁波银行、南京银行外，其他14家银行均已经发布2010年年报。通过分析，我们发现，银行股去年业绩增长超出市场预期，再加之银行股仍为市场最低估值的板块，直接推动了3月以来银行股的修复行情。而在估值优势仍然显著，且市场风格转“二”之际，作为市值占比较重的银行股在业绩继续向好之下，后续行情值得期待。

　　年报数据靓丽

　　第一，上市银行收入增速全部转正。从2008年~2010年数据看，受宏观经济向好因素影响，上市银行收入增长在2010年实现强烈反弹，平均增长32.13%，较2009年增速4.48%上升27.65个百分点，基本恢复至2008年同期水平。预计随着2011年经济增长稳定性得到巩固，以及国内更加依靠内需拉动经济增长，银行业增长将更加有保障。

　　第二，净利差反弹。11家上市银行公布了其净利差，平均净利差经历了2009年2.21%的谷底后，2010年反弹至2.45%，但仍低于2008年同期2.9%的水平。2011年，随着宏观经济向好、市场资金紧缩、银行议价能力上升、进入加息周期等利好因素，预计净利差将再次上升并恢复到2008年水平。

　　第三，盈利能力提升。从2010年上市银行总资产回报率看，该比率呈现触底反弹趋势，达到1.07%，较2009年1.0%上升，但仍未达到2008年1.10%的水平。从上市银行净资产收益率走势来看，2010年较2009年上升1.16个百分点，2009年较2008年仅上升0.74个百分点。虽然经历了2008年、2009年的增长低迷，但银行业净资产收益率盈利能力仍持续上升，表明银行业的经营能力持续提高，股东价值得到了最大程度回报。

　　第四，资产质量继续向好。整体看，上市银行平均资本充足率在2009年10.74%的基础上，反弹至11.38%。此外，所有银行不良贷款率继续下降，拨备覆盖率继续提高。银行抵御风险能力继续提高。

　　从数据来看，我们发现，大型银行中间业务占比高。从近三年上市银行收入结构看，各行中间业务收入占比均呈现上升趋势。其中，建设银行占比上升最快，3年提高了6个百分点达到20.44%，其次是工商银行、农业银行，也分别提高了近5个百分点。而股份制银行和城商行中间业务占比提高速度整体偏慢，个别银行占比3年仅上升1.2个百分点。因此，从当前发展形势看，中间业务正在成为所有银行竞争力表现之一。

　　盈利模式单一存忧

　　从年报看，虽然五大行资产质量逊于股份制银行、城商行，但其在资本充足率、盈利能力方面要高于股份制银行，我们认为这主要得益于大型银行较大的存贷规模以及与之有千丝万缕关系的中间业务。这进一步反映出银行业当前的竞争模式依然是规模制胜。

　　我们认为，以生息资产为主要业务的规模扩张仍将在未来很长一段时期内成为竞争的主要手段和表现。但是，这种模式往往重视当期收益而忽视未来风险，一旦风险暴露，将会促使银行业绩大幅下滑。增长模式存在着较大的隐忧。

　　根据中国银行张友先、叶蓁两位学者的统计，五大行在2010年消耗经济资本高达6500亿元，而我们统计的净利润总额仅为5448.86亿元，这仍然是一种典型的消耗经济资本的发展方式。这就表现为2010年上市银行纷纷在资本市场通过IPO、配股、发债等方式融资。其中，又以大型银行最为突出。

　　银行作为经营风险的行业，主动引入经济资本管理是必不可少的，经济资本将会推动银行详细核算每一笔贷款业绩与其经济资本的比较，而不是与当期会计成本的比较。更重要的是，将当期的收益与现在及未来的风险进行比较，促使银行精打细算，改变原有的依靠基本固定的存贷差生存的消耗经济资本的粗放型经营模式。

　　金融新品往往表现为高收益与高风险的匹配，而这是建立在利率市场化的前提下，我们相信，随着利率市场化的到来，我国银行业的创新时代将会来临，银行业的中间业务收入才会迎来真正的繁荣期。

　　(作者系哈尔滨银行投行部首席研究员)