昆明制药：明星产品扩产在即持续关注三七成本压力

　公司动态：

　　昆明制药公布2011年一季度业绩，实现营业收入4.97亿元，归属于上市公司股东的净利润1,719万元，同比分别增长19.9%和41.4%。每股收益0.055元，符合预期。

　　评论：

　　渠道改革、激励方案促使收入增长，盈利能力提升。公司营销渠道清理、关键管理人员调整及销售人员薪酬激励激励方案促使大产品战略在报告期内继续凸显成效，销售收入同比增长20%，营业费用率下降3.8个百分点，共同推动净利润同比增长41%。

　　短期关注血塞通冻干粉针扩产，长期看好中药厂和贝克诺顿增长潜力。

　　公司新建3000万支产能车间已经开始进行设备安装，预计今年4月份进行新版GMP认证，5、6月份可正式投产，届时自身产能增加4倍。未来两年，血塞通冻干粉针大幅扩产有望带来复合增速达到60%。昆明中药厂拥有10多个国家中药保护品种，经过战略调整和营销改革，将采用大产品战略着重培养主导产品。此外，随着全球最大仿制药企业以色列TEVA中国战略的逐步展开，公司与TEVA合资的贝克诺顿引入新产品引入步伐也有望加快，为公司长期增长提供保障。

　　三七涨价带来成本压力。2011年一季度三七价格重回上升通道，虽然公司储备了较多的三七存货，但三七价格大幅上涨伴随销售规模的增长仍导致营业成本同比增长25%，毛利率下降2.9个百分点，对公司造成一定的成本压力，保守预计未来两年公司天然植物药毛利率仍将小幅下滑。

　　投资建议：

　　2011和2012年每股收益预测分别为0.43元和0.63元，目前股价对应市盈率分别为31x和21x，估值合理。股权激励方案获批之后，公司业绩增长动力十足，目前市值尚小，成长空间较大，我们重申“审慎推荐”评级。建议长期投资者积极介入。

　　风险：

　　医改引发药品大幅降价；大盘下跌带来系统性的估值修正。