光伏行业再现投资潮 两大隐忧待解

　　近日，阳光电源签订50亿元生态光伏项目，其此前还与西宁经济开发区筹建兆瓦级光伏逆变系统装备制造项目；海润光伏日前也抛出了百亿元的光伏投资计划，这是继中环股份(行情,问诊)在内蒙投资百亿光伏项目后的又一个巨资项目；此外航天机电也拟在云南投资20亿建光伏电站项目。

　　2013年春天，光伏产业倒闭潮、破产潮的一幕仿佛还在昨日，而日前的光伏产业投资潮再次袭来，动辄几十亿上百亿的资金将从何而来？又是否能得到投资回报？是否会引发新一轮光伏产能过剩？

　　光伏投资潮再来袭

　　从最近公布的三季报来看，国内A股市场光伏上市公司三季度业绩集体回暖，其中5家负毛利率水平的公司均转正，包括东方日升、向日葵等公司的毛利率也在此前个位数水平上大幅提升至15%~20%。

　　国外的上市光伏企业业绩也在好转，如阿特斯太阳能公布的第三季度财报显示，其同期业绩在连续两年亏损后首次实现盈利，实现盈利2769万美元；晶科能源的财报显示，公司第三季度净利润为1.04亿元人民币。此外美股光伏企业英利股价一年上涨5倍，天合和阿特斯太阳能一年最高涨幅更是分别达到了7倍和13倍。

　　此外，今年下半年开始，光伏行业利好政策持续释放：财政部出台光伏补贴发放原则、国家能源局和国家开发银行联合出台支持融资的意见、光伏发电装机配额制如期落地，一系列政策利好给过了几年苦日子的光伏企业打了一针兴奋剂，巨额投资潮随即出现。

　　政策刺激下，部分非光伏企业开始进入这一领域，江苏旷达在今年8月以9000万元收购青海力诺100%股权；华北高速将与金保利新能源公司共同投资4.5亿元，收购位于江苏徐州丰县的23.8MW(兆瓦)已并网生态农业光伏发电项目的全部股权。

　　紧接着一些公司开始上马巨额投资项目。海润光伏近日公告，拟投资百亿在内蒙古阿拉善盟建设1GW光伏电站，总投资100亿元左右。一期投资建设容量为100MW的太阳能光伏并网电站，投资10亿元左右，计划在2014年度完成。

　　而此前的11月12日，中环股份发布公告称，计划于2017年前在内蒙古开发建设7.5GW装机容量的光伏电站。今年3月，中环股份已与呼和浩特市和林格尔县政府签署了一份累计投资200亿元，建设2000MW光伏电站项目的框架协议。

　　此外，阳光电源近日与云南签订20亿元光伏项目，每年投资5亿元；阳光电源还与陕西省榆神市榆神工业区管委会签订50亿生态光伏框架协议，每年投资10亿元。

　　面对资本的一哄而上，市场同时也发出理性的反思。一位光伏行业人士向记者表示，虽然补贴政策确定，但实际操作中仍有一些问题需要考虑，例如，谁来建设？光伏电站建设需要大量资金，且具有较长的投资回收期，因此出资主体及其持续性十分关键。而此前遗留的行业产能过剩问题并没有彻底解决，又再次迅速扩张，是否会带来新一轮的过剩？

　　巨额资金从何而来

　　近日海润光伏百亿投资引来市场的激烈争论，一些投资者首先质疑的是资金从何而来。

　　海润光伏三季报显示，净利润为亏损2.21亿元，流动资金为36.18亿元，但货币资金仅有8.5亿元，要想撬动一个100亿元的大项目，资金方面的难度可想而知。

　　海润光伏CEO杨怀进表示，目前来看，盈利情况良好的光伏电站项目不用担心资金来源问题。同时，一期光伏电站投运之后，项目盈利情况良好，就可以实现后续项目的滚动开发。杨怀进认为，西部地区有着良好的光照资源和比较廉价的土地资源，在不出现弃光限电的情况下，光伏电站的收益是有保证的。

　　相比之下，航天机电的布局则相对较为稳健。公司与云南丘北县签订200MW的建设项目，分为4期开发，未来4年每年建设50MW，开发金额有保障的情况下，公司滚动开发的模式已经成熟。

　　航天机电证券事务代表盛静文告诉记者，公司目前已经实现“获取项目、投资建设、实现销售”的光伏电站滚动开发盈利模式。目前在手电站框架协议超过1.5GW，主要分布在宁夏、甘肃、青海等地。

　　据悉，航天机电近期通过产权交易所挂牌转让此前增资加速建设的宁夏中卫30MW和青海刚察20MW光伏电站，合计转让价格为1.4亿元。如转让成功，可实现税前投资收益预计2200万元。今年航天机电已合计转让了150MW的电站，形成良性循环。

　　业内人士认为，包括航天机电、海润光伏和中环股份都是和地方政府合作签订意向协议，未来取得批文问题不大，且电站的内部收益率可以达到15%左右，高于上游组件制造环节。但需要注意的是，上述光伏电站的投资额较大，100MW投资需要的资金是10亿左右，其中自有资金占到其中的20%~30%。

　　虽然国开行表态，积极为符合条件的各类分布式光伏发电项目投资主体，提供多元化信贷产品支持，但光伏电站开发贷款的特点是金额巨大、贷款期限长，普通民营企业融资难度很大；且银行因为缺少光伏电站项目贷款方面的经验，通常要求贷款企业以标的电站以外的资产进行全额担保，这对普通制造业企业而言实现难度很大。

　　航天机电相关人士也向记者表示，目前光伏电站的融资模式主要有银行贷款和新投资主体的介入，而融资租赁等模式很难支撑如此大规模项目的开发。

　　除了终端电站的收益较高之外，企业建电站也是为了带动组件销售，并且建成后大多是持有两三年，然后转让获得更大收益，期间的资金成本也需要企业解决。

　　或引发新一轮产能过剩

　　真正值得业内担忧的是，下游光伏电站建设如今已是大单横飞，若光伏项目的审批权限下放到地方政府，光伏产业会否重现曾经的过剩潮？上中游严重的过剩产能是否会死灰复燃？

　　据悉，伴随光伏发电装机配额制的落地，就目前来看，我国光伏产业的相关政策已经基本出台完备，一些细则性、指导性的相关文件也会逐渐颁布并落实，制约产业发展的多重顽疾会得到彻底破解，产能优化、结构调整则会迈入全新阶段。不过，值得注意的是，上游多晶硅、中游光伏组件的过剩产能近年来并未彻底消化，而下游光伏电站火爆再起，产能过剩或将从下游蔓延到中上游，这不得不引起光伏行业的高度警醒。

　　近几年，光伏行业几乎全线亏损，高峰时80%的多晶硅生产线停产。今年以来陆续回暖，国务院文件以及配套的7个文件推出，也使得光伏的产品价格有所提高。

　　数据显示，太阳能电池组件，国内产量从2008年的2.5吉瓦增长到2012年的21吉瓦，占全球的23%。今年1~9月，组件产量17吉瓦，占全球超过60%，除了出口的部分外，国内的需求疲弱导致价格难以持续上涨，即使三季度以来出现的抢装潮，也难以给价格持续支撑。

　　多晶硅企业也是如此，据悉，我国每年需多晶硅量为20万吨，其中12万吨进口，8万吨左右国内自产。今年的1~9月总产量5.2万吨，随着价格回升，部分闲置产能也开始重新生产。生产企业从低谷时的四五家到现在已经有15家左右。

　　数据显示，今年整个光伏产业链产能过剩仍很严重。2012年国内光伏电池和组件厂商有600多家，仅去年一年数量就减少了1/4，但减产产能总量可能只有10%。据了解，这些厂商大部分都是停工和半停工状态，今年市场稍有好转，这些产能会很快卷土重来。这意味着，实际上全行业去产能化过程并未有实质性推进。

　　川投能源:雅砻江成长性明确

　　川投能源 600674

　　研究机构：长城证券 分析师：郑川江 撰写日期：2013-11-06

　　投资建议

　　公司未来机组投产或再超预期，而市场担心的电力消纳、锦官电价以及新光硅业处置等均好于预期。从中长期来看，公司装机增长确定，具有完全年调节能力的锦屏一级水库投入使用后，业绩较其他水电更有保障。保守估计13-14年EPS分别为0.80、1.05元，对应目前股价的PE分别为14.8、11.3X。作为高成长的水电，公司估值并不高。我们长期看好雅砻江的成长，维持“强烈推荐”的投资评级。

　　投资要点

　　前三季度业绩超预期:1)13年虽然雅砻江来水偏枯，但来水均匀，较降水集中在汛期的降雨分布更有利于水力发电；2)国网调度好于预期，除电网检修外不存在电力消纳影响锦官发电的情况，公司前三季度发电量和业绩超出市场预期。

　　雅砻江成长性仍然值得期待:

　　1)电站投产或再超预期:下游电站今年的投产计划已经完成，今年争取锦屏一级再投产一台，乐观情况下争取锦屏电站14年全部投产发电；中游两河口和杨房沟前期已经完成，等待核准；上游部分电站已经开始前期工作，上游电站的进度快于之前的规划。1:雅砻江下游电站投产时间和造价情况

　　2)水电电价下调可能性较小:9月25日火电电价调整时，四川省与国家发改委对四川省水火电价调整的博弈结果也显示了国家对水电的政策导向。长远来看，水电和火电还有一定的价差，水电仍然有竞争力，且水电开发的成本越来越高，水电价格不太可能会下调。

　　3)消纳不成问题:公司锦官电源组720万千瓦送江苏，360万千瓦上川渝主网。桐子林和二滩连接，上川渝主网。公司锦官电源组国网直调的优势明显:水电价格与终端火电价格相比有价格优势；锦苏直流属于国网直接投资，需要通过输电收回成本；锦官电源组直接由国调调度，不属于中调，其调度与川渝电网关系不大。

　　4)补偿效益明显:锦屏一级水库投入使用后，下游电站发电量可能在原设计的发电量上继续增加:一、蓄水水位上升后，锦屏一级电站的度电耗水量有望降低，锦屏二级也有望增加发电电量；二、锦屏一级投产后将使雅砻江下游电站总发电量增加60亿度。

　　新光硅业对上市公司影响不大:

　　1)新光硅业的处置:从新光硅业所处的区位及技改现状来看，新光硅业很难再恢复生产。随着国家光伏政策的明晰，目前是解决新光硅业问题最好的时机。公司目前考虑三种处置方案:一是剥离给集团；二是破产；三是寻找有意向的投资者进行重组。目前公司也在与相关方面进行接触，寻找解决方法。

　　2)公司对新光硅业的总共投资主要有长期投资1.4亿和委托贷款3.4亿。委托贷款均用新光硅业最优质的资产抵押，收回的问题基本不大。省电力公司收购年底或将完成:预计公司年底将完成四川省电力开发公司的收购。标的公司拥有许多小水电的股权，目前装机13万千瓦，资产质量较好，净资产收益率约为10%，年净利润3000-5000万。雅砻江自身已具备滚动开发的能力:

　　1)雅砻江水电已经能实现滚动开发:雅砻江水电预计到2014年每年折旧约40亿，可以带动200亿的投资，而过去雅砻江的高峰年投资额仅为180亿；根据规定，雅砻江实现利润的50%必须分红，股东的分红再投资可以带动约60亿的投资。因此，未来不需要通过纯粹的股权融资来支持流域的开发。2)可转债:公司对可转债转股持支持态度，若达到强制性转股的条件，公司将进行转股。可转债转股后有望改善公司资本结构。

　　风险提示:来水偏枯，雅砻江建设进度低于预期。

　　精工钢构:上半年收入超预期，下半年仍将快速增长

　　精工钢构 600496

　　研究机构：兴业证券分析师：王挺，孟杰 撰写日期：2013-08-23

　　事件:

　　精工钢构公布2013年半年报:2013年上半年公司实现营业收入30.68亿元，比上年同期增长20.36%，实现营业利润1.23亿元，比上年同期减少10.87%，实现归属于母公司的净利润1.04亿元，比上年同期增长0.37%，对应EPS为0.18元，略低于我们此前的预期。

　　点评:

　　2013年上半年公司实现新签订单总额47.17亿元，同比减少8.27%，主要源于合同钢价下跌的影响(图1)。(1)分季度来看，公司Q1、Q2分别新签订单26.62亿元、24.80亿元，较去年同期增减12.04%、-10.34%；(2)分项目体量来看，2012年上半年公司的新签订单中，亿元以上订单总数达到11个，超过2012年总数的一半，亿元以上订单总额达19.45亿元，占新签订单总量的比重为41.23%，较2012年提升8.14%；(3)分业务结构来看，公司2013年上半年工业建筑、公共建筑、商业建筑、幕墙、海外业务的新签订单分别为13.85亿元、7.47亿元、12.41亿元、5.49亿元、4.13亿元、3.50亿元，占新签订单总额的比例分别为29.37%、15.83%、26.31%、11.64%、8.76%、7.42%，海外业务和总承包业务的占比持续提升。

　　2013年上半年公司实现主营业务收入30.68亿元，同比增长20.36%，基略超我们的预期(图2):(1)分季度来看，公司Q1、Q2分别实现收入26.62亿元、24.80亿元，较去年同期增减-11.82%、61.20%，2012年新签订单逐渐开始确认收入叠加去年同期低基数的影响导致Q2单季度收入增速大幅提升；(2)分业务结构来看，公司2013年上半年的轻钢结构业务、空间钢结构业务、多高层钢结构业务、围护系统业务、紧固件及其他业务分别实现收入10.67亿元、5.45亿元、9.71亿元、4.48亿元、0.18亿元，较去年同期增长26.07%、6.78%、17.58%、36.14%、14.94%；3)分区域来看，公司2012年在东北地区、西南地区、华南地区、西北地区、华北地区、华中地区、华东地区分别实现收入1.24亿元、2.44亿元、1.93亿元、2.44亿元、3.50亿元、1.66亿元、16.74亿元，较去年同期增减-48.37%、-32.51%、-31.77%、215.04%、20.09%、24.15%、51.21%。

　　2013年上半年公司盈利能力略有下滑，公司实现综合毛利率14.54%，较去年同期下降1.70%(图3)，实现净利率3.36%，较去年同期下降0.76%毛利率较低的轻钢结构业务占比提升导致2013年上半年公司综合毛利率同比下降1.70%。(1)分季度来看，公司Q1、Q2分别实现毛利率17.68%、13.14%，较去年同期增减3.65%、-7.38%，Q2季度毛利率大幅下滑的主要原因有二，一是毛利率较低的轻钢结构业务在Q2集中确认收入；二是去年Q2公司的综合毛利率高达20.52%，是公司2006年以来的最高值；2)分业务结构来看，公司的轻钢结构业务、空间钢结构业务、多高层钢结构业务、围护系统业务、紧固件及其他业务分别实现毛利率13.54%、15.76%、15.16%、13.87%、19.62%，较去年同期下降1.36%、1.18%、0.85%、4.96%、4.02%；3)分区域来看，公司在国内和国外分别实现毛利率14.10%、20.44%，较去年同期减少2.00%、6.03%。

　　2013年上半年公司的期间费用占比为9.85%、较去年同期提升0.08%(图4):(1)2013年上半年公司的销售费用占比为1.86%，较去年同期提升0.18%，运输费用的大幅增长是主要原因。2013年上半年公司的运输费用支出0.15亿元，在钢结构产量几乎与去年同期持平的背景下，运输费用同比增长105.62%；(2)2013年上半年公司的管理费用占比为6.19%，较去年同期提升0.31%，其他费用支出的增加是主要原因；(3)2012年公司的财务费用占比为1.80%，较去年同期下降0.41%，汇兑收益的增加是主要原因。

　　资产负债表分析:

　　(1)2013年上半年公司预付账款较年初增长0.95亿元，Q1较年初增长1.48亿元，持续增长的预付账款于是公司将要加速开工；

　　(2)2013年上半年公司新签订单同比下降8.27%，但是预收账款较年初增长0.22亿元，这说明2013年上半年公司的回款正在好转

　　2013年上半年公司实现每股经营性现金流净额-0.19元，较去年同期大幅改善，收现比的上升是主要原因(图5)。分季度来看，公司Q1、Q2的每股经营性现金流净额分别为-0.26元、0.07元。从收、付现比的角度来看(表1)，收现比的上升是公司经营性现金流大幅改善的主要原因。

　　盈利预测:根据2013年上半年新签合同、收入、在手合同等情况，我们略微修正了公司的盈利预测假设:1)下调公司各项业务的毛利率；2)下调公司的资产减值损失；3)小幅上调公司的销售费用、管理费用占比；4)下调少数股东权益占比，综上我们预计公司2013-2015年EPS为0.41元、0.46元、0.52元，对应PE分别为19倍、17倍、15倍，我们维持公司“增持”评级。

　　风险提示:投资增速低预期、新签订单低预期

　　特变电工:从新疆资源优势看特变电工转型

　　特变电工 600089

　　研究机构：国泰君安证券 分析师：谷琦彬，刘骁，刘俊廷 撰写日期：2013-11-05

　　本报告导读:

　　公司转型独特优势是依托新疆丰富资源，契合区域和产业发展方向，向能源综合服务商的转型中其资源价值有望获重估，新业务打破成长天花板，上调盈利预测/目标价。

　　投资要点:

　　上调目标价与盈利预测，维持“增持”评级。在新疆电力大建设的背景下，我们上调2013-15年EPS至0.55/0.79/1.01元(上调幅度6%/22%/32%)，上调目标价至15元(上调幅度28%)，对应2014年19倍PE。潜在催化剂:光伏电站抢装、疆电外送通道建设。

　　从变压器生产企业向能源综合服务供应商转型，成长逻辑发生质变。在上一轮电网投资高景气期，作为最大的变压器生产企业的公司市值曾超过500亿元。在经过3年的战略布局调整期后，目前公司正全面向能源综合服务供应商转型，打通上游资源-中游制造-下游工程的产业链，光伏、工程总包、煤炭电力资源等新业务才是长期成长看点。

　　转型的本质在于依托新疆的资源优势和发展动能，资源价值有望获重估。公司转型的独特优势在于其资源和业务以新疆为原点，而新疆的能源电力产业刚刚迈入发展快车道，未来长期景气可期，公司地缘优势明显。疆电外送等电网通道建设不仅为公司带来增量设备订单，更重要的是打破资源开发桎梏，盘活公司光伏电站、风电场、坑口电站、煤炭等资源价值，而海外总包也是新丝绸之路的重要组成部分。

　　四轮驱动进入反转新周期，打破成长天花板。在光伏电站、海外总包、多晶硅和局部电网建设的四轮驱动下，公司自2013年起进入反转成长期。四轮中的光伏电站和海外总包属于成长型业务，将成为拉动公司中长期发展的双引擎，局部电网建设和多晶硅则将为2013~14年业绩增添弹性，而转型背景下煤矿和电厂业务也有望获价值重估。

　　风险因素:海外工程结算风险、新疆煤炭价格波动具不确定性。

　　航天机电:光伏电站建设与销售有望加速推进

　　航天机电 600151

　　研究机构：中投证券 分析师：王理廷 撰写日期：2013-10-29

　　受益于三季度组件毛利率好转与电站EPC 业务推进，公司前三季度0.16 元的业绩略超我们此前预期的0.15 元。我们认为，公司光伏电站开发能力强，未来电站建设规模和销售规模有望加速推进，因此将今年盈利预测由此前0.19 略上调至0.20 元，2014 年盈利预测由此前0.37 元上调至0.50 元，2015 年盈利预测由此前0.59 元上调至0.78 元，相应的短期目标价由此前11.1 元上调至14 元，持续强烈推荐。

　　投资要点:

　　受益于组件毛利率好转与EPC 业务推进，公司三季报业绩略超预期。公司光伏电站开发利润由供应组件、EPC 服务和投资收益三块构成。公司三季度未出售电站，因此无电站出售的投资收益，光伏开发利润主要来源于上半年已出售的100MW电站在三季度施工建成所带来的组件供货利润与EPC 服务利润，而组件环节毛利率的好转与EPC 业务的加速推进也促使公司三季报业绩略超我们此前预期。

　　四季度公司有望再出售50MW 电站，今年全年实现0.20 元业绩的概率大。公司西部的光伏电站正在抢装，四季度有望建成并网100MW 电站，并有望在今年最后两个月中实现50MW 电站的销售，公司今年全年实现0.20 元业绩的概率大。

　　公司光伏电站开发实力强，明后年电站建设有望加速。电站建设分获取项目和投资建设两步。获取项目环节，公司凭借央企背景，与地方政府关系好，且获取项目积极性高，目前已拥有框架性协议2GW 以上，发改委路条超过700MW。电站建设环节，公司资金实力强，依靠航天集团支持，可从集团和国开行等渠道方便融资，且公司负债率仅为45.8%，后续融资空间大。因此公司电站建设面临的项目和资金制约少，未来电站建设规模也有望加速推进，我们相应上调2014~2015年公司电站建成规模100MW 至550MW 和850MW。此外，公司储备有分布式光伏的框架性项目，随着国内分布式光伏明后年爆发，公司也有望参与新市场机会。

　　公司未来销售渠道的拓宽有望带来明后年电站销售规模的加速推进。中国政府扶持国内光伏应用市场力度大，随着电价补贴上调和电站运营增值税优惠政策的落实，国内光伏电站吸引力大幅提升。我们认为未来保险社保、高速公司等追求长期稳定收益的资本也有望进入光伏电站运营市场，公司未来电站销售渠道也有望拓宽，因此上调2014~2015 年公司电站销售规模100MW 至500MW 和800MW。

　　上调公司未来三年盈利预测与对应目标价，持续“强烈推荐”。公司属国内光伏电站开发的最佳标的，受益于公司电站建设和销售的加快推进，上调公司盈利预测至0.20 元、0.50 元和0.78 元，对应目标价相应由11.1 元上调至14 元。公司短期股价催化剂是四季度公司光伏电站的销售实现，中长期驱动力是公司电站建设销售加快推进与分布式光伏新市场参与所带来的明后年业绩快速增长。

　　风险提示:

　　中国光伏政策落实低于预期；公司电站建设低于预期；公司电站销售低于预期。

　　南玻A:浮法光伏回暖至业绩增长，符合预期

　　南玻A 000012

　　研究机构：中国银河 分析师：洪亮 撰写日期：2013-10-24

　　1.事件

　　今日公司发布2013 年三季度业绩公告:三季度，公司实现营业收入21.14 亿元，较去年同期增加8.57%。实现扣除少数股东损益净利润3.54 亿元，同比增长43.73%，扣除非经常性损益后的净利润为2.39 亿元同比增长66%。EPS 为0.13 元每股比去年同期增长62.50%。

　　2.我们的分析与判断

　　公司1~9 月业绩大幅好于去年同期水平，平板工程玻璃事业部为业绩增长的有利支柱，这源于我国今年浮法玻璃价格提振，原料纯碱价格下降。虽然半年报披露精细玻璃事业部收益较去年同期有所减少，但我们对该业务前景依然看好；太阳能产业业已走出低谷迈向盈利。

　　(一)三季度玻璃销售现旺季，浮法业务收入大增

　　自二季度末以来，伴随着平板玻璃库存的大幅下降，平板玻璃的需求大幅上扬。另有区域性的玻璃制造业保价会议，平板玻璃出货量价格双上升，在这种背景下，南玻作为我国玻璃行业的龙头， 三季度业绩喜人，净利润大幅上升约72%。当然，这也包含去年我国浮法玻璃行业持续低迷，基数较低的因素在内。上溯至2011 年， 此三季度与11 年三季度业绩基本持平，可见公司已进入业绩回升轨道。

　　(二)光伏行业触底回升，太阳能板块受益低成本

　　伴随着光伏行业的前景明朗化，南玻多晶硅产业的盈利能力将逐渐得到释放，南玻在多晶硅行业最为低迷的时候进行扩张并进行技术改革，如今已可发挥规模、技术优势，有望将多晶硅成本价格控制在18 美元/千克以内。市场上的多晶硅价格已成上升趋势，伴随着国际市场对清洁能源的偏好和我国刺激消化产能的政策出台， 我们乐观估计价格有望在未来6 个月内达到24 美元/千克。届时南玻太阳能产业的巨大产能将为公司带来可观的盈利。

　　3.投资建议

　　总体来看，玻璃行业谷底已过，公司的浮法工程产品将继续领跑行业；太阳能产品线扭亏成绩有望在四季度得以体现；超薄精细玻璃产品具有技术壁垒，市场前景广阔。我们对公司未来的展持乐观态度，并根据三季报将未来三年的EPS 调整为 2013/2014/2015 分别为0.43 元/0.79 元/0.96 元，维持推荐评级。

　　4.风险提示

　　1、超薄玻璃产品扩产低于预期。

　　2、多晶硅价格不振。

　　安泰科技研究报告:等待下游需求回暖

　　安泰科技 000969

　　研究机构：世纪证券 分析师：周宠 撰写日期：2013-08-23

　　2011年报重新制定产品统计口径，主要分三大类。特种材料制品(包括钕铁硼、难熔钨钼合金制品等)是公司收入及盈利的重要来源，收入和利润的占比大约为50%和60%左右；其次是超硬及难熔材料制品(包括高速钢、金刚石)，收入、利润占比均为30%左右；清洁能源材料(包括非晶带材、LED用难熔材料)，收入和利润占比分别在10%左右，2013中报利润下滑严重，占比仅占1%。

　　我们预计未来三大类产品中，以钕铁硼磁材为代表的特种材料将会是稳定增长的品种。而被投资者广泛看好的非晶带材项目，由于非晶变压器在硅钢片价格持续下滑之后，与硅钢变压器相比成本没有优势，预计在电网推广的力度将受阻。生产高速钢的、公司固定资产最为庞大的河冶科技，则面临着折旧大、产品成本高而需求不足的局面。

　　公司未来将面临着利润被较大的设备折旧和较高的债务费用所侵蚀的局面。由于在建工程转固定资产，公司2011年新增了折旧费用1亿元左右，2012年新增折旧2亿元左右。我们预计2013、2014年仍将有近10亿的在建工程陆续转为固定资产，如果到时，需求仍存在不足，每年的折旧将严重侵蚀公司利润。另外，公司在2011年、2012年发行了共计10亿元的公司债，每年将支付5000万元左右的债务利息。

　　盈利预测与估值。公司做大做强的步伐过快，涉及产业较多，固定资产折旧以及减值准备计提较多，在下游需求不旺盛的背景下，导致公司业绩出现较大的下滑，预计明年仍在业绩低谷中徘徊。我们预测公司2013~2015年每股收益分别是0.09元、0.13元、0.20元，对应PE是95、66、43倍。从估值角度看，估值偏高，但是由于公司的新材料概念以及公司业绩弹性较大，下游需求市场一旦回暖，公司业绩将会快速回升。给与“增持”评级。

　　风险因素。需求下滑。

　　风帆股份:汽车电池龙头，AGM电池是看点

　　风帆股份 600482

　　研究机构：信达证券 分析师：范海波 撰写日期：2013-11-05

　　公司是具有品牌影响力的汽车起动电池龙头。公司前身可以追溯到始建于1958年的保定蓄电池厂；目前公司主要产品“风帆”牌汽车起动电池是我国此领域第一品牌产品；2012年，蓄电池的营业收入占比达到81.4%，营业利润占比为95.6%。

　　率先布局微混新能源汽车电池，为未来成长打基础。微混新能源汽车以其技术、经济可行性具有极大的普及推广性；公司积极布局微混新能源汽车上使用的AGM电池，目前已经向上海通用、比亚迪(行情,问诊)等厂商供货；未来两年产能将进一步释放，为公司带来新的增长。

　　背靠中船重工大股东，资产整合具有想象空间。公司是中船重工集团公司的电池业务整合平台，未来资产注入空间较大；可整合资产可能包括481厂、712所等中船重工下属厂所的电池业务；此外公司与中船重工第718研究所签署了战略合作协议，将共同开发销售防冻液和车用空气净化装臵。

　　盈利预测与投资评级:我们预计公司13~15年EPS分别为0.27、0.39、0.50元，考虑到公司汽车起动电池领域的龙头地位、AGM电池较好的前景以及公司较强的资产整合预期，以及公司管理可能改善带来的业绩弹性，我们可以给予公司一定的溢价，首次覆盖给予公司“增持”评级。

　　股价催化剂:微混新能源汽车发展加速；行业整顿力度加大；汽车产销量增速超预期。

　　风险因素:1、AGM电池需求低于预期；2、产品盈利能力仍处低位；3、整合进展低于预期。

　　光电股份:上半年主业利润不高，预计下半年将高增长

　　光电股份 600184

　　研究机构：中国银河 分析师：鞠厚林 撰写日期：2013-08-12

　　我们预计2013和2014年的每股收益为0.85元和0.92元，动态市盈率分别为26倍和24倍，在军工股中具有估值吸引力。而且公司有进一步整合集团资产的潜力，维持“推荐”评级。