中国启动实施单独二胎生育政策 下周正式宣布(5)

　　通策医疗:对外合作深化,口腔IVF双轮格局初显

　　通策医疗 600763

　　研究机构：兴业证券 分析师：徐佳熹,项军 撰写日期：2013-10-28

　　事件:

　　近日,通策医疗公布了其2013年三季报,报告期内公司实现营业收入3.38亿元,同比增长18.67%,净利润8273万元,同比增长9.16%,扣非后净利润7407万元,同比增长0.52%,EPS0.52元。

　　点评:

　　公司的当期业绩基本符合我们此前的预期(EPS0.51元)

　　口腔业务发展稳定,中期盈利有望逐步改善:报告期内,公司实现销售收入3.38万元,同比增长18.67%,增速较中报(17.24%)总体相当,而公司的综合毛利润率为47.1%,比2012年同期下滑1.2个百分点(预计与租金和医务人员开支增加有关)。在各医院中,我们估计杭口作为业务主体的杭口依然保持了20%左右的收入增长,维持了平稳发展状况,宁口在搬迁后业务也逐步进入正轨,未来增速有望提升。虽然公司从下半年开始需要逐步承担新建医院的租金支出,对表观业绩可能产生压力,但从中长期来看,其“大行业小市值公司”的发展潜力仍不可小觑,杭口位于平海路1号新总部工程预计2014年4月底竣工,届时其将建设成为中国口腔专科医院单体规模最大的口腔专科医院,包括建立高规格的口腔种植中心、正畸中心以及VIP特需诊疗中心等科室,我们预计该项目有望为公司新增322张牙床(考虑大学路分院的搬迁,净增加牙床数接近300张),加上宁口昆口的扩张数量,未来几年中公司诊疗能力有望实现翻番。近期随着国务院发布《关于促进健康服务业发展的若干意见》,指出放宽民营机构市场准入,鼓励社会资本办医,公司也有望通过进一步收购改制公立医院获得外延式发展,其业务发展长期来看将会迎来较好的外部政策环境。

　　多渠道深化国内外合作:近日公司公告拟与美国卡瓦盛邦和天普大学下属牙科学院就口腔继续教育培训项目进行合作,通过此次合作为中国牙科医疗市场培养更多有经验的人才。卡瓦盛邦公司是全球最大牙科公司之一,拥有先进牙科设备和技术,并具备丰富教育资源。而天普大学Maurice H. Kornberg牙科学院是全美第五大规模的牙科学院,致力于临床教育,有丰富的临床教学经验。我们认为,口腔医疗与眼科等对器械依赖度较高的专科医疗不同,对医师的技术水平要求较高,医师培养周期也较长。公司通过这一合作培训项目可以不断培养、发掘和留用优秀医师,形成与大多数公立医院一样的教研学一体化的培养机制,解决公司在人才供给上的短板。除牙科外,公司在也在IVF领域继续深化合作,前期公司与重庆市人口和计划生育科学技术研究院签署合作协议,重庆研究院以重庆计生医院和拟建的“生殖医学中心”的辅助生殖技术许可等有形和无形资产为合作内容,通策医疗以英国剑桥波恩生殖医学中心的技术规范、服务标准、人才培养、技术服务管理和货币资金参与合作。这样继昆明妇幼医院生殖中心后,公司又在西南重镇重庆完成了IVF的布局,公司口腔+IVF双轮驱动的业务模式正在逐渐清晰。

　　投入增加、租金压力致当期业绩减速,财务指标总体稳定:报告期内公司整体财务状况稳定,账上现金增加明显,经营性净现金流情况也较为正常。需要指出的是,公司今年表观业绩增长方面与其加大投入有关,报告期内,公司明显加大了业务投入的力度,如报告期内受到宣传费用增加的影响,销售费用大幅增加117%至269万元,同时确认联营公司(估计主要为通策健康管理公司)委托贷款利息及权益法核算长期股权投资收益也使得当期投资收益减低为-400万元,加上财务费用由去年同期的-374万元增加至-60万元,这些因素均在一定程度上影响了公司的当期业绩,我们总体估算2013年全年杭口投入及租金对公司利润的综合负面影响在800-900万元左右,2014年在新杭口总院实现客流稳定前公司仍将面临较大的短期财务压力(2014年该部分影响幅度可能达到1500万以上),但未来随着杭口新院及IVF业务逐步投入运营,公司也将由投入期逐步过渡到盈利期,其整体业绩增速也有望进入新的快速增长期。

　　盈利预测:我们认为公司作为A股中比较有代表性的医疗服务企业,是口腔医疗和IVF这两大细分行业中具有潜力的中小市值公司,在外部政策支持力度加大、新医院业务逐步增加、IVF中心运营陆续启动等多重因素的利好下,公司的长期市值成长依然期待。我们估计受到新增业务投入及租金的影响,公司2013-2014年上半年表观业绩增速将较为平稳,但其中长期发展趋势向好。预计2013-2015年EPS分别为0.63、0.82、1.09元,考虑到医疗服务标的的稀缺性和公司在口腔业务、公立医院改制、生殖辅助业务等领域的发展前景,维持其“增持”评级。

　　风险提示:公司静态估值偏高,项目推进慢于预期,租金及装修投入超预期。